一、债务动态 （一）超1.3万亿！18地密集披露明年一季度地方债发行计划 据DM数据，截至12月25日发稿时，已有18地（省、自治区、直辖市、计划单列市）公布明年一季度地方债发行计划 ，披露的发行计划合计达1.37万亿元。 明年1月地方债发行计划已超同期实际发行额 明年的地方债发行有何趋势亮点？首先，从目前数据来看，2026年一季度地方债发行计划规模整体较大，并呈现出明显的月度波动：1月计划发行约5977.95亿元，2月大幅回落至约1123.65亿元，而3月则反弹至约6629.72亿元。 分地区观察，截至发稿时，已披露明年一季度计划发债规模排名前三的依次是：四川（1887亿元）、江西（1285亿元）和广西（1113.03亿元），其中四川是目前计划发债相对最多的地区。 发行节奏上，各地具体时点上的安排也值得关注。由目前已披露的情况统计，总体发行高峰预计将出现在2026年1月下旬和3月上旬，这两个时段的地方债发行计划合计超3000亿元，新债一级市场或将形成相对集中的“供给高峰”。 专项债创新用途深化 投资端承接动力仍足 用途创新方面，地方专项债资金投向的多元化正不断升级。去年底，国务院办公厅发布《关于优化完善地方政府专项债券管理机制的意见》，将专项债管理模式从“正面清单”转为“负面清单”。这意味着，除清单明确禁止的无收益项目外，其他各类项目均可发行专项债，这不仅显著拓宽了专项债的投向范围，也为地方政府提供了更大的自主决策空间。 投资端来看，2026年的地方债投资市场亦值得关注。临近年末，由于今年地方债发行供给有所放量、且新发品种期限持续拉长，债市机构对明年超长债供需结构的关注度升温。整体来看，金融机构对新债的承接能力仍具韧性，未来地方债一级发行供给上量的冲击在业内看来相对可控。 展望2026年地方债发行趋势，吴志武分析指出： 一是，地方债发行规模的扩大，将为金融机构资产配置提供更多优质资产。近期中央经济工作会议提出，要“继续实施更加积极的财政政策”“保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量”，因而，预计2026年包括地方债在内的政府债券规模将会继续扩大。而地方债信用风险较低，收益率比国债高，在目前市场利率较低、优质资产较为稀缺的背景下，可以为金融机构提供较多的优质资产。 二是，一般债发行规模将扩大，有利于银行优化对地方债的资产配置。2026年财政赤字将保持必要的规模，预计赤字率仍将会保持4%的水平，在此背景下，地方债一般债发行规模也可能将继续扩大。而相比专项债，一般债风险权重较低，对银行来说，有利于优化其对地方债的资产配置。 三是，地方债和国债的利差预计将保持稳定。根据财政部地方债收益率曲线和中债到期收益率曲线，2025年10年期地方债和国债的平均利差为19BP，相比2024年全年的17BP出现温和上升。考虑到近期中央经济工作会议提出“要继续实施适度宽松的货币政策”，预计2026年地方债与国债的利差仍将会保持稳定，从而有利于提高金融机构对地方债投资的热情。 （新华财经） （二）推动有序化解存量债务 多部门联合发布地方政府债务风险问题整改情况 据审计署22日发布有关部门对审计查出突出问题的整改情况。其中，财政部、中国人民银行、金融监管总局关于地方政府债务风险问题的整改情况如下： 一、整改工作部署 针对审计查出的问题，财政部进一步加强债务风险防控力量建设；严肃查处违规新增政府隐性债务的地方和单位，在全国公开通报12起问责典型案例；印发工作通知，进一步加强对隐性债务新增、问责、化解等全链条监管。中国人民银行、金融监管总局组织摸排地方融资平台违规融资情况，加强对融资平台涉众募资等违法违规金融活动及其账户资金监测，通过督促收回问题贷款、封闭或冻结账户等推进整改，防范债务风险向涉众领域扩散。 二、审计查出的问题、原因及整改情况 “地方政府债务风险”问题主要包括3个方面：一是部分地区仍违规新增隐性债务；二是一些地区融资平台等国企违规归集涉农贷款，或向公益组织等融资；三是部分地区虚假化解政府债务。产生上述问题的原因是，有的地方建设缺乏统筹规划和长远考虑，举债谋政绩；为弥补财政收支缺口，违规举债筹集建设资金。有关部门跨部门监管合力不足，数据共享机制不完善，对中介机构、国企协同监管不够；问责存在层级偏低、力度偏轻、时效性不强等问题，震慑力不够。 （一）关于“5个地区指定国企垫资建设、承诺由财政资金偿还等，新增政府隐性债务59.09亿元。11 个地区15户融资平台等通过发行非标金融产品、借款等方式，向1600多人、45家公益组织和村集体融资，新增隐性债务1.5亿元”的问题。财政部组织有关地区全面排查违规新增隐性债务问题，督促地方通过统筹财政收支、压减非刚性支出、盘活存量政府资产资源等偿还隐性债务。3 个地区已偿还由国企垫资建设、承诺由财政资金作为还款来源的 32.27 亿元。2 个地区已偿还违规向公益组织等融资的新增债务 1.15 亿元。 （二）关于“17个地区的18 户融资平台等国企借用多个村民、村集体等名义，违规归集各类涉农贷款46.66亿元，用于偿还自身债务本息等”的问题。金融监管总局督促有关银行与地方加强沟通协调，采取冻结存量授信、暂停业务合作、提前收回贷款等整改措施，全面排查涉农贷款业务，严控批量授信，加强贷后监管，严防资金挪用。财政部会同有关部门推动出台文件，指导地方政府融资平台改革转型，督促有关地方有序化解融资平台存量债务，坚决剥离政府融资功能。9 个地区国企违规归集的涉农贷款已归还18.48 亿元。 （三）关于“6个地区通过直接修改债务台账、将政府债务转为企业债务、以新债垫还旧债等方式，虚假化解政府债务23.2亿元”的问题。财政部将不实化债作为监管重点，对虚假化解隐性债务问题严肃处理。中国人民银行加强地方化债行为监测，向地方政府通报 22 类虚假化债典型问题。2省2个地区采取重新纳入隐性债务监测系统、盘活资产筹集资金等措施，已实质性化解政府债务1.7亿元。 （四）关于“5家银行对账户资金异常流动监管不力，11家地方融资平台借机向公众集资247.43 亿元，主要用于偿还存量债务等，所承诺保底年化收益最高达12%，使债务风险向涉众领域外溢”的问题。中国人民银行、金融监管总局督促有关银行加强对地方融资平台类客户的资金监管，对融资平台向公众募资等违法违规金融活动加大监测力度，采取收回问题贷款、对问题账户封户冻结等管控措施，防止集资款被用于偿还存量债务等。 三、下一步工作安排 （一）推动有序化解存量债务。财政部将稳步推进地方政府隐性债务和法定债务合并监管，指导督促各地有序化解融资平台存量债务。中国人民银行将加强与地方、金融监管部门信息共享，紧盯“变形走样”化债行为，指导金融机构支持融资平台化债。金融监管总局将指导金融机构落实金融支持化债相关政策，依法合规做好融资平台存量债务重组和置换。 （二）严守不新增隐性债务红线。财政部将把不新增隐性债务作为“铁的纪律”，严格地方政府违规举债终身问责制和债务问题倒查机制，对违法违规举债等问题严肃处理，指导地方加快融资平台市场化转型。金融监管总局将指导金融机构严格按照市场化、法治化原则向融资平台提供增量融资，坚决遏制新增隐性债务。 （三）统筹化解重点领域风险。财政部将密切关注债务、金融等重点领域风险化解工作，防止风险交叉传导，严防财政失守。金融监管总局将加快推进地方中小金融机构改革化险，保持对非法金融活动高压严打态势，全面推进非法金融活动系统治理。。 （新华财经） （三）信任回归的城投债 步入“化债＋转型”新阶段 2025年，城投债市场在延续化债主线的同时，呈现出供给缩量、利差收窄与结构分化并存的特征，平台转型步伐也明显加快。 一级市场方面，收缩态势延续。中信证券首席经济学家明明对记者表示，2025年城投债一级市场继续贯彻“控增化存”思路，发行节奏偏紧，总量同比下降，净融资持续为负。“化债政策落地后，城投普遍以借新还旧为主，新增融资受到严格约束，2024年到2025年的收缩特征尤为突出。”他说。 二级市场方面，收益率震荡下行，信用利差仍处低位。张琦表示：尽管整体利差处于低位，但结构分化明显，强资质地区与强平台信用持续强化，利差压缩至极低水平；弱资质地区虽受政策支持修复较快，但仍高于全国平均，且对外部环境更敏感。 2025年城投市场最重要的结构性变化在于化债与转型并行推进。