由于疫情的巨大外生冲击，全球经济都将受到严重拖累，各国纷纷推出降息等政策，力图稳定金融市场和经济，中国在春节后立即出台了相关的财政货币政策。鉴于其他国家已经降息，国内有人主张，中国应当降低存贷款基准利率。但是，此降息非彼降息。实际上，自2019年改革贷款基础利率（LPR）形成机制以来，中国央行已经多次降息了。如果漠视近年来中国货币政策操作方式的重大转变，仍停留在过去的降息思维上，将会对货币政策产生不必要的误解。因此，我们认为，与其降低央行存贷款基准利率，不如顺势取消存贷款基准利率。

调整存贷款利率曾是重要的货币政策工具

央行调节存贷款基准利率曾经是中国最重要的货币政策工具之一。在1998年之前，中国货币政策工具箱中，实际上只有两种工具：调整存贷款利率和信贷规模控制。而且，在上世纪80年代，央行设定的贷款利率非常琐碎，乃至不同行业的政策利率可能存在明显差异，商业银行没有任何确定存贷款利率的自由度，因此，那时作为货币政策工具的利率，实际上是管制利率。

1998年，中国开始对商业银行实行资产负债比例管理，同时试图转向以法定存款准备金、公开市场操作为主的间接调控体系。但在实践中，中国仍然实行的是量价并举的双线货币调控。在量的方面，又有两个维度——货币供应量和信贷规模，所以，我们常常在政府工作报告中读到“管好货币与信贷闸门”这样的表述。早在1994年，中国就建立了货币供应量的调控目标，随后就在每年的《政府工作报告》中公布当年货币供应量的调控目标值。在最初的14年里，货币供应量的调控目标既包括M1，也包括M2；但在2008年后，就取消了M1的调控目标，只公布当年M2的调控目标了。及至2017年，就连M2的调控目标也取消了。除了货币供应量外，中国依然十分关注信贷规模，在“合意贷款”的名义下，常常对商业银行的贷款实行不同形式的窗口指导，商业银行贷款多少、投向哪里，都受到央行窗口指导的十分强烈的影响。

在“价”的方面，自然就是央行根据宏观经济形势的变化调节存贷款利率了。央行前行长周小川曾说，中国的货币政策重视量的调控，而忽视“价”的调控，而“价”的调控的效果往往优于量的调控。但实际上，在2002年至2015年10月，央行直接调整存贷款利率就超过了25次。这期间，既有应对信贷高涨、通胀压力增大而提高利率的，也有为保增长而下调存贷款利率的。比如，2002年至2007年，央行就连续近十次提高存贷款基准利率。在此期间，一年期存款基准利率从1.98%提高到了4.14%，贷款基准利率则从5.31%提高到了7.47%。2012年6月至2015年10月，央行又八次下调存款基准利率，一年期存款基准利率从3.5%下调至1.5%。一年期贷款基准利率则从2011年的6.56%下调至2015年10月的4.35%。

除了调整存贷款基准利率之外，央行还把调节商业银行存贷款利率的浮动区间也视为中国的货币政策工具，也就是说，金融机构吸收存款和发放贷款的利率，在央行设定的存贷款基准利率基础上有一定浮动区间。正是央行在利率这个“价”的调控增加了这一个新的维度，所以，作为央行货币政策工具的存贷款利率也随之变成了“存贷款基准利率”。不过，与其说央行调整存贷款利率的浮动区间是货币政策工具，倒不如更确切地说它是中国渐进式利率市场化的安排。从1998年中国存贷款利率市场化试点开始，经过前后17年左右的努力，中国利率市场化取得了非常大的进展。到2013年7月20日，中国央行就取消金融机构贷款利率上下限，放开贴现利率管制，对农村信用社贷款利率也不再设上限。至此，贷款利率管制全面放开，央行仅对存款利率实行上限管理，金融机构的自主定价空间进一步扩大。到2015年5月，央行放开全国小额外币存款利率上限；8月，放开一年期以上（不含一年期）定期存款利率上限；10月，对商业银行和农村合作金融机构等不再设置存款利率上限，标志着利率管制已基本放开。至此，至少从理论上说，国内商业银行对存贷款利率拥有完全的自主定价权。

随着存贷款利率市场化的推进，中国利率体制已然发生了重大变化。这一变化的结果，也直接带来了中国货币政策框架的重大转变，那就是，过去常被用于货币政策工具的“存贷款利率”，自2015年放开存款利率上限后，就一直被束之高阁，即便是在经历中美贸易冲突、国内经济金融出现种种复杂形势的局面下，央行也没有再像过去或者像一些市场人士呼吁的那样，运用（降低）存贷款基准利率来实施货币政策了。

取消存贷款基准利率的条件已经成熟

考虑到中国货币政策和利率体制的变化，我们现在所关注的不应当再是央行是否或什么时候调整存贷款基准利率，而应当是央行何时取消存贷款基准利率了。我们认为，中国取消存贷款基准利率的条件已经成熟，也到了该取消的时候了。

