一、引言

党的十九大把“防范化解重大风险”列为三大攻坚战之首，防范化解系统性金融风险是其中最重要的内容之一。在当前的新发展格局下，防范化解系统性金融风险，既是推动我国高质量发展的根本性任务，也是贯彻“统筹 发展和安全”思想的必然要求。所谓系统性金融风险，是指金融体系整体或部分受到损害，致使金融服务中断，并且对实体经济造成严重负面影响的风险。我国的系统性金融风险突出表现在全球金融危机爆发之后宏观杠杆率的快速上升。2008年至2016年，我国的宏观杠杆率（实体经济部门债务/GDP） 由 141.2%飙升至 238.8%，上升了近 100个百分点（图 1）。宏观杠杆率飙升，一方面反映了信贷驱动增长效力的下降，另一方面也反映了特定主体（例如国有企业与地方政府）债务存量的累积。

为了化解此轮系统性金融风险，中央出台了一系列措施。2015 年年底 的中央经济工作会议将“去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板”（三去一降一补）作为 2016 年的五大工作任务。2016 年 10 月国务院颁发的《关 于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》，将去杠杆问题推进到了以企业去杠杆为代表的第二阶段。2018 年 4 月中央财经委员会第一次会议首次提出结构 性去杠杆，指出应该以降低地方政府和国有企业杠杆率为抓手来降低宏观杠杆率，降杠杆进入第三阶段。如图 1 所示，我国的宏观杠杆率在经过 2009-2016 年的快速上升后，在 2017 年到 2019 年期间基本趋于稳定，这反映了我国防范化解系统性金融风险攻坚战取得了重要阶段性成果。

然而，自 2020 年以来，在一系列冲击的影响下，我国的系统性金融风险有了重新抬头的迹象。截至 2020 年第三季度，我国的宏观杠杆率为 270.1%，其中政府部门杠杆率为 44.7%，居民部门杠杆率为 61.4%，非金融企业部门杠杆率为 164.0%。相比之下，2019 年同期我国的宏观杠杆率为 246.0%，政府部门杠杆率为 38.4%，居民部门杠杆率为 55.1%，非金融企业部门杠杆率为152.5%。可见，宏观杠杆率与各部门杠杆率均快速攀升。

经济快速发展的同时也蕴含着系统性金融风险的积累。在经济快速发展时，微观主体出于对盈利预期的乐观估计，积极扩大投资头寸并引发风险敞口的扩大和杠杆率的快速攀升。杠杆率的快速攀升会带来金融机构脆弱性的上升，从而导致金融风险的不断发酵。由此可见，杠杆率的快速攀升是系统性金融风险加剧的重要标志。当单个部门金融风险积聚到一定程度后，金融风险会跨部门溢出和传染，并因此形成系统性金融风险。当系统性金融风险不断积累达到一定临界值后，经济、社会中就会爆发某些突发事件，金融危机因此产生。因此，系统性金融风险不仅危及金融稳定，更会给宏观经济和社会财富造成巨大损失，识别和防范化解系统性金融风险有着重要的研究意义。

基于此，本文将聚焦于系统性金融风险突出的四个部门，重点讨论系统性金融风险在 2020 年重新抬头的原因，探讨如何有效防范化解系统性金融风险的具体思路。本文的逻辑结构如下：首先以金融风险突出的四部门框架来梳理当前我国系统性金融风险的分布，然后厘清 2020 年系统性金融风险抬头的原因，接着讨论新冲击下有效防范化解系统性金融风险的具体策略。

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