与过去3年相比，市场关注焦点正在从区域信用风险，转向平台自身的经营能力和转型可持续性。在此背景下，各地平台正在加速清理非主营业务，压降贸易、商业地产等非核心板块，资源向基础设施、产业投资、科技类项目进一步集中。“与此同时，产投类、科创类平台的新设或定位调整增多，地方也正通过平台整合、优质资产划拨等方式提升整体运行效率。”明明说。 城投转型进行时 随着化债进入常态化阶段，城投平台的经营模式、战略定位与治理结构，正成为影响未来信用表现的关键变量。业内人士认为，城投信用正在经历从财政背书向经营信用的结构性迁移。 在这一过程中，平台内部的调整已开始显现。记者调研了解到，部分地区的城投已主动缩减规模、放缓扩张，甚至选择退出部分低效项目，以换取更稳定的现金流和更清晰的资产结构。 2026年城投债机遇与挑战并存 业内人士认为，2026年市场将呈现票息为主、分化加剧的特征——高资质平台仍是稳健型资金的主配方向，而具备转型潜力的平台则蕴含结构性机会。 明明表示，尽管化债政策托底效应仍在，但2026年部分区域的偿债压力仍不容忽视。“过去几年依赖借新还旧形成的大规模存量到期，将在2026年集中体现，而融资端尚未出现明显放松。在地方财政收入增速放缓的背景下，弱资质地区的流动性压力仍需高度关注。”他说。 在收益层面，优质平台信用资质有望继续稳步提升，为追求稳健收益的投资者提供配置价值；风险层面，弱资质主体在政企关系重构与转型推进过程中，仍面临经营稳定性与现金流不确定性上升的压力。因此，不同投资者对收益风险比的判断差异正在扩大。 与此同时，资金结构也呈现变化迹象。明明认为，在长久期利率债持仓体验偏弱、城投债票息优势相对更突出的背景下，部分银行理财与保险资金正在回流城投债。“票息补偿稳健、风险预期明晰，使稳健型资金需求明显增强。”他说。 （上海证券报） （四）日本央行加息25个基点，政策利率达30年来最高水平 日本央行19日在结束为期两天的货币政策会议后决定，将政策利率从0.5%上调至0.75%水平。日本政策利率由此达到30年来的最高水平。 日本政策利率自1995年9月调降至0.5%后，货币政策长期保持宽松，甚至长期实施负利率政策。本次加息是日本政策利率30年来首次突破0.5%瓶颈。 自2024年3月日本央行决定结束负利率政策、将政策利率从负0.1%提高到0至0.1%区间以来，日本央行在行长植田和男的领导下一直致力于探索货币政策正常化。当年7月和今年1月，日本央行曾两度加息。 由于日本首相高市早苗力推积极财政政策引发市场对日本财政恶化的忧虑，日本债券市场各种期限的长期国债普遍遭到投资者抛售，长债价格一跌再跌、收益率不断上扬，作为长期利率指标的新发10年期国债收益率逼近2%。在通胀持续、日本实际利率持续为负背景下，投资者对日本央行加息预期不断上升。 （新华财经） 二、观点聚焦 滕泰：促消费根本出路是增加居民收入、改变财政支出结构 国家发改委党组12月16日发表题为《坚定实施扩大内需战略》的署名文章指出，“实施城乡居民增收计划，提高居民收入在国民收入分配中的比重，提高劳动报酬在初次分配中的比重，努力实现居民收入和经济增长同步、劳动报酬提高和劳动生产率提高同步。加大直达消费者的普惠政策力度，增加政府资金用于民生保障支出。”把政策重心，延伸到居民收入增长和民生保障支出两大方向，这是具有重大战略意义的政策探索。 经济学原理告诉我们，如果收入和利率这两个基本变量都不变，靠一些促消费活动是没有用的，因为这儿受刺激增加的，就是别的地方减少的，结构性促消费活动不增加消费支出总量。扩大内需总量、提振消费总量，除了货币政策降息，关键是提高居民收入、改变财政支出结构。 从收入角度看，消费率低是因为居民收入占比低 中国居民消费占比过低，根源在于居民可支配收入的占比就低，且仍处于持续下降趋势。2000年以后，中国国家统计局公布的人均居民可支配收入占人均GDP比重从47.03%下滑至2011年的40.23%，其后有所反弹，近几年在43%-45%区间内波动。我们需要减少低效无效投资，发万亿收入补贴去年我们有1500亿的以旧换新消费补贴，今年有了3000亿的以旧换新消费补贴，体现了我们对提振消费的重视。 但是，为什么1-11月份消费增速还是4%左右，11月当月同比增长只有1.3%呢？ 因为相对于140万亿的GDP总量，或相对于50万亿左右的社会商品零售总额，1500亿或3000亿元的消费补贴可以说是杯水车薪，而且针对个别商品的补贴缺少普惠性，尤其是针对汽车、消费电子、大宗家电等补贴，对中低收入者而言更是可望而不可即。 今年我们再次把内需主导、提振消费放在首要任务，消费补贴总额必须达到一万亿以上，比如1.4万亿，也就是GDP一个百分点左右，才能产生看得到的效果。 经过这几年的学界的辩论，提振消费的重要意义基本上已经形成社会共识，大部分都认为万亿消费补贴是可行的且必要的。 如果出台万亿消费规模补贴的话，我建议不要针对具体商品，如果担心6亿中低消费者存起来不花，可以发通用消费券（半年不消费，过期作废），但不要指定用途，每个家庭都知道自己需要买什么，应该把万亿消费补贴直接变成中低收入者的收入补贴。 考虑到当前财政支出用于消费补贴的乘数效应至少是投资乘数的3倍以上，如果将低效和无效投资支出转为消费支出，可实现3倍以上的总需求扩张。 如果把减少低效无效投资所节省下来的资金每年至少发放1万亿元的消费券或现金直接补贴，将对消费需求产生3-4万亿元的乘数效应，带动两到三个点GDP的增长。 增加社保，非常规手段增加居民收入 我国宽口径的社保支出总额（包括一般财政预算支出和社保基金支出）占GDP比重不足10%，远远低于发达国家20%左右的平均水平。 尽快增加我国社保收入和支出能力，不能靠增加当期企业负担，更不能挤压当期工资，而应该发挥我国有100多万亿元的国有企业净资产的优势，让这些企业从扩大投资转向支持改善民生，这是我国最大的制度优势。 在经济起飞和工业化、城镇化阶段，国有企业为国家的能源开采、基础设施建设、国防建设都做出了巨大的贡献。随着后基建时代的到来，国有企业的根本作用正在发生转变，继续扩大投资的边际效益递减，必要性也大大降低，而支持改善民生的意义越来越大，需求越来越迫切。 未来如果能够把更多的存量国有资产和新增收益用于民生，自然可以迅速提高中国的居民社会保障水平和消费支出能力。 前几年我们把1.68万亿央企国有股权划转社保的试点，很成功，对于中国社保支出增长做出了很重要的贡献。假设我们能够在试点基础上，进一步提高国有股权划转比例，比如再划转10%、20%，甚至长期划转50%给社保基金，就可以让中国农村60岁以上的老人的养老金，增加到到500元、1000元甚至更多。 新加坡的三家国有企业，每年把利润的一半用来分红，就贡献了该国近20%的财政收入。我国如此雄厚的国有企业实力，一旦从之前扩大投资，战略性地转向追求分红，或将存量资产运营收入支持民生，一定能大幅度提高中国居民的社会保障水平，也必将极大地提升中国居民消费底气和消费意愿。 总之，中国消费率偏低的根本原因是国民收入和支出结构不合理，从支出结构上，要减少低效无效投资，减少不必要的生产补贴和出口补贴，把节省出来的资金用于扩大消费和民生支出；从收入结构来看，最具可操作性、预期效果最好的措施，就是划转更多国有股来提升社会保障水平，让老百姓有底气放心消费。这两件事都不容易，但提振消费也只有从这两方面着手，才能从根本上促进消费繁荣，消费繁荣的是事关中国经济未来的大事。 （新浪财经） 周其仁：全球变局之下，企业如何寻路 我国企业面临的挑战     在此形势下，中国正处于一个新的发展阶段。一方面，我国的创新创造能力正在快速提升，但距离全球顶级创新中心仍有不小的差距；另一方面，随着经济的持续发展和生活水平的大幅提高，我国要素综合成本不再像改革开放初期那样具有绝对优势，当前已高于那些后开放国家。我国处于“三明治”的中间层，既面临来自发达国家的创新压力，也面对后开放国家的成本竞争，突围的需求由此而生。 此外，作为后发国家，我国在产业发展进程中始终保持着强劲的追赶动力，这本身是推动中国经济快速壮大的重要力量，但也造成一个结构性问题：我们在生产端积累了非常雄厚的能力，而市场端的发展相对滞后。为什么？因为我国市场曾经物资匮乏，无论什么商品，只要有货就能售出。 