一、债务动态 （一）中基协发布提示 鼓励私募股权创投基金设置多元退出目标 严禁明股实债 12月1日，中国证券投资基金业协会通过AMBERS系统向部分私募管理人推送《关于私募股权创投基金投资条款的提示》（下称《提示》），鼓励私募股权创投基金设置股权回购条款时应科学合理，退出目标综合多元，鼓励与回购义务人从长计议，妥善解决利益分歧，支持实体企业发展壮大。 《提示》强调，私募股权创投基金管理人应树立和践行长期投资、价值投资理念，提升价值发现、主动管理和估值定价等能力，发挥私募股权创投基金作用，梯度培育创新型企业，服务科技创新和产业创新。 根据《提示》，私募股权创投基金设置股权回购条款的，要做到相关安排科学合理，退出目标综合多元，不利用回购安排违规从事借贷、明股实债等非私募基金投资活动，也不签订其他明显偏离股权投资属性、权利义务设置明显不合理的股权回购条款。 一位私募股权创投基金人士表示，股权回购条款本质上是投资人为应对未来不确定性而设置的风险缓冲机制。回购的触发条件应基于企业长远发展的商业判断，而非必然会发生的事件，其目的不是确保投资人“稳赚不赔”，而是在特定风险出现时，提供一条有序的退出路径，同时激励创始人或实控人努力经营以规避回购义务。 “推动条款设置的科学化与退出方式的多元化，有助于引导资本真正服务于实体经济的创新与成长，实现投资方、创业者和整个行业的长期共赢。”上述人士说，严禁明股实债等非私募基金投资活动，主要是因为这些非私募基金投资活动扭曲了私募基金的风险收益属性，且一旦大量触发可能会引发系统性风险。 《提示》强调，触发回购条件后，管理人应加强与投资者、回购义务人等相关方沟通，对宏观经济、产业环境和行业政策等外部因素的影响进行充分评估，管理人代表基金行使相关权利时应当充分考虑对回购义务人和私募基金行业带来的影响。 “私募创投行业的健康发展依赖于良性的投融资关系。”上述私募股权创投基金人士认为，如果机构普遍对企业采取零和博弈的策略，会加剧创业者和投资者之间的不信任，损害长期合作基础。同时，一味强硬诉讼可能会将仍有潜力的企业和创始人逼至绝境，导致“双输”局面。审慎行权意味着管理人需要评估不同策略对企业和创始人持续经营能力的冲击，在维护基金利益的同时，避免采取杀鸡取卵的短视行为。 《提示》还提到，鼓励已设置以上市目标为回购条款触发条件的私募股权创投基金与回购义务人友善协商、从长计议，通过调整回购目标、延长回购期限、下调回购利率（如有）或者解除股权回购协议等方式妥善解决利益分歧，支持实体企业渡过难关、发展壮大，为实现企业健康发展和基金长期回报奠定基础。 在业内人士看来，近年来，许多被投企业可能因宏观经济、产业环境等外部因素影响，难以在预设时间内完成上市目标。若基金管理人严格按原合同条款强行要求回购，可能导致企业创始人或实控人承受巨大现金流压力，造成“双输”局面。鼓励基金“从长计议”“支持实体企业渡过难关”，是为了引导资本回归“投资人”和“合作伙伴”的角色本位，通过承担风险来陪伴和培育企业成长，从而分享其价值增值的收益。 （上海证券报） （二）点心债年内发行规模已突破万亿元关口 作为中国境外发行、以人民币计价，并以人民币还本付息的离岸人民币债券，点心债正在以“供需两旺”的态势持续发展，今年以来整体延续高景气。 Wind数据显示，自2022年以来，点心债发行规模快速增长，2024年首次年度发行规模破万亿元。今年以来截至12月1日，点心债已发行1236只，发行总金额达到11058.25亿元，再次站上万亿元关口。 “点心债发行再破万亿元，是人民币国际化与跨境资金配置需求共振的必然结果。”南开大学金融学教授田利辉在接受《证券日报》记者采访时表示，人民币国际化不断深化是根本驱动力，全球金融市场对人民币资产的认可度持续提升，点心债作为离岸人民币核心投资标的，成为全球资金优化资产组合的重要选择。同时，离岸人民币资金池扩容也提供了基础支撑，中国香港等离岸市场人民币存款稳步增长，为发行提供了稳定的资金供给，降低了融资成本。 中央财经大学副教授刘春生对《证券日报》记者表示，政策红利（如债券通“南向通”扩容等）提升了点心债市场流动性，而融资成本优势则双向吸引企业发行与投资者配置。 点心债发行规模维持高水平，市场的微观参与者体感如何？