何谓“量宽缩减恐慌症”（taper tantrum）？它指的是2013年5月22日时任美联储主席伯南克向国会作证时首次对淡出量化宽松（QE）放风，引致全球股债大跌；6月19日，伯南克在新闻发布会上不仅直接大谈退出QE，还向下修改了退出的条件，导致全球股市再次暴跌，债券收益率猛涨，美元逞强。中国著名的“钱荒”事件，便是在这样的背景下发生的。

八年后的2021年6月16日，美联储在每隔六周召开一次的决策会（FOMC会议）上再次讨论了将适时缩减QE这一话题――去年新冠疫情暴发后，为避免经济受到重创，美联储推出了无上限的资产购买计划，其资产负债表规模由4万亿美元猛增至8万亿美元，至今每月还净购买至少1200亿美元的国债和住房抵押债券。随着疫情受控后经济重启，本次会议的参会者将美国2021年GDP增速由3月份预测的6.5%上调至7%，失业率维持在4.5%，PCE（个人消费支出）通胀率由2.4%显著提升至3.4%。

经济形势乐观和通胀上涨超预期是美联储开始考虑缩减QE的主因。现任主席鲍威尔在会后举行的新闻发布会上表示，以后每次FOMC会议都会对该议题进行讨论，并适时宣布缩减QE方案。

那么，缩减QE的可能方案会是怎样的？所谓“适时”是何时？

美联储目前尚未设定缩减QE的标准，但表示必须要等到经济运行有显著改善之后再说。因为这包含相当多主观判断的因素，所以鲍威尔自3月份便一再表示，会在宣布方案前很久便与市场充分沟通。

但如果读者足够敏感，便会发现鲍威尔其实早已开始就缩减QE进行非正式沟通：4月14日在华盛顿经济俱乐部的一次活动中，鲍威尔表示要等到经济运行取得显著进展时才会减少资产购买，但声称“那多半会在我们考虑加息之前很早就进行。我们还没有就这个次序进行投票，然而这是联储在去年12月份颁布的指引所暗含的意思。”这也就表明，美联储退出量宽的安排大概会是这样的：

第一，会在加息之前进行；

第二，会在加息之前很早就减少债券的购买；

第三，对于退出量宽的具体步骤，鲍威尔说，先减少债券购买的数量，逐渐将其降至零；当降至零后，会先将资产负债表的规模保持不变，将所有到期的债券进行再投资；至于最终会不会缩小资产负债表的规模，即对到期后的债券不进行再投资，还没决定；但无论什么情况下，都不会在市场上出售债券。

虽然此次FOMC会议并未涉及鲍威尔4月份在华盛顿经济俱乐部的讲话中所谈到的任何具体内容，但据笔者观察所整理出的上述退出QE的要点大致应该是不差的。

鲍威尔在新闻发布会上说，FOMC认为自从去年12月份给出缩减QE的前瞻性指引以来，经济显然已取得进展，虽然离显著进展还有相当距离。但考虑到经济会持续恢复并逐渐接近目标条件，所以到了考虑在未来的某次会议上宣布缩减QE方案的时候了。他并强调，与会者认为美联储在其前瞻性指引中所提出的货币政策正常化需要满足的各项条件会较之前预期的更早实现。此话背后的意味很清楚：美联储政策退出的进程将加快。

在缩减QE的具体时间上，笔者以为如果此次FOMC会议预测的2021年GDP增长7%、失业率4.5%和PCE通胀3.4%能够实现，应该便构成了美联储所说的“取得显著进展”的条件了：届时就业市场已大大改善，而通货膨胀仍高启。所以，美联储极有可能在四季度的某次会议上宣布缩减QE方案，并在年底或明年初正式实施。

那么，此次缩减QE是否会再次坠入8年前的那个“量宽缩减恐慌症”的陷阱？未必那么严重，但仍可能产生如下溢出效应：第一，新兴市场的风险偏好下降，资金流动可能逆转。这对身陷债务重负的国家打击更大，并增加其债权人的风险暴露；第二，美元升值动能加大，以美元标价的黄金和大宗商品价格可能转弱；第三，人民币或略微转弱。

 （原文发表在《财新周刊》 2021年第25期 出版日期：2021-06-28）