应对变局的三条路径 一、细处求精益 过去，我国工业领域存在普遍的低效、浪费现象，由于被经济高速增长所掩盖，不易被察觉。例如，随着土地价格攀升，企业都倾向于获取更多土地，为此便把厂房建得很大。但大家有没有想过，实际生产中是否真的需要如此大的空间、是否真的需要在生产线上经历如此长的流转距离？厂房面积过大、生产线布局过长，无疑会增加电力、管理、检查等各项成本。 后来，一些企业主动引入精益管理理念，进行自我优化瘦身。“精”不仅意味着规模的缩减，更是在缩减的同时提升质量。企业为何要追求宏大的场面？为何不能使生产布局更加紧凑？为何不能让生产流程更加合理？通过精益改进，企业能够大幅降低成本、显著减少不良率、有效降低库存，管理的难度也会随之下降。 二、宽处谋布局 如今很多企业已展开全球布局，这被称为“出海”。在中国500强企业中，出口比例超过40%的很少，尤其央企的主要业务集中于国内，做国际业务的较少。但我们考察发现，2024年，美的海外销售额占总销售额的41%，这一占比着实令我们吃惊。 回顾中国两大三角洲地区的工业化发展历史，最初是通过外资涌入带来了技术、设备和订单，进而促使原本的鱼米之乡、桑基鱼塘转变为工业化地区，最终成为世界工厂。这样的过程和逻辑不仅对中国适用，在全球很多国家也都适用。今天中国已经具备了一定的能力，可以将技术、设备和制造业带出海。中国国内市场规模越大，开拓难度越高。有时候，企业在国内一地发展感到困难重重，一旦走出国门就会发现发展之路平坦许多。 三、高处争独到 我们经历40余年的增长，创新独到性却仍然有待提高。创新需要基础科学的有力支撑，需基于原理进行探索，甄别出具有应用价值的原理，将其转化为技术，然后解决一系列与之相关的工程与技术难题，最终集成开发出产品。 同时，还需要指出的是，面向高端竞争的“独到性”，不是由企业自我认定的，更关键的是能为他人解决何种问题，客户是否会为其价值买单。华为的发展经验为我们提供了重要启示——坚持以客户为中心。通过聚焦优质客户、持续发掘更优质的客户群体，带动企业在细处求精益，带动宽处谋布局，带动技术升级，向高处争独到。 （新浪财经）

一、国家金融监督管理总局：坚决遏制增量风险 严守不“爆雷”底线 国家金融监督管理总局党委近期召开会议传达学习中央经济工作会议精神。会议要求，有力有序防范化解重点领域风险。坚定履行风险防控首位主责，着力化解存量风险，坚决遏制增量风险，严守不“爆雷”底线。巩固拓展改革化险成果，深入推进中小金融机构减量提质。支持稳定房地产市场，进一步发挥城市房地产融资协调机制作用，助力构建房地产发展新模式。指导银行保险机构按照市场化法治化原则，积极化解地方政府融资平台金融债务风险。（华尔街见闻） 二、6家银行被查 违规向房地产项目放贷210亿元 审计署12月22日披露的《国务院关于2024年度中央预算执行和其他财政收支审计查出问题整改情况的报告》（下称《报告》）显示，多项金融领域的问题得到整改。在重大经济领域风险审计查出的问题及整改情况方面，《报告》提到，金融风险方面已整改问题涉及资金209.68亿元，完善制度14项，处理处分11人。具体来看，6家银行对违规向“四证”不全等房地产项目发放的209.68亿元贷款，全面排查评估风险并建立风险化解档案，压降、处置不良贷款19.01亿元。7家银行放贷时区分房企整体风险和单一项目风险，更加聚焦项目本身，支持稳妥有序向房地产发展新模式转变。5家银行对向公众集资的地方融资平台账户采取封户、冻结等管控措施，防止集资款被用于偿还存量债务等。（第一财经） 三、债市波动加剧 近百只理财产品提前终止 近两个月来，多家理财公司的理财产品宣布提前终止。据公开数据，仅11月1日至12月9日，就有近百只理财产品宣布提前终止，包括现金管理类、混合类、固收类等多类型的产品。对于理财产品遭遇密集提前终止的原因，业内专家认为这主要受债市波动加剧、底层资产收益下行及产品收益目标难以达成影响，部分产品因触及止盈或止损条款而主动终止。另有业内专家表示，底层资产收益率的下滑确实是一个重要因素，尤其是在经济增速放缓背景下，各类投资标的回报率普遍下降，导致一些理财产品难以达到预期收益目标。据Wind数据统计，截至12月9日，900余只理财产品近3月回报率为负，其中跌幅超过1%的超过250只。从净值表现来看，“固收+”及混合类产品破净占比更为明显。根据Wind数据显示，截至12月9日，近600只理财产品最新单位净值跌破1，其中“固收+”和混合类产品合计数量接近500只。（中国经营报） 四、溢价仍超45% 16道风险提示“逼停”国投白银LOF 12月25日，国投白银LOF经过连续三个涨停之后，一开盘便被封死在跌停板上。近期，在白银价格大幅上涨的背景下，国投白银LOF作为一只主投白银期货的LOF产品进入投资者视野，场内交易价格溢价率一度逼近70%。围绕高溢价率，该LOF12月以来，已发布16次风险提示，但是仍难改高溢价的局面。即使今日跌停，其最新溢价仍然达到45%。今年11月份，随着白银现货进入快速通道，国投白银LOF也受到资金围猎，11月24日至12月24日，累计上涨127%，年内涨幅甚至达到255%。业内专家表示，对普通投资者而言，高溢价意味着买入即承担潜在的“价格回归”风险。一旦情绪退潮或套利机制启动，溢价迅速收敛，亏损将直接兑现。因此，除非具备专业套利能力，否则应考虑回避此类高溢价品种。高溢价是“流动性错配”与“情绪过热”的叠加结果。该基金跟踪境内白银期货，而期货受外盘带动快速拉升，但LOF申购赎回存在T+2以上时滞，二级市场交易却可实时反映情绪，导致价格脱钩净值。（21世纪经济报道） 五、富泽人寿获批受让君康人寿保险业务 险企风险处置再进一步 经国家金融监督管理总局山东监管局批复，富泽人寿保险股份有限公司（以下简称“富泽人寿”）将依法受让君康人寿保险股份有限公司（以下简称“君康人寿”）的保险业务及相应的资产、负债，全面履行保险合同义务，切实保障保险消费者及各有关方面的合法权益。富泽人寿由济南金投控股集团有限公司、中国保险保障基金有限责任公司、中国人保资产管理有限公司和济南政金通达投资管理有限公司联合发起成立，注册资本170亿元，注册地为山东省济南市。据悉，富泽人寿于2025年1月20日获批筹建，6月19日获批开业。富泽人寿受让君康人寿保险业务及相应的资产、负债，意味着问题险企风险处置再进一步。此前，已有多家问题险企采用此类模式化解风险，如中汇人寿和天安人寿、海港人寿和恒大人寿、瑞众人寿和华夏人寿、申能财险和天安财险新旧主体交接，均由新设立主体受让问题险企的保险业务及相关资产、负债，切实保护保险消费者合法权益。（每日经济新闻）

一、监管动态 八部门联合发布《关于金融支持加快西部陆海新通道建设的意见》 近日，中国人民银行、国家发展改革委、财政部、交通运输部、商务部、金融监管总局、中国证监会、国家外汇局联合印发《关于金融支持加快西部陆海新通道建设的意见》（以下简称《意见》）。 《意见》从完善金融组织协作体系，构建高质量资金融通体系，推进制度性改革创新，建设数字金融服务平台，完善金融开放合作体系，深化跨省跨境金融监管协作等方面提出21条重点举措，推动发挥好“融资”和“结算”两项金融核心功能，支持西部陆海新通道高质量发展。 下一步，中国人民银行、重庆市人民政府将会同相关部门推动《意见》各项举措落实落地，充分发挥金融服务大通道、大物流、大产业、大平台、大市场的优势和作用，助力形成“陆海内外联动、东西双向互济”对外开放新格局。 （中国人民银行官网） 点评 《意见》是八部门协同推出的重磅政策，旨在以金融“组合拳”支持西部陆海新通道建设。其亮点在于，不仅聚焦基建融资，更着力于制度性开放，如创新跨境结算、推广数字人民币应用，并搭建数字金融服务平台以提升效率。此举将强化金融对物流、经贸、产业的支撑作用，有力推动形成“陆海内外联动、东西双向互济”的开放新格局。 中国人民银行关于实施一次性信用修复政策有关安排的通知 12月22日，中国人民银行发布通知，实施一次性信用修复政策，支持信用受损但积极还款的个人高效便捷重塑信用。根据通知，对于2020年1月1日至2025年12月31日期间，单笔金额不超过10000元人民币的个人逾期信息，个人于2026年3月31日（含）前足额偿还逾期债务的，金融信用信息基础数据库将不予展示。 （中国人民银行官网） 点评 受新冠疫情等多方面因素影响，一些个人财务状况发生了难以预料的变化，未能按原借款合同约定时间偿还贷款。