作为一线交易者，海南欣鸿私募基金管理有限公司副总经理投资总监张麟在接受《证券日报》记者采访时表示，从整体发行情况来看，今年点心债发行量有较大增长，主要发行主体以科技企业和地方政府为主。由于其市场热度的上升，总体认购倍数也有所上升。 谈及点心债对发行人和投资人的吸引力，张麟认为，对于发行人来说，点心债的平均利率水平相对美元债较低，能够有效降低境外融资成本。对于投资人而言，以人民币计价可以避免汇率波动损耗。 记者注意到，当前点心债的发行主体日趋多元，从大型国有企业、金融机构到科技企业等各类企业均有参与。 “结构变化的核心是‘多元化’与‘全球化’。”田利辉认为，点心债发行人层面从传统中资金融机构等延伸至科技企业、优质民企等，覆盖实体经济更多领域。投资人层面，从亚洲资金主导，拓展至境外主权基金、养老金等长期资金，类型更趋丰富。这些均反映了点心债市场持续转向“市场驱动”，包容性与服务实体经济能力显著提升。同时，人民币资产的国际吸引力突破区域限制，全球配置价值得到认可。此外，点心债市场成熟度持续升级，已形成“多元主体参与、全球资金配置”的良性生态。 “目前来看，点心债的发行规模自2022年开始逐年增加，发行主体也从城投企业扩展到科技企业，发行主体的丰富性在提升。”张麟表示，当前不少外资投资机构也开始参与到点心债的投资中，市场总体处于升温趋势。 展望未来，刘春生认为，中长期看，点心债将是人民币资产体系离岸端的“压舱石”，与在岸熊猫债形成“双轮驱动”，完善跨境投融资闭环与人民币收益率曲线。后续进一步发展需深化互联互通、强化基础设施、加速产品创新、拓宽发行主体，全面提升市场吸引力与活跃度。 “点心债将在人民币资产体系中扮演‘离岸人民币资产配置核心’的角色，成为人民币国际化的重要支点。”田利辉建议，后续可持续丰富产品与工具，推出长期限、高评级品种，发展信用衍生品，满足不同主体的投融资与风险对冲需求。 （证券日报） （三）490只存量绿色债券符合中欧《共同分类目录》 资金主要投向风力发电等领域 据中国金融学会绿色金融专业委员会专家组近日公布的数据，截至2025年10月31日，经评估的银行间市场发行的符合中欧《可持续金融共同分类目录》的中国绿色债券共490只，其中288只处于存续期，存量规模达3371.14亿元。 在银行间市场新发绿债贴标中，10月共筛选出13只支持减缓气候变化活动的绿色债券，总发行规模103.0亿元人民币。其中，12只在发行时已获得符合《共同分类目录》的认证，相关技术标准符合该目录中“实质性贡献”的技术界定。 截至2025年10月底，288只存续期贴标绿债只数占银行间市场全部存量绿债的25.6%，发行规模占比为17.2%。从信用评级分布来看，主体评级为AAA、AA+、AA及无评级的债券发行规模占比分别为93.0%、4.7%、0.1%和2.2%，显示高信用等级主体在此类债券发行中占据主导。 募集资金投向方面，排名前三的活动领域分别为：风力发电（占比25.5%）、城乡公共交通系统建设与运营（占比22.8%）以及水力发电（占比20.0%），三者合计占存续贴标绿债募集资金总规模的近七成。 此外，2025年10月共有6只符合《共同分类目录》的存量绿色债券到期。 （新华财经） （四）加码科技金融支持 汇丰以15亿美元信贷资金支持中国内地科创企业 外资银行加码科技金融再添新举措。12月3日，汇丰银行（中国）有限公司（简称“汇丰中国”）宣布，推出外资银行中首个专注于服务科创企业的金融服务品牌——“汇丰科创金融”，并以总计15亿美元的信贷资金，全力支持内地科创企业引领中国创新经济发展。 据世界知识产权组织发布的《2025年全球创新指数报告》显示，中国排名提升至全球第10位，首次跻身全球前十，创新集群数量排名全球第一。近年来，科技创新日益成为推动中国经济高质量发展的驱动力，“科创出海”也正在提速。金融服务正是为科创企业提供动力的重要引擎。 在此次推出的全新服务下，汇丰科创金融团队将通过引入集团在全球服务科创企业的资源和专长，为科技、生命科学及医疗健康等领域的创新企业提供支持，主要聚焦由创投或私募基金支持的初创及高速成长期企业。 根据科创企业轻资产、模式新等特点，汇丰将通过综合评估企业的核心技术、专利壁垒和市场前景等多方面因素提供相应的金融服务。