首先，中国已建立了多种基准利率。

中国已建立的基准利率体系包括货币市场基准利率和信贷市场基准利率。货币市场基准利率包括上海银行间同业拆放利率和银行间回购定盘利率，它们涵盖的期限品种都在一年以内。2013年，央行又建立了贷款基础利率（LPR）集中报价和发布机制。贷款基础利率是商业银行对其最优质客户执行的贷款利率，其他贷款利率可在此基础上加减点生成。在报价行自主报出本行贷款基础利率的基础上，指定发布人对报价进行加权平均计算，形成报价行的贷款基础利率报价平均利率并对外公布。贷款基础利率机制是市场基准利率报价从货币市场向信贷市场的进一步拓展，为金融机构信贷产品定价提供重要参考。2019年央行又进一步完善了贷款基础利率，将报价行从原来的8家增加到了18家，从而提高了报价行的代表性；同时，报价频率改为每月一次的报价，增加了5年期的报价品种，报价基准则从原来的央行贷款基准利率改为公开市场操作利率。根据央行的解释，其中公开市场操作利率包括回购利率和中期借贷便利（MLF）利率。可以说，到此为止，央行实际上已正式宣布了贷款基准利率在银行贷款利率定价中作用的终结。

其次，高度市场化的债券市场收益率也可为存贷款利率提供基准参考。

中国早已是全球第二大债券市场。截至2020年3月末，债券市场余额已超过100万亿元，债券市场深度（债券余额与GDP之比）已达100%左右，债券余额与金融机构各项贷款余额之比也已经超过60%。债券市场丰富的期限品种结构、高度市场化的收益率形成机制，也为金融机构的存款利率定价提供了参考和基准。比如，在取消存款基准利率后，商业银行完全可以将国债二级市场相对期限的到期收益率作为基准，通过加点来设定存款利率。

第三，市场利率定价自律机制已得到不断健全。

在2013年建立贷款基础利率的同时，央行就建立了相应的利率定价自律机制。2015年，全国性自律机制成员已扩大至643家。同时，积极推动各地区建立健全省级自律机制，加强对中小金融机构利率定价的行业自律和指导，维护各地区公平有序的市场竞争秩序。

第四，央行已经探索了新的利率调控机制，积累了市场化的利率调控经验。

自2005年以来，央行就在不断探索通过市场化的手段来引导和调节利率的机制。早在2005年，中国人民银行就多次通过固定利率数量招标的方式发行央行票据，来引导市场利率；央行也曾经通过发行远期央行票据的方式来探求金融机构对未来市场利率走向的预期。2013年“钱荒”之后，央行又创立了常备借贷便利（SLF）、中期借贷便利（MLF）等再贷款工具，以此建立中国的利率走廊调节机制，加强市场利率预期管理。2017年，在美联储连续加息的背景下，中国央行也紧随美联储的政策行动而提高MLF和逆回购利率，直接导致了国内债券收益率的上升。2019年完善LPR定价机制以来，央行又根据国内经济金融形势的变化下调逆回购操作利率和MLF利率，也直接带动了LPR下行。因此，经过几年实践的探索，央行已经积累了相应的市场化利率调控的经验，也已经逐步建立了相应的政策工具体系。

最后，在存贷款利率已放开的条件下，仍然保留存贷款基准利率存在的弊端日益明显。

不可否认，央行设定的存贷款（基准）利率，在过去的货币政策操作中发挥过重要的作用，但是，自2015年以来，它不仅在中国货币政策操作体系中完全形同虚设，成为了一种多余的工具，而且成了商业银行市场化定价贷款利率的障碍。更何况，央行设定的存贷款基准利率，在过去十多年里一直保持着非常高的利差，商业银行只需在这一利差水平上经营，便可获得丰厚的利润，也直接降低了商业银行有效地对贷款风险定价的意愿，使得中国利率表现出非常强的粘性。以LPR为例，在2015年至2019年长达四年有余的时间里，由于央行没有调整存贷款基准利率，商业银行报价的LPR利率也一直保持不变，而在此期间，债券市场收益率完成了两度上升和下降的周期。质言之，保留存贷款基准利率带来LPR僵化性，阻碍了货币政策的有效传导，迫使央行于2019年要求LPR的报价行以公开市场操作利率作为新的报价基准。取消存贷款基准利率，才意味着中国存贷款利率市场化，也即中国利率市场化进程中最艰难的一步最终完成。

取消存贷款基准利率的配套机制建设

不过，在取消存贷款基准利率的同时，中国仍然需要提供一些配套的制度和机制建设。包括进一步进理顺中国货币政策传导机制，真正建立以利率为核心的货币政策调控框架，修改《中国人民银行法》，完善公平、充分竞争的利率定价的法治环境等。

