随着非银金融机构的发展，若央行仍只将金融稳定与流动性供给限于传统的银行机构，则无法覆盖绝对金额已然庞大且占比也大幅提升的非银系统。因此，中国人民银行在2026年的工作会议中提出，建立在特定情景下向非银机构提供流动性的机制性安排。此举使中央银行流动性管理和金融稳定的职责更加透明化、制度化，有利于更好地稳定投资者面对市场较大波动时的信心。而且，在特定情景下对非银机构提供流动性，不仅与“保持币值稳定并以此促进经济增长”的法定最终目标不冲突，反而有利于货币政策最终目标的实现。

2026年1月召开的中国人民银行工作会议指出，“建立在特定情景下向非银机构提供流动性的机制性安排，发挥好两项支持资本市场的货币政策工具作用”。这是我国建立现代中央银行制度、完善货币调控机制和维护金融稳定方面的一个重要发展，引起了广泛关注。

一、将非银机构纳入流动性管理意义重大

传统上，中央银行货币政策的目标是物价稳定、经济增长、充分就业与国际收支平衡。然而，随着经济全球化的深入，维护金融稳定在货币政策中的地位愈加突出。

之所以如此，是因为不断涌现的金融创新、越来越庞大的非银行信贷金融市场规模对实体经济运行与稳定、对就业等方面产生了不容忽视的影响。全球历次金融危机的教训也表明，金融市场急剧地大幅下挫和重要金融机构的倒闭，都会导致信用紧缩、加剧经济衰退的风险。中央银行的一个重要职能就是充当“最后贷款人”，在金融机构面临流动性困境时，为防止恶化成金融危机，会向金融体系注入流动性。自20世纪80年代以来，主要发达经济体中央银行的“最后贷款人”角色已经从银行体系延伸至非银机构和整个金融市场，无论是股票与债券市场还是货币与外汇市场的过度波动，中央银行都会对金融市场进行资金干预，以稳定市场情绪。

从理论上看，早在1873年，英国的白芝浩就开出了一个经典处方：在发生金融危机时，中央银行应当慷慨地向陷入危机的金融机构提供贷款，这就是有名的“白芝浩原则”。这一原则甚至被主要经济体中央银行以法律形式确立下来。例如，《美国联邦储备法》第13条第3款就规定：“在异常和紧急情况下，经美联储理事会至少五名理事投票同意，联邦储备银行可以向任何个人、合伙企业、公司、信托或其他实体（包括非银机构）提供贷款。”英国2009年的《银行法》也约定，“英格兰银行的目标之一是助力保护和增强英国金融体系的稳定性，即金融稳定目标”，英格兰银行据此可以通过贴现窗口向符合条件的机构提供流动性，防止流动性危机扩散。

维护金融稳定也是我国中央银行的法定职责。《中国人民银行法》第二条就规定：“中国人民银行在国务院领导下，制定和执行货币政策，防范和化解金融风险，维护金融稳定。”尽管该法第三十条规定“中国人民银行不得向地方政府、各级政府部门提供贷款，不得向非银行金融机构以及其他单位和个人提供贷款”，但同时也规定“国务院决定中国人民银行可以向特定的非银行金融机构提供贷款的除外”。这为中国人民银行在特定情境下向非银机构提供流动性预留了空间。

21世纪以来，中国人民银行将金融稳定职责和流动性供给从传统的银行体系延伸至非银机构和市场，具有迫切的现实需求。尽管我国金融结构仍然以银行为主导，但随着金融市场的发展和金融结构的多元化，非银机构不断发展壮大。根据中国人民银行统计，截至2025年第三季度末，证券与保险业机构的资产总额已接近58万亿元，负债总额接近50万亿元。此外，万得的数据显示，我国公募基金管理的证券资产、银行理财子公司管理的资产、信托资产三者之和也已逾100万亿元。如果中国人民银行仍只将金融稳定与流动性供给限于传统的银行机构，则无法覆盖绝对金额已然庞大且占比也大幅提升的非银系统。因此，中国人民银行在2026年的工作会议中提出，建立在特定情景下向非银机构提供流动性的机制性安排，顺应了中国金融发展和结构变动的客观现实要求。

二、对非银机构提供流动性支持已有实践

实操中，在“白芝浩原则”指导下，主要经济体中央银行已广泛地运用向非银机构甚至整个金融系统提供流动性的方式维护金融稳定。其中以美联储最具代表性。1987年10月19日，道琼斯指数暴跌25%，美联储于当日紧急宣布，将向金融市场无限量地提供流动性支持。美联储的这一声明，及时稳定了市场情绪，避免恐慌进一步蔓延并恶化成1929～1933年那样的经济萧条。无独有偶，2007年美国次贷危机爆发后，美联储进一步拓展了其金融稳定的职责，向诸多非银机构提供了巨大的流动性支持。美联储在随后推出的量化宽松货币政策中，直接购买了上万亿美元由房地美、房利美担保的住房抵押贷款支持证券（MBS），直接托底证券市场流动性。在2008年国际金融危机中，美联储还为货币市场基金、汽车金融公司等非银机构等创设了多种流动性供给工具。如此等等，不一而足。

