投贷联动：政策导向与实践的平衡

文/ 曾 刚

从广义上理解，投贷联动主要指商业银行采用信贷手段，投资机构采用VC（风险投资）或PE（私募股权投资）的权益融资，以“股权+ 债权”的模式，为创业期的中小企业尤其是科技型企业融资的一种方式。这种融资方式，一是可以解决中小企业的融资难的问题；二是可以在一定程度上优化企业融资结构，降低企业的杠杆率；三是从银行角度而言，利用股权投资的高收益，来弥补对创业期中小企业的融资风险，可以有效扩展银行对中小企业的信贷能力。

国际经验

在实践中，由于法律法规、监管政策、金融市场化程度的差异，投贷联动模式也有许多不同的模式。

跟贷模式

金等专业机构合作，在企业的创业投资或收购兼并过程中，为投资机构提供杠杆融资。在这种模式中，商业银行主要依赖合作机构在产业判断、价值发现和管理方面的专业能力。在分业监管和分业经营的体制中，跟贷模式比较常见，在国内也多有实践。

投贷结合模式

投贷结合模式的代表是美国硅谷银行。这家地处美国创新企业集聚地——硅谷的银行，针对高新技术企业在高速成长中的具体融资需求，采取直接投资或贷款给创投基金，再由创投基金投资于目标企业。在不断摸索中，总结出一套针对科技成长型企业的综合金融服务模式，不仅帮助了硅谷高科技企业取得成功，同时也取得了远高于传统业务模式的资本回报率。相比而言，投贷结合的模式，意味着银行在直接股权投资方面不存在监管上的障碍，往往适合混业经营程度较高的银行。

创业投资模式

创业投资模式的代表是英国成立的中小企业基金（business growth fund, BGF）。2011 年，为解决科技型中小企业的融资难题，英国政府和监管部门推动英国几家银行共同出资成立了中小企业成长基金，专注于成长前景良好科技型中小企业的小额股权投资。在帮助中小企业实践融资的同时，分享企业成长的股权收益。与此同时，参与基金发起的几家银行也以跟贷的方式为目标企业提供配套杠杆融资，以支持创新型企业快速成长。

国内银行业实践

近年来，随着利率市场化的快速推进和经济结构的调整升级，企业信用风险持续上升，而且对银行信贷有效需求也明显下滑。这给以存贷款为主的传统银行模式带来巨大挑战，以“大投行”、“大资管”为路径来实现混业经营，成为中国银行业的一个明显趋势。对银行而言，这种趋势的行程有其必然性。其一，在“资产荒”的背景下，可以拓展银行多元化优质资产的获取能力；其二，有助于银行优化收入结构，增强其经营的稳定性；其三，利用不同业务和表内外资产的联动，可以有效降低监管成本，同时提升银行综合金融服务能力。也正因为此，国内商业银行在过去几年中，在投贷联动方面已有了诸多的尝试。

与投资机构合作

在这种合作模式中，一方面，银行凭借自身积累的客户资源，为专业投资机构筛选推荐优质企业，并为投资机构提供财务顾问和托管在内的综合金融服务；另一方面，银行在投资机构对企业已进行评估和投资基础上，与投资机构合作，以“股权+ 债权”模式形成股权投资和信贷的联动。在我国现行分业经营、分业监管的体制下，商业银行大都采取与第三方VC、PE 等投资机构合作形成投贷联盟，通过协议约定的方式，以“跟贷+ 投资选择权”的模式，对具有高增长前景的企业开展投贷联动业务。

这种模式的优点在于基本上不突破现有监管的红线，门槛较低，操作性较强。银行依托创投机构的专业知识和投资能力，甄别筛选客户，也有效地弥补了银行在股权投资方面的能力欠缺。不过，银行与投资机构是不同法人主体，在风险偏好、激励机制上存在明显的差异，如何在合作过程中，有效识别和控制银行的风险，仍然是需要进一步探讨的问题。

银行集团内部的投贷联动

已经建立起综合化经营架构的银行集团，可以通过其设立控股或参股的信托公司、基金公司、境外子公司等建立投贷联动的平台，实现对目前企业的投贷联动服务。当然，国内建立起比较完整的综合化平台的银行并不多，这种模式对大多数中小银行并不适用。当然，除直接持有牌照外，商业银行也在通过“大投行”、“大资管”类的业务创新，借用非银行金融机构或股权投资机构的通道，间接实现银行主导的投贷联动。