虽然诚实守信、竭尽所能，事后已全额偿还了债务，但信用报告仍然需要按规定展示历史逾期记录，个人在获得新的贷款支持等方面受到了一定的影响。此次实施的一次性信用修复政策，有助于社会公众有效改善信用状况，激发微观主体活力，为经济高质量发展注入内生动力。 反洗钱工作部际联席会议第十二次全体会议召开 12月24日，反洗钱工作部际联席会议第十二次全体会议召开。 会议认为，第十一次反洗钱工作部际联席会议（以下简称联席会议）以来，在党中央、国务院正确领导下，在联席会议各成员单位紧密协作下，反洗钱法律制度体系大幅完善，反洗钱监管效能稳步提升，打击治理洗钱违法犯罪效果显著，反洗钱国际合作深化拓展，反洗钱评估工作扎实推进。 会议强调，联席会议各成员单位要深入贯彻落实党中央、国务院部署，准确把握当前的形势和重点任务，各司其职，加强协调，共同做好下一阶段各项反洗钱重点工作。要进一步提高认识，精心组织，做好迎接反洗钱国际评估各项关键环节工作。要抓好反洗钱战略的贯彻落实，切实提升国家反洗钱、反恐怖融资、防扩散融资体系的整体效能。要持续健全基于风险的反洗钱监管体系，提升义务机构反洗钱履职有效性。要继续保持对洗钱活动及其上游犯罪的高压态势。要加强宣传，提升社会共识，为反洗钱工作的深入推进营造客观、理性、健康的社会舆论环境。 （中国人民银行官网） 点评 本次会议标志着我国反洗钱工作进入系统强化新阶段。会议系统总结了法律完善、监管强化与国际合作等成果，并部署了迎接国际评估、健全风险监管、保持高压打击等关键任务。这展现了国家提升反洗钱体系整体效能、坚决维护金融安全的决心，对于净化经济环境、对接国际标准、保障高质量发展具有重要意义。 二、观点聚焦 李扬：理性看待AI泡沫 近日，中国社会科学院学部委员、国家金融与发展实验室理事长李扬在《中国金融科技燃指数报告（2025）》发布会——暨第五届“金融科技指数论坛”上表示，当前人工智能备受关注，在金融推动科技发展的过程中，应理性看待可能出现的泡沫问题。美国新经济时期互联网泡沫消退后，约有5%的核心产业成果留存下来并真正推动行业发展。因此，我们应认识到“无泡沫不繁荣”往往是资本市场支持新兴产业发展的常态。他强调，金融科技与AI的实质贡献是重塑金融基础设施，其影响广泛但难以准确度量，或可从公共产品理论与外溢性角度进行评估。 （国家金融与发展实验室官网） 蔡昉：改善收入分配是打破消费制约、推动经济增长的关键 日前，中国社会科学院学部委员、原副院长蔡昉在《财经》年会2026：预测与战略·年度对话暨2025全球财富管理论坛上表示，“分好蛋糕”有助于“做大蛋糕”，改善收入分配是打破当前消费需求制约、推动经济增长的关键。 蔡昉分析称，从国际比较数据可以看到，在不同发展阶段，居民消费支出占GDP的比重呈现规律性变化。总体趋势是，从低收入向中等收入过渡的阶段，消费率趋于下降，这是因为在更高的发展阶段，不必将所有收入用于基本温饱，而可将更多资源用于投资。这符合发展规律，也与中国过去经济高速增长、投资回报率较高的阶段特征相符。 蔡昉表示，但数据也清晰显示，从中等偏上收入阶段向高收入阶段迈进的过程中，消费率会出现显著回升，幅度可达约20个百分点。这意味着在更高的人均收入水平和发展阶段，需要更高的消费率来支撑生活水平的实质性跃升，同时消费需求本身也会成为经济增长的关键拉动力量。从这个意义上说，中国正面临这一制约，只有提高收入水平、改善收入分配，才可能突破这一制约。 蔡昉进一步指出，党的二十届四中全会已明确提出实施城乡居民增收计划，推动形成橄榄型分配格局。基尼系数是衡量收入差距的常用指标，数值在0到1之间，越高代表差距越大。一般认为，0.4是收入分配相对合理的阈值。他建议，应设定明确的收入分配改善目标，争取在“十五五”期间显著缩小差距，到2035年努力使基尼系数降至0.4甚至更低。 蔡昉建议，要提高劳动报酬在初次分配中的比重、提高居民收入在国民总收入中的比重。他提出，改善收入分配需多措并举：根本在于提升人力资本，需构建覆盖终身的教育培训体系并统筹优化教育资源；需着力消除就业歧视、弥补重点人群技能缺口；必须强化税收等再分配手段的调节力度，政府应加大转移支付与公共服务供给。 （中国金融新闻网）

一、债务动态 多地发布明年一季度地方债券发行计划 据中国债券信息网12月19日消息，当日，江苏发布了2026年一季度江苏省地方政府债券季度发行初步安排。安排显示，明年一季度江苏预计发行1056亿元地方债券，其中新增债券700亿元，再融资债券356亿元。 记者根据中国债券信息网发布的相关文件梳理，截至12月19日，已有四川、安徽、江苏、河北、吉林等7地发布了明年一季度地方债券发行计划。这些地方预计一季度发行地方债券规模总体达6577.12亿元。 “四川、安徽等地率先公布2026年一季度地方债券发行计划，是对‘要继续实施更加积极的财政政策’与‘优化地方政府专项债券用途管理’要求的快速落地，体现了财政靠前发力稳增长、统筹防风险与促发展的导向。”陕西巨丰投资资讯有限责任公司高级投资顾问朱华雷在接受《证券日报》记者采访时表示。 今年我国安排地方政府专项债券4.4万亿元、比2024年增加5000亿元，重点用于投资建设、土地收储和收购存量商品房、消化地方政府拖欠企业账款等。 12月10日至11日举行的中央经济工作会议指出，要继续实施更加积极的财政政策。保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量，加强财政科学管理，优化财政支出结构，规范税收优惠、财政补贴政策。 同时，中央经济工作会议部署明年经济工作重点任务时提出“优化地方政府专项债券用途管理”。 朱华雷分析，结合“十五五”开局项目储备、稳增长与防风险平衡需求看，专项债券作为政府投资主力工具，额度大概率会小幅增加。从发行节奏来看，明年一季度或延续近年提前下达额度惯例，二季度或进入常态化发行，三季度配合项目进度与资金需求灵活调整。 （证券日报） 三维度理解政府债券净融资大增 12月12日，中国人民银行披露的一组金融数据引发广泛关注。今年前11个月，社会融资规模增量累计为33.39万亿元，比上年同期多3.99万亿元。其中，政府债券净融资13.15万亿元，同比多3.61万亿元。 社融规模的增速与结构变化是经济走势的风向标，深入理解其原因与影响，对分析和把握我国宏观经济动态具有重要意义。笔者认为，对于政府债券净融资大增，应从宏观对冲、风险化解与金融资产重构三个深层维度加以剖析。 其一，政府信用及时扩张，有效对冲了私人部门信用的阶段性收缩。近年来，我国经济运行的底层逻辑已发生深刻变化。一方面，新质生产力相关行业增长迅速；另一方面，部分过去依赖信贷的传统行业增速趋缓，对社融整体增速形成一定拖累。 在此背景下，政府债券净融资大幅增长，实质上是一次典型的“逆周期调节”。这3.61万亿元的同比增量，精准填补了私人部门信贷收缩留下的空间。它不仅支撑了社融存量增速，更通过财政支出的乘数效应，将资金引导至科技创新、民生保障等关键领域。 其二，大规模政府债券净融资承担着“隐性债务显性化”的重要使命。今年以来，中央一揽子化债方案已从“谋篇布局”进入“攻坚落地”阶段。地方政府通过发行特殊再融资债券或新增专项债，将以往分散、高息、不透明的隐性债务，置换为利率更低、期限更长、信用等级更高的政府法定债券。这种“以债化债”的策略是对存量债务结构的深度优化：显著减轻地方政府利息负担，拉长债务久期，缓解资金链压力，使地方财政得以从债务压力中腾出空间，重新聚焦经济发展。 其三，政府债券有效缓释了金融机构的资产配置压力。政府债券供给的增加，恰逢其时地满足了金融市场的资产配置需求。对银行等机构而言，增持政府债券不仅有助于优化资产结构，还可将其作为合格抵押品从央行获取流动性支持。未来一段时间内，政府债券预计将继续扮演连接财政与货币政策、衔接实体经济与金融市场的重要枢纽角色。 总之，今年前11个月政府债券净融资大幅增长，既是对短期经济增长压力的有力应对，也是对长期结构性风险的深层化解。 （证券日报） 年内专项债券投向政府投资基金合计规模近850亿元 近段时间，多地陆续发行专项债券投向政府投资基金，俨然出现一波“小高峰”。 据记者不完全统计，截至12月15日，今年以来已有11地披露将专项债券投向政府投资基金，总规模达847.3亿元。 