核心提示：国家金融与发展实验室国家资产负债表研究中心18日发布的报告显示，2018年二季度末，包括居民、非金融企业和政府部门的实体经济杠杆率由2017年末的242.1%增加到242.7%，上升了0.6个百分点，基本保持稳定。金融杠杆率已回落至2014年水平，资产方衡量的金融部门杠杆率由2017年末的69.7%下降为64.3%，负债方则由62.9%下降为61.6%。

国家金融与发展实验室国家资产负债表研究中心18日发布的报告显示，2018年二季度末，包括居民、非金融企业和政府部门的实体经济杠杆率由2017年末的242.1%增加到242.7%，上升了0.6个百分点，基本保持稳定。金融杠杆率已回落至2014年水平，资产方衡量的金融部门杠杆率由2017年末的69.7%下降为64.3%，负债方则由62.9%下降为61.6%。

国家资产负债表研究中心当天发布的《去杠杆政策转向了吗?——中国去杠杆报告(2018年二季度)》显示，相比2017年末，实体经济部门杠杆率略有上升。其中，居民部门杠杆率半年累积上升了2个百分点至51%；非金融企业和政府部门杠杆率都有所下降，非金融企业由2017年末的157.0%下降到156.4%，政府部门由36.2%下降到35.3%。

报告指出，金融监管加强促进金融部门加速去杠杆。二季度末，相比2017年末，从资产和负债两端分别统计金融部门的杠杆率皆有所下降，分别下降5.4个百分点和1.3个百分点。

国家金融与发展实验室副主任、国家资产负债表研究中心主任张晓晶介绍，二季度末，居民债务余额上升到44.1万亿元，同比增长18.8%。张晓晶分析，短期消费贷款仍是拉动居民部门各项贷款余额上升的主要动力，当前余额7.6万亿元，同比增长30.3%。

“当前居民杠杆率所面临的最大问题在于增速过快。”张晓晶分析，2016年和2017年全年分别上涨了5.7和4.1个百分点，2018年上半年上涨了2.0个百分点，增速持续保持在高位，这对宏观金融体系带来一定的风险。不过，随着住房贷款增速下滑，居民杠杆率的增速应有所下降。

报告显示，2018年二季度末，居民住房贷款余额23.8万亿元，同比增速回落至18.6%，增速已基本回到2015年房市启动前的水平。

据张晓晶介绍，非金融企业杠杆率自2017年一季度达到160.9%的峰值后持续下降，当前水平相比峰值时期已下降4.5个百分点，除今年一季度稍有反弹外，下降趋势已保持了5个季度。

其中，从企业资产负债率来看，国企在去杠杆而民企在加杠杆。张晓晶分析，民企资产负债率上升，主因在于资产缩水严重，资产和负债同时收缩，导致被动加杠杆。相反，国企资产和负债都在上升。不过，考虑到总负债与营业收入的比值，国企的状况尚未好转，仅从偿付能力来看，国企的债务风险依然较重。

报告显示，二季度末，政府总杠杆率从2017年末的36.2%下降到35.3%，总共下降了0.8个百分点。其中，中央政府杠杆率从2017年末的16.2%下降到15.9%，下降了0.3个百分点；地方政府杠杆率从2017年末的19.9%下降到19.4%，下降了0.5个百分点。

“2017年到现在，更为显著的变化是地方政府隐性杠杆水平下降。”张晓晶分析，一方面，以融资平台和PPP为代表的政府隐性债务余额增速出现了显著下滑；另一方面，主要以政府资金为支撑的基建增速大幅下滑。此外，地方政府隐性债务资金主要来源的影子银行规模出现大幅下降。

针对当前对“去杠杆转向”的讨论，国家金融与发展实验室理事长李扬表示，立足防范化解风险，去杠杆政策方向不能变。但要在充分研究经济运行形势基础上，研判去杠杆阈值、加强部门间协调、加强与市场沟通，给市场提供明确和稳定的预期。

张晓晶建议，在政策微调中应注意以下几点：

第一，避免回归旧有的保增长与加杠杆模式。“虽然决策层明确提出不搞'大水漫灌’式强刺激，但如何防止再次演变为过度宽松，从而避免去杠杆的努力付诸东流，是首先需要注意的问题。”张晓晶说，即便是政策的边际放松，在执行过程中也有可能会变形走样。对于定向调控这类的结构化操作，一旦在局部开启一定的政策空间，在各种套利机制的作用下，也可能在整体上产生非预期的政策结果。当前，尤其要防止流动性漂移带来变相加杠杆，重拾依靠房地产和基建两大部门拉动经济增长的旧有模式。

第二，以效率改进获得去杠杆的持久动力。张晓晶表示，非金融企业特别是国有企业去杠杆仍是结构性去杠杆的关键。要进一步优化企业的债务资金配置，打破刚性兑付，加快“僵尸企业”出清，把其占用的信贷资源释放出来，促使债务性资金更多配置到新兴产业部门、高效率企业。

第三，经济政策可以根据新情况新问题进行相机抉择，但也要有政策定力，以稳定市场预期。