中国人民银行向非银机构或金融系统提供流动性支持也早有探索和实践。2005年，为了化解证券公司因挪用客户保证金而积累的金融风险，中国人民银行对数家证券公司提供了数百亿元的再贷款。2015年股市剧烈波动后，为支持股票市场稳定发展，中国人民银行积极协助中证金融公司通过拆借、发行金融债券、抵押融资、借用再贷款等方式获得了充足的流动性。通过中央银行的流动性救助和中证金融公司大规模入市买入，逐渐消除了当时中国股票市场的恐慌情绪。2024年9月24日，中国人民银行宣布创设股票回购增持专项再贷款，首期额度为3000亿元；数日后又创设证券基金保险公司互换便利（SFISF），首期操作规模为5000亿元。根据中国人民银行2025年第三季度货币政策执行报告，到2025年9月末，金融机构签订股票回购增持贷款合同金额约为3300亿元，已发放超1200亿元。到2025年末，互换便利工具操作金额总计为1050亿元。这两项工具向市场传达了政府建立资本市场长效机制的决心。从2025年中国股票市场的实际表现来看，毫无疑问，它们对推动上市公司积极运用回购、股东增持等工具管理市值、恢复投资者信心和活跃资本市场持续向好，发挥了极其重要的作用。

虽然中国人民银行在过去特定情境下向非银系统提供的流动性支持规模并不是很大，但在应对整个金融系统流动性压力方面已积累了丰富的经验。此次中国人民银行宣布建立在特定情景下向非银机构提供流动性的机制性安排，使中央银行流动性管理和金融稳定的职责更加透明化、制度化，有利于更好地稳定投资者面对市场较大波动时的信心。

三、对非银机构提供流动性并未改变货币政策目标

需要明确的是，在特定情景下对非银机构提供流动性，与中国人民银行“保持币值稳定并以此促进经济增长”的法定目标并不冲突，恰恰相反，它是服从于中央银行法定目标的。

首先，对非银机构和金融系统提供流动性支持，只有在“特定情境下”才会实施，具有应急的性质，并非中国人民银行常态化的流动性操作和供给。一般情况下，为保证经济和金融体系的“流动性合理充裕”，中国人民银行是通过与公开市场业务一级交易商（主要是银行业金融机构）交易完成的。其他市场机构则通过同业拆借、债券回购等货币市场交易从主要商业银行处获得流动性。但是，在市场出现较大的流动性压力或机构自身出现流动性压力时，这些机构难以从货币市场获得外部流动性。此时，若没有中央银行的流动性支持，它们就会陷入流动性螺旋的困境。因此，中国人民银行仅限于“特定情景”，即市场出现系统性压力、正常流动性渠道受阻、可能引发系统性风险时，启动对非银机构的流动性供给机制。若非银机构的流动性压力恶化成系统性金融风险，就可能进一步升级为经济下行（乃至衰退）和通缩的风险。因此，特定情境下对非银机构提供及时的流动性支持，恰恰是有利于实现物价稳定和经济增长目标的。

其次，虽然其具有流动性供给功能，但并非货币政策的总量宽松。中央银行向非银机构提供流动性，是在特定情境下针对具体的非银机构的流动供给安排，旨在帮助它们缓解短期的流动性约束，这不会造成货币供给总量在短期内急剧攀升。中国人民银行推出的SFISF就证明了这一点，它通过“以券换券”（非银机构以债券、股票ETF等换入国债、央票等高流动性资产），改善此类机构的资产流动性结构，并不直接增加中央银行基础货币总量。虽然股票回购增持专项再贷款会直接增加中央银行的基础货币供给，但它的规模并不足以改变货币总量的趋势。实际上，2024年中国人民银行为恢复股票市场信心而推出的两种流动供给机制，最终实施的总量不大，但它们“政府支持资本市场长期向好”的宣示效应对信心的提振，要远强于流动性增加数千亿元的效应。因此，即便将来在特定情境下对非银机构的流动性供给是通过中央银行再贷款来实现的，但针对特定机构的流动性供给总量将以个别机构的临时性流动性需求为限，并不会改变货币政策的基本立场。

再次，在政策工具上，中国人民银行可能通过两种途径向非银机构提供流动性。第一种，非银机构通过互换便利，从中央银行获得信用高、流动性强的证券，然后再由非银机构以获得的高信用级别证券进行质押式回购获得资金支持。这是一种间接的流动性供给机制。但在面临流动性压力、失去交易对手的信任时，通过回购交易来获得外部流动性也是非常困难的。第二种，中国人民银行通过合格抵押品直接向非银机构提供流动性支持，因此，它是市场化的流动性支持工具。合格抵押（担保）品范围包括：高等级债券（国债、中央银行债券和政策性金融债券、高等级信用债）、商业银行持有的信贷资产，地方政府债券则被纳入SLF、MLF和PSL的抵押品范围内。此外，为了控制风险，还会按照担保品的种类、评级、剩余期限等因素确定折扣率，并根据货币政策操作需要和金融风险评估情况适时加以调整。折扣率以国债折扣率为基础，其他担保品的折扣率在相同剩余期限国债折扣率的基础上加一定百分点确定。当担保品的可担保价值低于或高于融资本息余额一定水平时，中国人民银行根据需要启动担保品调整机制。由此可见，非银机构从中央银行获得的流动性，并非无限规模的，会受到其提供的担保品的种类和数量的约束。

最后，中国人民银行在特定情境下对非银机构的流动性供给，并非兜底非银机构的经营风险。为了缓解流动性供给可能引发的金融机构道德风险，中国人民银行在特定情境下对非银机构的流动性供给，只是为了防范流动性不足可能引发的系统性风险并保护金融消费者的合法权益，金融机构的经营风险最终须由其股东来承担。此外，中国人民银行在对出险非银机构提供流动性时，可能会对机构的管理层、实际控制人等实施必要的惩戒。

因此，中国人民银行在特定情境下向非银机构提供流动性的机制安排，是中国金融结构变化和中央银行维护金融稳定职责的要求，有利于维护市场面临流动性压力时的信心，不仅与“保持币值稳定并以此促进经济增长”的法定最终目标不冲突，反而有利于货币政策最终目标的实现。