中国商业经济学会副会长宋向清在接受记者采访时表示，多地发行专项债券投向政府投资基金，既为政府投资基金开辟了低成本、长期限的稳定资金渠道，又能撬动大量社会资本，适配相关项目的长周期资金需求。 从今年主要投向看，根据企业预警通数据，截至12月15日，今年发行的专项债券资金中，约26.6%投向市政和产业园区基础设施，约17.2%投向土地储备，约16.9%投向交通基础设施，约11.4%投向保障性安居工程，约11.2%投向教育、医疗卫生等社会事业，约6.1%投向农林水利，约1.1%投向新基础设施。 “从专项债券资金的用途来看，传统基建依旧投向的重点领域，对稳定经济运行起到了重要支撑。”朱华雷认为，新基础设施当前虽仅占1.1%，但已逐步纳入投向范畴，契合数字经济发展趋势。逐步开始聚焦科技创新、未来产业等领域，是专项债券用途的创新和突破。 宋向清认为，市政和产业园区基础设施、土地储备、交通基础设施合计占比超60%，是资金投向的核心领域。后续优化可扩大对新兴领域的投入，提高新基建、战略性新兴产业的资金占比。同时，可拓宽专项债“自审自发”试点范围，提升发行效率，持续完善资金运作机制。 （新华财经） 持续聚焦重点领域　财政政策“更加积极” 近日召开的中央经济工作会议指出，新一年的财政政策也将“更加积极”。持续聚焦重点领域和关键环节，财政部门将通过适度赤字安排、专项债优化使用、税收政策进一步调整等，多措并举为明年经济平稳运行提供坚实支撑。 更加注重质效，多维发力稳预期稳增长。“政策工具的选择上，此次中央经济工作会议体现出更加注重质效的导向，工具的选择范围也更丰富。‘提质增效’是政策基调方面的新要求，或意味着明年宏观政策导向中将会更加注重落地的效果，而不是仅强调总量扩张。”中金公司研究部首席宏观经济分析师张文朗表示。 近年来我国财政支出结构持续优化，一般公共预算中医疗、教育、养老、住房保障支出的占比接近40%，“投资于人”占比持续提高。围绕进一步优化财政支出结构，粤开证券首席经济学家罗志恒预计，财政资金的投向将实现从重视投资到投资消费并重、从重视供给到供给需求并重、从重视企业到企业家庭并重，进一步向居民端和民生保障倾斜，提高育儿补贴金额、延长学前教育免费年限、进一步提高城乡居民养老金。 优化“两新”“两重”政策，用好用足资金。业内专家认为，今年中国经济在面临内外部风险挑战的形势下仍保持了较强的韧性，重要原因就是“两新”“两重”政策的实施。来自国家税务总局的数据显示，今年1至11月，纳入消费品以旧换新政策支持范围的家电、通信零售业销售收入同比分别增长26.5%、20.3%，相关政策效应正持续释放。 在部署明年重点任务时，财政部近日召开的党组会议上明确，要用好用足各类政府债券资金，发行超长期特别国债，持续支持“两重”建设、“两新”工作。其中，支持优化“两新”政策实施，用好个人消费贷款和服务业经营主体贷款“双贴息”政策，大力支持实施提振消费专项行动。 优化地方政府专项债券用途管理，这是继去年底中央深化地方专项债“自审自发”和投向“负面清单”管理改革后的再次改革。今年专项债的用途范围明显扩大，但部分地区产生了专项债使用效率偏低的问题，因此有必要将专项债真正用到能产生效益的领域。 重视解决地方财政困难，稳步防范化解风险。地方财政情况近年来也颇受关注。此次中央经济工作会议提出，重视解决地方财政困难，兜牢基层“三保”底线。业内人士认为，解决地方财政困难问题，中长期来看，要深化财税体制改革，不断健全地方税体系。 防风险方面，在隐性债务化解取得成效后，“此次中央经济工作会议除再次强调不得违规新增隐性债务外，首次提出要多措并举化解地方政府融资平台经营性债务风险。地方隐债化解工作已经有序开展，但城投经营性债务并未有明显压降，再融资面临一定压力，本次会议对此关注，我们预计明年或将出台相应支持政策。”张文朗表示。 （经济参考报） 二、观点聚焦 胡恒松：地方债化解路径更加主动清晰 近期召开的中央经济工作会议对地方债务问题作出新的系统部署。 财达证券常务副总经理胡恒松在接受上证报记者专访时表示，本次会议释放出清晰信号，地方债务治理正从以防风险为主，转向在发展中稳步化解存量风险，融资平台经营性债务被明确纳入重点化解范围。 化债重心延伸至经营性债务。中央经济工作会议提出，“积极有序化解地方政府债务风险，督促各地主动化债，不得违规新增隐性债务”，并明确要求“优化债务重组和置换办法，多措并举化解地方政府融资平台经营性债务风险”。 胡恒松表示，与前两年相比，本次会议在地方债问题上的表述出现了变化。过去政策重点在于遏制增量、化解存量，核心是坚决遏制新增隐性债务，防止风险进一步扩散，整体基调偏向防守。而此次会议在坚持“不新增隐性债务”这一底线要求的同时，更加主动、具体地部署了存量债务的化解路径。 以高质量投资夯实化债基础。中央经济工作会议同步提出“推动投资止跌回稳”“优化实施‘两重’项目”“继续发挥新型政策性金融工具作用”，在此背景下，如何处理化债与稳增长的关系，成为市场关注的焦点。 胡恒松表示，化债并不意味着压缩一切投资，关键在于提升投资有效性，形成“投资—增长—化债”的良性循环。“不能为了化债而停止所有投资，而是要通过优质投资收益覆盖债务成本。”他建议，应通过“两重”项目建设、激发民间投资等方式，将资金投向具备稳定现金流和税收回报的领域，从根本上增强地方的偿债能力。 围绕“优化实施‘两重’项目”，胡恒松认为，“优化”的核心在于质量和效率：一是优化支出结构，不再单纯追求项目数量和投资规模，更加注重经济社会效益和现金流创造能力；二是突出民生导向，持续加大“投资于人”的力度；三是统筹支出节奏，提高资金使用效率；四是加强项目筛选与储备管理；五是对项目实行全生命周期管理，防止低效、无效投资。 化债方式走向市场化法治化。在胡恒松看来，中央经济工作会议提出“优化债务重组和置换办法，多措并举化解地方政府融资平台经营性债务风险”，可能带来地方债化解方式的变化，即由以行政推动为主，逐步转向更加市场化、法治化的运作模式。 “随着化债重心向经营性债务扩展，债务风险的控制不再仅依赖财政兜底。”胡恒松表示，经营性债务具备市场化处置基础，可在政府指导下，通过展期、降息、债转股等方式推进化解，这也将为更多金融机构参与债务重组打开空间，包括保险资金、养老金和资产管理公司（AMC）等中长期资金。 在具体操作层面，他认为，一方面可推进资产证券化（ABS、REITs），将供水、供热、停车场、保障性租赁住房等具备稳定现金流的存量资产盘活用于偿债；另一方面，对具备实体业务和转型潜力的平台，可通过引入战略投资者、实施市场化债转股等方式，改善资产负债表结构。 展望2026年，胡恒松判断，地方债化解的主基调仍将是“稳中求进、以稳为主”，重点在于稳预期。 （中国证券网） 林毅夫：中国的未来发展前景如何 中国经济快速增长的核心逻辑。改革开放以来中国经济快速增长的核心逻辑，源于对发展本质的把握与后来者优势的有效利用。发展的本质是生产力提升与新质生产力涌现，需依托技术创新与产业升级，这是各国发展的共性规律。但发达国家技术与产业处于前沿，只能依赖高投入、高风险的原始创新，导致增长缓慢；而发展中国家可借助后来者优势，通过引进、消化、吸收再创新实现低成本、低风险的快速升级，这正是中国经济高速增长的关键所在。 中国未来发展潜力与独特优势。关于中国未来发展前景，尽管存在人口老龄化、中美摩擦等担忧，“中国见顶论”亦有市场，但核心仍取决于发展潜力，而潜力的关键在于与发达国家的差距，而非已利用后来者优势的时长或当前绝对水平。2019年，我国按购买力平价计算的人均GDP仅为美国的22.6%，这一差距相当于德国1946年、日本1956年、韩国1985年与美国的差距水平，而这三国在相似阶段均实现了16年8%以上的人均GDP年均增长，据此我国2035年前仍有8%的增长潜力。 此外，中国还具备独特优势：第四次工业革命中，人工智能、大数据等技术研发周期短、资本投入要求低，而我国每年600余万理工科大学毕业生的人才优势远超七国集团总和；超大规模国内市场可快速实现规模经济；拥有全球最完善的产业配套。对于中美技术限制，多数所需技术并非仅美国能供应，少数“卡脖子”技术通过新型举国体制3-5年可实现突破。 需明确的是，8%的增长潜力转化为现实需克服人口老龄化、技术攻关、高质量发展、应对气候变化等挑战。预计2035年前可实现5%-6%的年均增长，2036-2049年仍有6%的增长潜力，有望实现3%-4%的年均增长，到2049年人均GDP或达美国一半，民族复兴目标将实现。 增长潜力的实现路径与中美关系展望。需明确的是，8%的增长潜力转化为现实需克服人口老龄化、技术攻关、高质量发展、应对气候变化等挑战。预计2035年前可实现5%-6%的年均增长，2036-2049年仍有6%的增长潜力，有望实现3%-4%的年均增长，到2049年人均GDP或达美国一半，民族复兴目标将实现。 届时中美关系有望改善：一方面，我国北京、天津、上海及东部五省的4亿多人口，人均GDP或与美国持平，经济体量略超美国，技术水平并驾齐驱，美国无法再实施技术限制；另一方面，我国经济体量将是美国两倍，美国高科技企业离不开中国市场的盈利支撑，美国民众也需中国物美价廉的产品，且贸易对美国的益处将超过我国。因此，中美有望实现和平共处，为世界稳定发展奠定基础。 （新浪财经）

