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经济复苏尚不牢固 宏观政策仍需发力

作者Author:张明 2023-05-31 2023年05月31日

最近,人民币对美元汇率跌破“7”这一整数关口,引起市场热议。本轮人民币波动有内因和外因两方面因素。从外因来说,近期美国宏观数据相对强劲,尤其是劳动力市场,使得市场重新预期美联储再度加息的可能性,而此前市场认为5月份是美联储加息的尾声。在此背景下,美国长期利率出现跳升,进而带动了美元指数跳升。换言之,美国宏观数据诱发了加息预期,导致美元指数跳升,这是外因。

从内因来说,4月份中国宏观数据喜忧参半。积极的一面,如消费数据同比增长18.4%,实现两位数的增长,出口增长16.8%,同样超预期。但投资数据相对不太理想,三大投资增速都出现回调。同时,4月PMI低于枯荣线,4月CPI同比增长只有0.1%,PPI则为-3.6%。此外,无论是M1数据,还是社融总量和信贷总量数据,都难言理想,特别是社融和信贷总量出现明显收缩。上述数据使得市场认为,当前中国经济复苏仍不牢固。因此,在内外因的作用下,人民币对美元汇率出现一定幅度的贬值。

对于人民币汇率的后续走势,笔者是偏乐观的。在今年下半年,随着复苏力度增强,中国经济增速将总体向上,而美国经济在持续加息作用下,将总体下行。中美之间的增长差会拉大,而增长差当前在决定汇率方面比利差更为重要。因此,下半年人民币对美元汇率可能会出现一波比较温和的升值,到年底可能会到6.5-6.6左右。

4月消费数据增长强劲,但考虑到去年4月消费增速明显下行,因此单看4月份数字,并不能代表消费已经彻底回暖,还需要再往后看几个月的数据,才能做出准确判断。同时,居民收入增速和消费者信心指数目前仍处在相对较低的水平,这意味着消费复苏更可能是一个渐进过程。

投资方面,4月三大投资增速都较为乏力,其中值得重视的是制造业投资增速连续下行。目前工业企业利润增速和工业增加值增速都处于较低水平,且作为制造业投资先行指标的PMI指数,在4月低于50的荣枯线,说明目前制造业企业扩张产能和新增投资的意愿并不强烈。房地产投资增速也出现下滑,原因在于市场对房地产预期并未根本改变。当前房地产信贷的放松主要针对头部优质企业,整个房地产投资增长是偏弱的。

4月出口增速相对理想,但今年全年出口增速预计仅为3%-5%,延续三年疫情期间出口强劲增长态势的可能性很低。

值得重视的是4月通胀数据下行以及年轻人失业率上升,这总体上说明,经济复苏的确在进行中,但复苏的真实力度还偏弱,尤其是微观主体内生增长还处于相对疲弱的状态。因此,财政政策和货币政策应该进一步发力,以提高本轮经济复苏的可持续性。

财政政策方面,今年两会定调的财政政策力度比去年有一定上调,中央财政赤字占GDP比率从2.8%上调到3%,地方专项债额度也有一定上升。但是考虑到中国经济体量进一步上升,以及去年下半年真实财政放松力度相当之大,因此相对而言,今年财政政策的取向是偏紧的。笔者的建议是,首先,政策性开发性金融工具应继续保留并发挥作用,因为该工具对地方政府基建投资的促进力度非常大;其次,去年大规模增值税留抵退税今年很难持续,但其退出最好能够较为缓和;第三,或可考虑发行特别国债,对受疫情冲击较大的中低收入家庭和中小企业提供各种形式的补贴。

货币政策方面,我们认为经济增速目前仍然偏弱,同时通胀压力很低,因此货币政策发力仍有空间。在经过了多次降准之后,目前部分城商行农商行的法定存款准备金率只有5%左右,因此继续降准的空间不大。或可考虑非对称式降准,以及进一步降息。降息可以直接降低微观主体借贷成本,在当前的作用强于降准。此外,无需担心降息可能导致汇率继续贬值。一方面,利差并非影响汇率运动的唯一因素;另一方面,汇率在一定程度内的贬值对中国经济影响不大。当前货币政策制定应更多考虑国内需求。

展望2023年下半年的中国经济,我们认为全年GDP增速或在5.6%左右,高于两会预计的5.0%,也高于IMF最新预测的5.2%。今年一季度GDP增速为4.5%,二季度由于去年的低基数,同比增速或可达到8%左右甚至更高,三季度、四季度可能回落到5%-6%,全年增速大概在5.6%左右。CPI方面,我们认为全年或在1%-2%左右,下半年随着消费逐渐回暖,CPI增速可能温和上升,PPI全年可能负增长。年轻人失业率下半年可能明显回落。2023年中国经济表现会明显好于2022年,且呈现出前低后高之格局。