核心观点：

当前域外疫情大概率步入大流行期，疫情蔓延引发的恐慌情绪、叠加石油危机导致VIX指数攀升，以美国为代表的资本市场指数呈断崖式下跌，先后触及技术熊市均线。归纳美国历次股灾发现，COVID-19域外疫情与石油危机或是新一轮危机的催化剂，美国大概率会或已发生新一轮股灾，目前跌幅距历次股灾最大跌幅中位数尚存约20%的空间。

在资本市场高度一体化与联动效应显著的环境下，中国股市或难以独善其身，但整体影响相对有限。情形一：若域外疫情完全失控，A股市场中期底部约为2700点。情形二：若域外疫情等取得超预期进展，美国指数出现企稳或震荡偏空调整，在5G、工业互联网、物联网等新型基建的助推下，A股市场大概率走出结构性独立行情。

正文：

一、恐慌情绪导致股指断崖式下跌，开启技术熊市时代

自2020年2月份，域外零星公布确诊COVID-19病例以来，COVID-19疫情目前已蔓延到118个国家和地区，已然实现跨国蔓延，世卫组织日前宣布将COVID-19疫情定位为大流行。在COVID-19疫情海外持续蔓延、且未见有效控制以及叠加欧佩克与非欧佩克成员间的“全面油价战争”的环境下，不断强化恐慌情绪导致全球股指出现雪崩式塌陷。其中，VIX指数呈指数型攀升，美国股指在一周内发生3次熔断，美国股指、欧洲主要股指以及亚太地区（除中国大陆股指外）先后掀起断崖式下跌潮。相关详情如图1所示：

若以美国指数960日均线作为技术熊市的判断基准，道琼斯、纳斯达克与标普500所对应的点位分别为约为23926.37、7221.76与2690.12点，目前道琼斯指数于2020-03-09、纳斯达克与标普500指数于2020-03-12日步入技术性熊市，欧洲主要股指、亚太地区股指跟风下跌迹象明显。但需注意的是，在国内疫情已基本控制，复工复产稳序推进以及再宽松预期逐步强化的环境下，A股指数未跟随欧美等股票指数出现由恐慌引致的断崖式下跌，期间整体保持以弱比例的形式被动向下调整。

二、美国历次股灾跌幅均位数达46.27%，持续时间至少约2个月

考虑到美国股指以及欧洲主要股指已全面步入技术熊市，经整理美国股指自1901以来的所发生的历次股灾等公开资料，发现每次股灾所对应的典型事件以及其数据特征，相关详情如下：

其一，除1942年至1973年期间外，美国股灾发生的时间间隔3-15年不等，若将美国股市对COVID-19的初始反应时间【2020-02-20】作为本次技术性熊市的起始点，美国股市距最近2007年金融危机已约有13年。

其二，历次股灾持续的时间少则71天，多则持续数年【第7次：1937-03-10至1942-04-28】，中位数时长约为665天，2020年技术性熊市目前仅持续约28个交易日。跌幅方面，美国历次股灾的最小跌幅约26.24%，最大跌幅约85.89%，中位数跌幅约46.27%，截止至2020-03-12，美国股指技术熊市跌幅仅约为27.76%。

其三，技术形态方面，自1901年以来，美国共发生11次股灾。以道琼期指数为基准，除1987年的黑色星期一引致的股灾未破960日均线外，其余10次都破960日均线，且长期位于均线下方。自2007年金融危机后，2009年1季度道琼斯指数反弹后开启美国股指长达十年牛市，道指在2010年10月8日站上960日均线后，仅在2010年10月19日、2011年8月10日、2016年1月20日和2016年2月11日等零星几个交易日处于均线以下，960日均线是强有力的支撑位置。自3月9日始，美国股指先后跌破960日均线，高盛、MSCI等主流机构宣布美国股指步入技术性熊市。