一、央行：防范化解重点领域的金融风险 维护金融稳定 12月12日，中国人民银行党委书记、行长潘功胜主持召开党委会议，传达学习中央经济工作会议精神，落实全国金融系统工作会议要求，研究部署贯彻落实举措。会议强调，防范化解重点领域的金融风险，维护金融稳定。助力在宏观层面把握好经济增长、经济结构调整和金融风险防范之间的动态平衡，推动经济高质量发展，夯实金融市场平稳运行和微观单体金融机构稳健经营的根基。加强金融风险监测、评估、预警体系建设。坚定维护金融市场平稳运行，综合平衡防范金融市场的道德风险，建立在特定情景下向非银金融机构提供流动性的机制性安排。坚定推进金融支持融资平台债务风险化解工作。坚持市场化、法治化原则，积极稳妥处置中小金融机构风险。做好房地产金融宏观审慎管理。（证券时报e公司） 二、中金所11月处理违反交易限额行为16起 对涉及的64名客户采取限制开仓措施 日前，中国金融期货交易所发布《关于2025年11月采取自律监管措施情况的公告》，为防范市场风险，维护市场秩序，保护交易者合法权益，我所对违反交易所规则的行为采取自律监管措施。2025年11月情况如下：处理频繁报撤单超限行为7起，共涉及客户7名。对6名客户采取限制开仓措施，对1名客户所在会员采取电话提示措施。处理违反交易限额行为16起，对涉及的64名客户采取限制开仓措施。处理客户套保持仓超过其相应资产配比要求的行为6起，对涉及的6名客户采取谈话提醒、限期调整、限制开仓、要求报告情况等措施。处理违规线索2起，其中对1名客户采取限制开仓的自律管理措施，对1家会员采取书面警示、约见谈话的自律管理措施，对2家会员采取书面警示的自律管理措施；对4名客户采取限制开仓的自律管理措施。（中国网财经） 三、银行间市场数据报告库公司在沪成立 工商信息显示，银行间市场数据报告库（上海）股份有限公司已于12月13日成立。这标志着我国银行间市场数据治理迈出关键一步，也为金融市场数字化、规范化运行奠定重要基础。在银行业数字化转型持续深化的背景下，银行间市场长期存在的数据治理难题日益凸显。不同机构之间数据标准不统一、系统割裂，形成数据孤岛，不仅影响交易效率，也制约风险监测和监管统计的精准性。以债券交易为例：部分银行在开展跨机构债券质押式回购时，需同时对接交易对手、清算机构和信用评级机构等多套系统，由于数据格式不兼容，人工核对往往耗时较长，且存在出错风险；在风控环节，银行识别同业授信风险时，也需从多个渠道拼接交易流水和履约信息，数据滞后和不完整问题较为突出。银行间市场数据报告库的成立，是我国金融市场基础设施建设的重要进展。作为债券、票据等资金融通活动的核心场所，银行间市场的数据治理水平直接关系金融体系运行的安全性和稳定性。（上海证券报） 四、严格规范销售行为 公募基金销售行为规范征求意见 据上海证券报消息，记者采访获悉，为进一步规范基金销售行为，切实防范基金销售活动中误导投资者、损害投资者合法权益的行为，中国证券投资基金业协会起草制定了《公开募集证券投资基金销售行为规范（征求意见稿）》（以下简称《规范》），已下发给基金公司，征求行业意见。《规范》对基金一般宣传推介行为、通过直播形式开展宣传推介行为、基金销售信息和费用揭示、基金销售业务绩效考核等方面提出明确要求。《规范》指出，基金管理人、基金销售机构在宣传推介过程中，应当按照法律法规要求客观、全面展示基金业绩，以显著方式向投资者充分揭示过往业绩不等于未来收益，不得以明示、暗示或任何方式承诺未来收益。（经济观察网） 五、华信信托破产重整获批 近日，国家金融监督管理总局大连监管局官网公布关于同意华信信托破产的批复文件，同意该公司依法进入破产程序。华信信托官网发布风险处置进展公告称，目前华信信托破产重整申请已获得国家金融监管部门批复，下一步，华信信托将严格依照有关法律法规的要求，积极配合法院和管理人加快推进破产重整工作。今年8月14日，华信信托官网首次发布关于大连安鼎企业管理有限公司受让信托受益权公告。安鼎公司按照风险处置的整体安排，于9月25日前收购符合资格的个人投资者信托受益权，适格签约主体为目前持有华信信托发行的集合资金信托计划受益权份额的个人投资者。9月16日，华信信托曾在官网发布公告称，安鼎公司启动信托受益权受让工作后，签约工作进展顺利，已临近尾声。9月24日，在签约结束前一天，华信信托官网再发公告称，签约工作已进入倒计时。截至9月24日17时，已与安鼎公司签订信托受益权转让合同的个人投资者人数已达到3004人，整体签约率达到95.5%。（证券时报）

一、监管动态 中国人民银行等三部门发文整治拒收现金 12月19日，中国人民银行等三部门对外发布《人民币现金收付及服务规定》，进一步防范和整治拒收人民币现金行为，构建多元支付方式共同发展下的现金便利流通环境。规定将自2026年2月1日起施行。规定指出，除因履行法律、法规、规章规定的义务或法定职责而应使用非现金支付工具情形外，不得拒收现金，不得要求或诱导他人拒收现金，不得对现金支付采取歧视性措施，损害现金支付便利。 （新华社北京） 点评 当前，全国拒收现金有关投诉显著减少，但经营主体收现意愿下降具有一定普遍性、趋势性，拒收现金行为难以杜绝。为防范和整治拒收人民币现金行为，中国人民银行会同国家发展改革委、金融监管总局制定了《人民币现金收付及服务规定》，进一步明确了各类收费单位、经营主体以及银行业金融机构的现金服务义务。 国家网信办会同中国证监会深入整治涉资本市场网上虚假不实信息 据中国证监会网站12月19日消息，近期，国家网信办会同中国证监会深入整治涉资本市场网上不实信息，依法处置一批炮制谣言、非法荐股的账号，并通报部分典型案例。 这批账号涉及散布资本市场谣言，抹黑金融机构和上市公司，利用AI编造资本市场虚假信息，炒作走势点位博流量以及非法推荐股票等。 （证监会） 点评 资本市场具有很强的信息敏感性，编造、传播资本市场虚假信息以及其他违法违规言论，扰乱信息传播秩序，影响市场稳定运行，将受到法律惩处。 金融监管总局拟加强保险业资产负债监管 国家金融监督管理总局12月19日对外发布《保险公司资产负债管理办法（征求意见稿）》，拟加强保险业资产负债监管，设立有效久期缺口、综合投资收益覆盖率等作为监管指标，明确指标阈值，对不达标的公司将采取监管措施。 征求意见稿进行了制度整合，健全组织架构，压实保险公司资产负债管理各层级责任，突出资产负债管理部门独立性，保障其履职能力，明确实施长周期考核评价。 （国家金融监督管理总局） 点评 征求意见稿完善了监管措施。明确监管可以视情形采取监管谈话、下发监管意见书、专项压力测试、扩大检查范围、依法要求调整保险业务结构或资产配置结构，以及法律法规规定的其他措施。 二、观点聚焦 吴晓求：消费扩张需要深度重构三个核心函数 吴晓求指出，在“过剩经济”条件下，消费不再是传统观念中的“浪费”，而是维持经济动态平衡的关键力量。消费的扩张主要受制于收入、财富与社会保障这三个核心函数，我们需要从这三个维度进行深度的制度重构。首先，创造财富的主体是企业，吸纳就业的主力军是包括民营经济在内的各类市场主体。其次，消费不仅取决于当期收入，更取决于存量财富的状况及其稳定性。最后，社会保障函数对消费有着重要的调节作用。 （人大重阳） 刘尚希：“十五五”开新局需重塑地方政府投融资关系 在开幕式后的专题报告环节，中国财政科学研究院研究员、原院长刘尚希以《重塑地方政府的投融资关系——地方“十五五”规划的支撑》为题发表了主旨演讲。刘尚希指出，地方政府投融资关系是一个“常谈常新的话题”，至今尚未完全解决，地方隐性债务问题与之密切相关，这也是国企平台公司转型退出过程中必须面对的复杂问题。地方政府投融资关系改革需置于全国一盘棋的框架下，根本在于理顺央地财政关系，否则地方投融资关系难以真正处理好。 （现代咨询）