首先，进一步降低存款准备金、重塑央行资产负债表是必要的选择。

众所周知，中国有着畸高的法定存款准备率。应当说，中国的高存款准备金比率对于过去国际收支双顺差格局下“深度”冻结流动性、防止出现严重的通胀，发挥了积极的作用。但是，2013年以来，中国外汇储备已大幅减少了。为了减轻外汇储备下降可能带来的流动性收缩，央行已多次降低准备金率以释放流动性，但不可否认，中国央行在负债端依然保留着非常高的法定存款准备金率。另一方面，央行在资产端又不断扩张其对金融机构林林总总的再贷款。须知，央行再贷款利率远高于法定存款准备金利率，这就意味着，商业银行通过市场利率吸收的负债，要有相当一部分以极低利率存入到央行而不能动用。为了增加可贷资金，它们又不得不以更高的利率从央行去获得再贷款，由此，央行负债端低利率的大量存款准备金与资产端相对较高利率的再贷款，都直接造成了货币政策的扭曲。为了减少这种政策组合造成的扭曲，就需要调整央行的资产负债结构。我们的看法是，继续适时降低法定存款准备金率，置换金融机构尚未到期的各种央行贷款，既不会造成流动性的收缩，也减少了货币政策的扭曲。

其次，建立以利率为目标的操作体系势在必行。

1994年，中国实行了以货币供应量为中间目标的政策框架，但是，在2008年和2018年就先后放弃了M1和M2的调控目标。2018年政府工作报告指出：“保持广义货币M2、信贷和社会融资规模合理增长”，但没有明确货币供应量的具体目标值，这意味着，以货币供应量为目标的政策框架，已寿终正寝。然而，两年多时间已经过去了，旧的政策框架已打破，新的框架却迟迟没有清晰地建立起来。近年来，央行一直强调货币政策的预期管理，而明确的、可信的政策框架，恰恰是预期管理的基础保障。虽然央行也不断借鉴和学习国外所谓“利率走廊”调节，但国内货币政策仍然缺乏清晰的利率目标值，市场需要不断地“猜测”央行的政策意图和实际操作力度；利率走廊的上下区间，则是全然不清楚的。这种状况，显然也与我们一直强调的“预期管理”是矛盾的，也加大了金融市场的交易成本，降低了定价效率。因此，尽快建立以利率为目标的政策框架，完善相应的政策工具组合，是实施稳健货币政策的必要工具保障。

第三，LPR机制需要进一步完善。

2019年LPR改革后，中国商业银行的贷款利率定价机制得以重建，浮动利率就是以LPR作为定价基准加点而形成的利率。其具体方式是，次年的浮动利率贷款利率，以本年末LPR作为定价的基准，再加若干利差而成。但是，固定利差的贷款定价方法与利差本应反映借款者信用风险状况的市场化理念相冲突；基于时点的利率基准可能强化LPR报价行之间协同定价和串谋的动机。基于这两个方面的原因，我们认为，应当进一步增加报价行的数量，对于贷款剩余期限超过一年的贷款利率基准，应以上年的平均LPR为基准等。

第四，修改《中国人民银行法》。

央行确定存贷款基准利率是《中国人民银行法》赋予它的权利。《中国人民银行法》第五条规定：“中国人民银行就年度货币供应量、利率、汇率和国务院规定的其他重要事项做出的决定，报国务院批准后执行。”第二十二条也规定：“确定中央银行基准利率。”第三十二条又规定：“中国人民银行有权对金融机构违反规定提高或者降低存款利率、贷款利率的行为进行检查监督。”

但是，《中国人民银行法》赋予央行的这些权利已经与中国利率市场化取得的进展很不协调了，若不及时修改，它将成为中国进一步利率市场化的法律障碍。在此，我们建议，将第五条修改为“中国人民银行就货币政策的相关重要项目做出的决定，报国务院批准后执行。”作这样的修改是因为，中国早已不再公布M1和M2的调控目标了，存贷款利率也已放开。将第二十二条改为“调节市场基准利率”，是因为央行通过货币政策工具来引导货币市场基准利率和贷款基础利率，这一新的利率调控框架已初步成型。将第三十二条修改为“中国人民银行有权对金融机构违反市场公平、充分竞争的存贷款利率定价行为进行检查监督”，这样的调整是为了打击阻碍利率市场化和损害金融消费者权益的串谋行为。

最后，完善利率市场化的法律惩戒机制。

央行发现，有的商业银行通过协同行为（实为串谋）而设置隐性的利率下限，这与市场竞争是严重冲突的，也极大地损害了金融消费者、借款企业的利益。在任何利率完全市场化的国家，串谋定价都是严重违法的行为，一旦被发现，有关商业银行也会受到法律的严厉制裁（如巨额罚款）。虽然央行明确表示，监管部门和市场利率定价自律机制将对银行实施监督，企业也可以举报银行协同设定贷款利率的行为，但若没有法律规定的惩罚机制，很难相信银行在贷款定价中不再发生协同定价的行为。因此，要完善社会主义市场经济，我们需要不断完善反垄断、维护市场公平竞争的法律体系。