其四，触发性典型事件方面，每次股灾都有典型事件的冲击，诸如风灾、石油危机、世界大战、房地产次贷危机与地震等是引发股灾的典型事件。经整理资料发现,美国股指自2020-03-09始步入技术性熊市的起因主要有：其一，COVID-19疫情全球蔓延、以及有关国家未采取有效防控举措，引发持续恐慌及资本市场动荡；其二，欧佩克与非欧佩克成员间的“全面油价战争”，加剧资本市场动荡；其三，东西方大国在国家战略层面处于针锋相对状态，且将这种状况大概率将持续，世界格局大概率将发生演变。目前的经济与世界格局与之前单一事件，单一格局下的美国股灾略有不同。

三、域外技术性熊市下的A股可能走势分析

历史经验表明，美国股指牛市已然持续长达约13年，近期向下突破960日均线，进入技术性熊市。历次熊市最小持续时间约为2个月，最大跌幅中位数约为46.27%，截止2020-03-12，道琼斯指数跌幅约为27.26%。若以历次股灾中位数跌幅为判断基准，道琼斯指数约还有20%左右的跌幅，至16960.496点。

需提醒的是，COVID-19虽在国内已基本控制，但在域外疫情尚未出现明显的拐点，且不断有媒体披露欧美等发达经济体出现政要与名人COVID-19检测呈阳性等新闻，在未有特效药与疫苗出现的情况下，域外不确定性风险尚处于高位，恐慌情绪尚未有明显缓解的迹象。此外，欧佩克与非欧佩成员国间矛盾引发的原油动荡依然存在，且在2020-05月前难有再次就相关问题商讨的可能性。

针对目前美国股市技术性熊市与资本市场现状，在产业链高度一体化、国际化，资本市场联动效应显著的环境下，我们认为，中国股市难以独善其身，但相对域外股票市场而言，整体影响将相对有限。其根源在于：其一，国内疫情已实质性见到拐点，疫情矛盾由内部传染性增长转向外部输入性风险，随着相关域外出入境管理举措渐近清晰，域外输入性风险整体可防可控；其二，国内市场对域外疫情引致的恐慌出现钝化现象，在以美国指数为代表的恐慌行情期间，A股指数整体震荡略偏空，幅度仅约为2%；其三，根据《国务院联防联控机制3月13日发布会》信息，全国除湖北外的规上工业企业平均开工率超过95%，企业人员平均复岗率约为80%；中小企业开工率已达到60%左右的环境下，经济韧性的可持续性具备相关基础；其四，相对美国指数而言，A股尚处于历史相对低位。

鉴于此，我们分两种情形讨论域外恐慌情绪与美国股指断崖式下跌环境下，A股市场可能的走势：

情形一：若域外疫情失控，恐慌情绪持续发酵，美国指数再继续下行或爆炸式下行，引发全球资本市场连锁反应，且在中长期内维持技术熊市状态。A股市场大概率无视政策边际宽松与复工复产下经济相对利好的影响，以相对较弱的比例向下调调整；若未有超预期的黑天鹅事件再次冲击A股市场，我们依然维持中期底部约为2700点的判断。

情形二：若域外疫情超预期好转，石油危机获阶段性利好，多重恐慌情绪缓解，美国指数爆炸式下跌后企稳或箱体偏空震荡，全球资本市场在中长期内跟随箱体震荡调。在5G、人工智能、工业互联网、物联网为代表的新型基础设施建设历程中，政策边际宽松、复工复产稳定经济，在此情形下，A股市场大概率走出结构性独立行情。

无论是情形一抑或情形二，我们认为疫情是否可控、防控举措是否超预期是关键，疫情失控下的外盘震荡或下跌，易击破跨市场、跨品种间的原有资金结构平衡，市场间资金挤兑回抽A股市场，进而逼迫A股指数被动调整。

四、风险提示

宏观经济风险，国外内不可预测事件风险，域外疫情防控不及预期等。