一、债务动态 （一）中央定调明年经济工作：宏观政策更加积极有为，加大跨周期调节力度 中共中央政治局12月8日召开会议，分析研究2026年经济工作。为实现“十五五”良好开局，2026年经济工作的政策基调已经明确。 会议指出，做好明年经济工作，要实施更加积极有为的宏观政策，增强政策前瞻性、针对性、协同性，持续扩大内需、优化供给，做优增量、盘活存量，因地制宜发展新质生产力，纵深推进全国统一大市场建设，持续防范化解重点领域风险，着力稳就业、稳企业、稳市场、稳预期，推动经济实现质的有效提升和量的合理增长，保持社会和谐稳定，实现“十五五”良好开局。 与去年同期政治局会议“稳中求进、以进促稳”的要求不同，今年强调“稳中求进、提质增效”，并提出“切实提升宏观经济治理效能”。“加强超常规逆周期调节”的表述调整为“加大逆周期和跨周期调节力度”，显示宏观政策积极发力的同时，更加注重中长期增长的质量和效益。 加大逆周期和跨周期调节力度 会议指出，我国经济运行总体平稳、稳中有进，新质生产力稳步发展，改革开放迈出新步伐，重点领域风险化解取得积极进展，民生保障更加有力，社会大局保持稳定。 中宏国研经济研究院报告认为，当前经济深层矛盾集中体现在三个方面：一是居民消费能力受限与消费意愿低迷并存，制约了消费市场活力释放；二是创新能力不足与产业结构优化滞后交织，制约了内生增长动力培育；三是实体经济面临成本上升、融资约束与市场准入壁垒等多重压力，制约了高质量发展进程。在此背景下，增量政策需求更为迫切，需通过更加精准有效的政策组合拳，激发经济增长新动能。 政治局会议明确，继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，发挥存量政策和增量政策集成效应，加大逆周期和跨周期调节力度，切实提升宏观经济治理效能。 货币政策更倚重结构性工具 货币政策方面，与今年7月召开的政治局会议相比，表述出现微调：删去“保持流动性充裕”、“促进社会综合融资成本下行”，并新增了“加大逆周期和跨周期调节力度”的表述。 近一段时间，货币政策不断发力，央行先后下调7天期逆回购、LPR（贷款市场报价利率）、SLF（常备借贷便利）、MLF（中期借贷便利）利率，创设临时隔夜正逆回购，MLF的政策利率色彩淡化，7天期逆回购操作利率将发挥基准政策利率功能，新的调控框架已基本成型。 “跨周期调节”纳入了货币政策对中长期结构性问题的考量。从历史来看，当央行引入“跨周期调节”这一表述后，降准降息的频率较单纯的“逆周期调节”明显下降。因此，2026年货币政策在思路上将更加倚重结构性货币政策工具。 内需主导，稳妥化解重点领域风险 在“十五五”规划建议中，“居民消费率明显提高”首次被纳入经济社会发展的主要目标。得益于消费品以旧换新、提振消费专项行动等政策措施出台，今年居民消费明显改善。但进入三季度，随着基数明显抬升和以旧换新政策效果减弱，消费恢复动力放缓。10月，社会消费品零售总额同比降至2.9%，其中商品零售同比降至2.8%，均为连续五个月回落。 会议还提到，坚持守牢底线，积极稳妥化解重点领域风险。对此，中国银河证券首席经济学家章俊表示，应采取超常规、系统性的政策组合拳，推动房地产市场尽快实现“止跌回稳”。通过增发国债等方式，在中央层面成立“房地产稳定基金”，先期规模可在2万亿元左右，专项用于支持“保交房”及存量土地收购。积极鼓励和支持行业内的优质龙头房企，通过并购重组等方式，整合那些已出现流动性困难或陷入经营困境的房企项目与资产。进一步优化核心城市的限制性政策。如实质性放宽北京、上海、深圳等一线城市的住房限购等限制性举措，以释放被压抑的真实需求。 （第一财经） （二）踩雷与回调并行！债券市场，发生了什么？ 进入12月，债券市场似乎寒风乍起，债券基金个券踩雷和集体下跌同时出现。 向来以稳健著称的债券基金，在近期却“负面缠身”。其中，华宸未来基金旗下一只产品单周下跌超7%，回吐了近两年多的累计收益，也引发市场对于踩雷个券的广泛猜测；同时，在年末流动性预期的扰动下，近一个月以来，全市场约七成债基出现普遍下跌。 面对债市回调与信用风险冲击，市场情绪趋于谨慎，多位公募投研人士认为，虽然债市短期趋于震荡，但投资者对债券的配置需求仍广泛存在，投资者可以关注市场超调后的机会。 债基踩雷跌出“股基感” 一周下跌超7%，近期，华宸未来基金旗下的一只债券基金跌出了股票基金的感觉。 Wind数据显示，在11月26日至12月2日的五个交易日，华宸未来稳健添利A的基金净值大幅下跌7.48%，不仅回吐了今年以来所有的收益，而且抹平了近两年多来的累计收益，基金单位净值已回落至2023年三季度水平。截至12月5日，该基金年初至今的收益率为-6.65%。 债券基金为何会如此下跌？对此，华宸未来基金客服人员回应称，近期，华宸未来稳健添利的基金净值出现比较明显的回撤，从固收投资团队反馈的信息来看，该基金持有的个别债券受市场环境影响，发生较大幅度调整，从而传导至基金净值。 不过，从华宸未来稳健添利A三季报的持仓来看，截至三季度末，该基金前五大重仓债券均为期限一年或两年的国债，并不是此次暴跌的主因。而同时，该基金大幅下跌的时点恰好和万科债集体下跌的时点相吻合。 七成债基近一个月下跌 除了上述踩雷的债券基金外，近一个月以来，整个债市都有所回调。 Wind数据显示，自11月以来，债市便转涨为跌，收益率曲线熊陡，其中长端收益率更为陡峭，中证10年、30年期国债指数在近一个月分别下跌0.31%、3.29%，30年国债ETF同期下跌约4.84%。 基金层面，超2700只债券基金在近一个月净值下跌，占比近七成。除了上述踩雷的华宸未来稳健添利A外，约25只债券基金在近一个月下跌超2%，方正富邦鸿远A、金元顺安泓泽、上银慧恒收益增强A三只基金分别下跌4.28%、3.94%、3.83%。 拉长时间来看，今年以来，全市场有473只债券基金年内亏损，其中47只基金下跌幅度超2%，约9只产品由于重仓超长期国债，且杠杆较高，导致了超5%的跌幅。 关注超跌反弹的交易型机会 尽管流动性预期和个别信用风险事件对短期情绪构成冲击，但多家机构认为，随着风险的逐步释放与定价，债市正在震荡中寻找新的平衡。 （证券时报） （三）离岸债券受追捧 助力金融高水平对外开放 12月10日，财政部在香港特别行政区成功发行2025年第六期人民币国债，发行规模为70亿元，认购倍数达5.22。至此，2025年在香港分六期发行的680亿元人民币国债全部发行完毕，较2024年的550亿元大幅提升。 专家表示，今年以来，我国离岸债券获得国际投资机构广泛认可，传递出全球对中国经济韧性的信心，助推我国金融高水平对外开放。展望2026年，我国离岸债券发行有望实现量质齐升，需进一步构建跨周期发行机制，通过灵活选择发行窗口与规模，维持供给的可预期性与价格的稳定性。 形成常态化发行机制 财政部在香港发行人民币国债已形成常态化机制。自2009年起，财政部已连续17年在香港发行人民币国债。 在发行规模上，今年财政部在香港发行人民币国债总额为680亿元人民币，较去年的550亿元实现大幅增长。这一规模突破不仅体现了市场对人民币资产的认可，更凸显了常态化发行机制的扩容潜力。 “扩大发行规模直接增加了离岸市场优质、安全的人民币计价资产供给。”庞溟表示，不仅满足了全球投资者持续增长的对人民币资产的配置需求，也为离岸人民币市场提供了关键的“利率锚”，有助于构建更为完整、可靠的离岸人民币收益率曲线，推动人民币从贸易结算货币向投资货币、储备货币纵深迈进。同时，倒逼发行部门及相关金融机构持续提升市场化、国际化运作水平。 受国际市场认可 除在香港发行人民币国债外，今年以来，财政部在境外多地点、多币种推进主权债券发行。 11月，财政部先后在香港发行40亿美元主权债券、在卢森堡发行40亿欧元主权债券，分别创下30倍、25倍的超高认购倍数。