美国时间4月29日，美国商务部发布了一季度GDP数据，环比折年率下降4.8%，弱于预期――这是自2008年以来经济下降幅度最大的一次。此外，消费支出也降到1980年以来最低，商业投资创下11年来的最大跌幅。

巧合的是，这一天美联储也结束了为期两天的公开市场委员会，意在根据最新情况制定货币政策。在疫情继续蔓延、经济出现大幅滑坡的背景下，美联储如何判断形势，其货币政策相应会发生怎样的变化，自然格外引人关注。

在笔者看来，此次会议美联储算是吹响了“中场哨音”，但并不意味着按兵不动，将此前已产生“宣示效应”的各项政策落地，会是未来一段时间的工作重点。

一、对此次会议的预期

在此次会议之前，各方对可能取得哪些成果有很多讨论，主要集中在如下几个方面[1]：

第一，是否会设定购买国债和房屋抵押贷款债券的数量和节奏。现行的政策没有设定购买上限，但每周公布当周的日购买数量。鉴于目前国债和房屋抵押贷款债券市场已有显著改善，所以购买数量明显减少。在这种情况下，是否有必要放松每周公布日购买量的做法，而改为每月公布月度购买数量？

第二，对此前已公布的紧急货币政策工具，会有何新的说法和进展？

第三，前瞻性指引。会将现有的低利率维持多久？条件如何？

第四，目前联邦基金目标利率区间为0-0.25%，从以往情况看，通常美联储希望联邦基金有效利率位于该区间的中间位置，但过去一周该利率已两次触及0.04%的均值水平。当这种情况出现时，美联储一般会通过上调逆回购利率和（或）准备金利率来纠正，目前二者分别为0和0.10%，这次也会吗？

第五，是否会控制收益率曲线的形状，设定国债收益率的上限？日本于2016年曾使用过该政策，而澳大利亚最近也采取了这项措施。

第六，也有人讨论负利率。但鉴于美联储总体上并不倾向于采取此项政策，所以并不预期在这方面会有新的进展。

二、吹响了中场的哨音

美联储在4月29日下午两点钟准时发表会议声明，基本维持此前的各项政策不变――在笔者看来，这相当于吹响了“中场哨音”。

维持联邦基金目标利率0-0.25%不变。该利率将继续保持，直至美联储有信心认为经济已摆脱困境并走向正轨。

保持逆回购利率和准备金利率不变。

将继续购买国债和房屋抵押贷款支持证券，以使市场发挥正常功能。购买数量无上限，完全视需要而定。此外，继续在公开市场进行大规模隔夜和定期回购操作，以投放市场所需短期资金。

关于未来的货币政策取向，将参考不断更新的各项数据与信息而定，包括劳动力市场、通胀压力和通胀预期指标、金融条件以及国际因素。

三、历史性的视频记者会

下午两点半，美联储主席鲍威尔准时召开了记者会。这是历史上首次视频形式的记者会，让人感觉现在真是处在一个非常特别的时期。笔者目前参加哈佛学术活动用的都是Zoom，不知道这次记者采用的是什么技术，但感觉和Zoom没什么两样。从记者会传达出的信息远较会议声明要丰富得多，有时连表情、讲话的方式甚至停顿都有内容。如下文字除了记录问答，也还有笔者的观察和理解。

第一，对经济形势的判断更加严峻。鲍威尔认为二季度的GDP会非常差，“从未见过的差”。尤其令笔者印象深刻的是，鲍威尔谈到了“中期”经济前景，认为当前的公共健康危机给中期经济前景带来了很大风险。中期算多长？鲍威尔并未界定，但一般应指2-3年甚至3-5年。由此看，美联储已在做长远打算。

为什么？笔者感觉可能有三个原因：一是疫情难控；二是美联储认识到就算是疫情受控，消费者的行为也会改变，从而影响消费支出；三是国际因素的不确定性也相当大。

第二，认为通货膨胀不是当前关注所在。弱需求和低油价导致通胀走低。

第三，关于紧急政策工具的使用，鲍威尔强调美联储只能贷款给有清偿能力的机构，以鼓励私人部门的金融机构投放贷款，其目的一是使企业避免丧失清偿能力，以至于破产；二是使雇员保住工作，避免失业，因为失业的时间越长技能的丧失越严重，后者是前者的函数。如果不能避免上述情况发生，就会导致漫长而深重的衰退。

第四，美联储对外贷款的风险与以往相比确实增加了。风险更多是财政部应考虑的事，毕竟有财政部的4540亿美元优先吸收损失。如果财政部认为合适，或者说如果财政部不担心风险和损失，美联储就没有问题。

第五，关于财政政策。美联储一般不大谈财政政策，但鲍威尔这次毫不回避。他认为，国会和美联储都采取了坚决行动。之前国会的纾困计划是完全必要的，但仍需进一步的财政支持，也有能力和究间。应考虑财政的可持续性，但当前完全不是担心这个的时候。当然，美联储不对财政政策负责。

第六，美联储不会直接购买资产，至少我们目前的政策是适当的，暂时不会改变。

第七，美联储不会用尽弹药。财政部提供的资本还剩很多，可供美联储的紧急货币政策工具使用。

第八，为什么有些紧急工具在闲置？鲍威尔认为，之前采取的一揽子货币政策有很强的“宣示效应”（announcement effect），对金融体系已产生积极影响。但宣布的政策仍要实施。知道很急需，会尽快推出。

一级和二级债券市场便利很快便会实施。但支持中小企业的普通贷款便利还需要时间，因为各类借款人的需求完全不同，如何考虑周全并合理分配是个难题。条款也正在设计，已收到很多反馈意见，预计还需要些时间。美联储的贷款不是拨款，没有提供拨款补助的权力，所以贷款需求也许不会象小企业管理局的PPP那么强。

第九，美联储在回答记者问时谈到最近放慢了购买国债和房屋抵押贷款支持证券的节奏，是因为市场改善了，不需要那么大力度的操作。

第十，关于金融体系，鲍威尔认为银行体系很稳健，资本和流动性充足。但资本市场相对脆弱，这种脆弱性已有所表现。

以上信息量巨大。但简言之，虽然美联储吹响了“中场哨音”，但并不意味着按兵不动，将此前已产生“宣示效应”的各项政策逐一落地，会是未来一段时间的工作重点。

[1] 参见（1）https://www.bloomberg.com/news/articles/2020-04-28/note-to-powell-four-big-questions-from-bond-markets-this-week?sref=E1hpDegX；（2）https://www.wsj.com/articles/fed-focuses-on-lending-programs-but-monetary-policy-deliberations-loom-11587649697?mod=searchresults&page=1&pos=4&mod=article_inline。