产业基金模式

在这种模式下，银行设计风险管控标准和操作流程，联合行业龙头企业或财务型投资人共同发起、向高端个人客户及机构客户以私募形式完成资金募集设立的基金。产业基金所采用的组织形式包括有限合伙企业、信托计划、资产管理计划等不同类型，投资方式则涵盖了股权投资、债权投资及可转债投资等多种形式。这些产业基金主要依托于特定产业链开展投资活动，与表内信贷资金相配合，以提高银行的综合收益水平，同时更好地支持实体经济的发展。

与普通的投贷联动集中于创新型企业不同，通过产业基金进行的投贷联动所覆盖的范围要更大，就目前来看，基础设施建设项目、核心企业的产业升级以及企业的兼并收购，是其更为关注的方面。

子公司模式

我国《商业银行法》规定，商业银行不得向非自用不动产投资或者向非银行金融机构和企业投资，但国家另有规定的除外。这一规定限制了商业银行使用自有资金投资未上市企业股权和私募股权基金，但通过子公司来投资属于间接持有企业股权，合乎《商业银行法》的规定。基于这一点，我国银行业也将设立子公司作为实现投贷联动的一条路径。尽管在政策层面并没有明确地放开，但银行在实践中早已开

始通过直接或间接控制的关联公司进行了投贷联动的实践。2015 年，先后有17 家银行向证券基金业协会备案私募基金管理人资格，这也反映了银行试图将已有的实践阳光化、规范化的诉求。不过，在监管部门的窗口指导下，这些申请均被撤回。银行对设立专业投资子公司的期望，随之寄托到了监管部门的“投贷联动”试点方案上。

关于试点方案

2016 年4 月，中国银监会、科技部与人民银行联合发布了《关于支持银行业金融机构加大创新力度、开展科创企业投贷联动试点的指导意见》（以下简称《指导意见》），鼓励和指导银行业金融机构开展投贷联动业务试点，并明确了首批10 家试点银行。此外，由于现有法规的要求，《指导意见》提出，试点投贷联动的银行在组织架构方面须有两种设置：一是设立投资功能子公司，由其子公司开展股权投资进行投贷联动；二是设立科技金融专营机构，专司与科创企业股权投资相结合的信贷投放。

在风险监管方面，意见从多个方面防范和控制投贷联动业务风险，一是要求在开展投贷联动业务时，投资功能子公司应当以自有资金向科创企业进行股权投资，不得使用负债资金、代理资金、受托资金以及其他任何形式的非自有资金；二是投资功能子公司投资单一科创企业的比例不超过投资功能子公司自有资金的10%；三是投资功能子公司应当与银行母公司实行机构隔离、资金隔离；四是在银行方面，投资子公司需并表监管，按《商业银行资本管理办法》计算风险权重并计提资本。也即，持有期两年以内，风险权重400%，超过两年以上，风险权重1250%。

从积极方面讲，《指导意见》明确了投贷联动过程中的一些必要的风险管控要求，对银行更稳妥地开展相关业务，提供了一个很好的指引。此外，《指导意见》也给了试点机构一个期待已久的直投子公司牌照。

不过，从实践层面看，《指导意见》与银行实际的期待并不完全一致。从大面上讲，银行在投贷联动领域的实践，以及对投资子公司牌照的渴望，事实上是银行在经济结构调整、利率市场化快速推进背景下的一个必然选择，所对应的是“大投行”或“投行化”的趋势。从这个意义上，如果把投贷联动只是定位为解决创新型中小微企业的一种方式，与实践就会存在一定的落差。

此外，从子公司本身的性质而言，目前并不是一个单独的金融牌照，其业务范围、融资方式与私募股权基金相去甚远，只能算是商业银行的一个股权投资通道。但如果用通道的标准，子公司就存在较大的局限性。只能用自有资本金投资，限制了此项业务可能发展的规模。此外，按照商业银行的表内业务的风险系数要求，来并表评估投资业务的风险，可能并不符合股权投资业务自身的特点，不仅抬高了银行的监管成本，而且也不利于银行股权投资业务文化形成和核心能力提升。

总体来讲，应该肯定投贷联动试点所秉承的方向，但在试点过程中，也有必要根据实践中经验和客观的趋势，来对现有规则进行优化和调整，以便能更好地提升试点的效果。