4月，财政部在英国伦敦发行首笔60亿元人民币绿色主权债券，总申购金额是发行金额的6.9倍。高认购倍数印证了国际投资者对中国主权债券的认可。 未来有望量质齐升 在发行规模稳步增长的同时，品种创新也将成为离岸债券发行的亮点。中诚信亚太分析师表示，绿色债券和可持续发展债券仍将是主权债券品种创新的重点方向，在伦敦发行的人民币绿色债券已经打开了国际ESG投资人群体的入口，未来可能会进一步拓展到可持续发展挂钩债券、社会责任债券等新型品种。 为更好地平衡全球流动性环境与国内融资需求，庞溟建议，进一步构建跨周期发行机制，通过灵活选择发行窗口与规模，以窗口管理和期限结构优化应对全球利率波动，维持供给的可预期性与价格的稳定性，既充分利用国际市场的利率环境，也注重防范外部金融波动与汇率风险。 （中国证券报） （四）利率下行，风险上行——2025年12月美联储议息会议点评 北京时间12月11日凌晨，美联储议息会议宣布下调基准利率25个基点到3.50%-3.75%，与市场预期一致。尽管当前美国通胀水平尚未回到目标区间，但需求回落与通胀粘性削弱的组合已逐步显现。劳动力市场亦呈现温和恶化，企业在成本与需求双重压力下缩减招聘，失业率抬升至4.4%的水平。 针对未来的货币政策，美国旧金山联储近期的工作论文指出关税上调对宏观经济的影响可能与传统理论预期有所不同。研究显示，关税冲击并不推升通胀，反而具有萎缩需求、抑制通胀的特征。在高利率与贸易不确定性叠加的环境中，这种冲击或将导致先衰退、后通缩的风险。这为未来美联储判断关税政策的具体影响提供了理论参考。 对于美国经济而言，一方面，高利率的累积效应下实体经济承压，居民消费能力和信心正在弱化。另一方面，资本市场受人工智能主题推动繁荣，支撑了部分消费支出。但若金融-消费韧性链条断裂甚至反转，衰退可能迅速显性化。在此背景下，货币政策重心转向稳定增长与稳固信心是更为合适的。2026年预计美联储下调政策利率总计50-75个基点，使其回归大约3%左右的中性区间水平，以应对贸易政策与财政不确定性带来的持续扰动。 关税冲击可能反而抑制通胀。关税冲击或并不推升通胀，反而具有萎缩需求、抑制通胀的特征。该历史经验显示，关税上调提高了政策和贸易环境的不确定性，强化了金融市场的风险偏好收缩，股市回报率下跌、波动率上升，财富效应转弱进而制约消费支出。企业生产和投资计划延后，进口替代难以完全弥补外部供给冲击，导致经济增长承压。 关税主导效应表现为典型的负需求冲击，包括抑制需求、推高失业率与拉低经济增长。需求收缩在多个渠道同时显现，使得通胀下行压力增强。而市场担忧的成本推动型通胀效应往往不具备持续性，且幅度更弱。因此，关税上调可能未必会如传统供给冲击那样引发通胀加速，总体来说，该研究认为关税冲击的主要宏观特征与传统观点恰恰相反。短期内，关税上调会抑制经济活动并降低通胀，表现为总需求收缩冲击的特征，而非标准模型中的成本推动冲击。这为未来美联储分析和应对关税政策带来的复杂效应提供了一定的理论参考。 美国经济冰火两重天，联储内部分歧加大。关于关税的影响及其对物价走向的传导机制，一直是联储争论和关注的核心议题之一。经济结构性的“冷热不均”进一步放大了联储内部在政策路径上的分歧。 因此，保持适度宽松的货币政策走向是更为合适的。2026年预计美联储降息共计50-75个基点，使联邦基金利率接近更中性的水平。此后联储可能保持一段时间的观望立场，以评估货币政策传导、财政与金融多重不确定性对经济的持续影响。 （新华财经） 二、观点聚焦 曾刚：“十五五”金融领域的战略布局与改革路径 党的二十届四中全会审议通过了《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》，对“十五五”时期（2026—2030年）加快建设金融强国作出战略部署。这是中国迈向2035年基本实现社会主义现代化的关键五年，金融领域的改革发展将承担起更加重要的使命。从公报释放的信号来看，未来五年金融工作将呈现出服务实体、创新驱动、风险防控三位一体的鲜明特征。 从“规模扩张”到“提质增效” 四中全会公报明确提出加快建设金融强国的目标，这是对2023年底中央金融工作会议精神的进一步细化和深化。金融是“国之大者”，关系中国式现代化建设全局。在“十五五”规划建议中，金融被提及17次之多，充分体现了其在国家发展战略中的核心地位。从宏观层面来看，金融强国建设的战略定位体现在三个维度： 第一，坚守服务实体经济的根本宗旨。 第二，强化防范化解金融风险的底线思维。 第三，履行支持科技自立自强的战略使命。 完善中央银行制度：提升政策效能与稳健性 “十五五”期间，我国将继续面临外部环境复杂多变和内部经济结构转型的双重挑战。在此背景下，中央银行需要进一步强化政策制定与执行能力，通过制度创新提升对通胀、就业和金融稳定的综合调控水平。 构建科学、稳健的货币政策体系是推动经济持续健康增长的关键。完善宏观审慎管理体系的全面覆盖是防止系统性金融风险的重要防线。畅通货币政策传导机制是政策有效落地的最后一环。 金融风险防控系统布局：统筹发展和安全 在“十五五”规划中，防范化解金融风险被置于突出位置。公报强调“统筹发展和安全”，金融安全是国家安全的重要组成部分，在推动金融创新发展的同时，必须牢牢守住不发生系统性金融风险的底线。 当前中国金融领域面临的主要风险包括：房地产市场调整带来的信用风险、地方政府债务压力、中小金融机构风险，以及金融市场波动的交叉风险等。四中全会后的政策部署显示，风险防控将采取系统性、前瞻性的方式。 一方面，通过完善中央银行制度，健全金融监管体系，提升监管的专业性和有效性；另一方面，加强金融基础设施建设，完善金融风险监测预警和处置机制，做到早识别、早预警、早处置。 总体上看，“十五五”时期的金融改革发展，既是对过去经验的总结升华，更是面向未来的战略谋划。通过完善中央银行制度、推进“五大金融”创新、深化资本市场改革、强化风险防控、扩大对外开放等重点工作，中国金融体系将更加成熟、更加稳健，为中国式现代化建设提供坚实的金融支撑。 （新浪财经） 曹中铭：提高资本市场制度包容性适应性须多聆听投资者声音 日前，证监会主席吴清在主流媒体发表相关文章时指出，提高资本市场制度包容性、适应性，意义重大。个人以为，个中的意义显然是不言而喻的。要提高资本市场制度的包容性与适应性，则非常有必要多聆听来自投资者的声音。 我国资本市场自诞生至今，虽然只有三十多年的历史，但所取得的成绩则是巨大的。资本市场发展所取得的成果，显然与相关制度的包容性与适应性是分不开的。 而为了适应资本市场发展的需要，新股发行注册制改革启动了。从试点到如今的全面铺开，也早已步入了稳定期。从新股发行的角度讲，注册制对于企业上市更加包容，某种意义上讲，也意味着上市条件更加宽松与上市门槛的“降低”。注册制的推出是为了适应资本市场的发展。推出后，能够在资本市场的土壤里开花结果，也是其能够适应市场的结果。 客观上，资本市场的发展，也是不断提高制度包容性与适应性的必然。资本市场制度的包容性与适应性，则离不开频频出现的征求意见。从目前的情况看，监管部门征求意见，更多的只有行业专家、大机构（包括会所、律所、资产评估机构以及券商、公募等）等的声音。而某些政策的出台，则更能代表大机构的利益。个人以为，这是值得商榷的。 资本市场中，虽然像大资金、大机构等会发挥重要作用，但广大中小投资者同样是市场的重要参与者，其声音同样需要聆听。保护好投资者特别是广大中小投资者的切身利益，我们的市场才会有希望。在这方面，印度市场无疑是我们的榜样。 以交易制度为例。近几年来，量化交易兴起。量化交易虽然能够堆高成交量，但背后却是制造市场交易的虚假繁荣，且量化交易就是一个“割韭菜”的工具。更何况，量化交易与监管部门一直倡导的长期投资、理性投资、价值投资的投资理念是完全相悖的。但投资者希望禁止量化交易的声音，总是被掩没。 另一个问题即为市场呼吁已久的恢复T+0交易。目前的T+1交易制度能够保护中小投资者吗？至少个人不敢苟同。只要有量化交易存在，T+1不仅不会起到保护中小投资者的目的，反而会损害其利益。 中小投资者一直“深耕”于市场中，对于市场的感受更为真切。各种制度所产生的结果，也往往最能直接感受到。多聆听市场投资者的声音，才能进一步提高制度的包容性与适应性，我们的市场才能走得更好。 （新浪财经）