除15亿美元信贷以外，还为企业提供覆盖其营运资金、资本支出、财资管理及融资安排等在内的全生命周期支持，满足他们在不同发展阶段的金融需求。 汇丰银行（中国）有限公司行长兼行政总裁王云峰表示，中国蓬勃的创新生态催生了一批新兴产业领域的全球领军企业。随着科技创新进入下一个提速发展的五年，中国企业的创新能级将进一步提升，技术突破也将引领更多未来产业涌现和壮大。“通过发力‘科技金融’，外资银行可以凭借跨境资源服务更多小巨人、独角兽和领军企业，支持更多中国‘创’造和中国‘智’造走向世界。” （新华财经） 二、观点聚焦 王剑：存款保险——让存款无忧，而让银行债回归市场 今年是我国存款保险推出的第十年。这十年来，银行们照章缴纳保费，并且以包商银行案例为起点，存款保险也已经历过几次实战检验。 存款保险原理 存款保险的初衷，是缘自银行存款的一个特殊需求：追求绝对安全。 理论上，银行也是参与市场竞争的市场主体，因此其负债——包括存款——原本也是有风险的。一家银行投放资产难免会发生风险，如果资产损失过大，便无法足额偿付存款。 但问题是，银行存款又履行着货币的部分职能。在现代银行货币体系下，M0（央行直接发行的纸币、硬币、数字货币等）占比已经很低，大家主要使用银行存款来履行货币的大部分职能，比如流通手段、贮藏手段、支付手段和世界货币等。虽然我国《人民币管理条例》并不将存款定义为法定货币，存款只是向银行提取法定货币的凭证，但存款事实上履行着大部分货币职能，并且在M2中占绝大部分。因此，对于普通老百姓来说，存款就是钱。 存款保险推出之后 存款保险制度同时实现了银行业市场竞争与存款绝对安全，这句话隐含的另一个方面，就是要让其他负债（主要是债券、同业负债）依然处于正常的市场竞争风险之中。 在存款保险施行之前，尤其在我国早年，基本上就是由国家来隐性担保存款的安全。因为，存款绝对安全是一个不能放松的底线，这是由于存款作为一种特殊的负债、承担着货币职能的负债，确实不能亏。因此，存款保险施行之前我国遭遇的多起银行倒闭，最后都是由国家来承担存款（或者由国家安排另外一家好银行来承担），纳税人或好银行来支付成本。当时，存款几乎是银行业的惟一负债来源，其他负债占比不高，保存款就是保银行。 银行被保住了，于是，只要是银行的负债，大家都会认为其基本上无风险，形成银行的“信用信仰”。只要有了正规银行牌照，就相当于有了一张免死金牌。也就是说，原本为了保护存款而保护银行，当其他新的主动负债的占比提高之后，新负债也鸡犬升天，一起被保护了。 于是大家觉得，哪怕天塌下来，也有国家顶着。 可见，这种国家隐性担保下的银行会有道德风险。银行经营管理者觉得反正自己死不了，难免懈怠。债权人也认同这种隐性担保，放心地购买各种银行债券，不再花力气去分析债券的风险。这些债券的利率也体现不出信用利差，不存在风险定价，干脆当“准利率债”来看了。 而市场定价本身就是一种资源优化配置的手段。国家隐性担保实质上削弱了市场机制，让好银行、差银行都过得好好的，实质上是弱化了资源优化配置，浪费了稀缺的资源。这显然是与中央定调的“坚持在市场化法治化轨道上推进金融创新发展”背道而驰的。 所以，存款保险实质上是差银行退出机制的一个配套机制。 存款保险最终实现了“保存款、不保银行”这一思路，在任何情况下保障存款安全，存款人放心使用银行账户。但银行的其余部分依然交由市场（尤其是各类银行债券），真正实现资源优化配置和银行其他负债的合理定价，在市场的大风大浪中淘出真金，一方面让市场对银行的审慎经营形成监督，另一方面则把资源投向国家和社会经济发展更需要的地方去。 （新浪财经） 赵建：至少有四个时代红利不能辜负 中国经济的新时代才刚开始，至少有四个时代红利不能辜负，需要抓住： 第一，AI风起云涌的时代，不要辜负科技革命时代的机会。对于中国来说，AI领域泡沫是结构性的，总量上仍然充满了深入拥抱和左侧投资的机会。就像上一轮互联网革命所有业务要用互联网重做一遍一样，今天也需要用AI重新改造一遍。这是一个时代级的、史诗级的资源和资产整合，以及资本与人之间关系的重构。而具有“加速累积效应”的中国工业体系，则会加上AI的翅膀，快速实现从1到100的爆发式增长以及第二增长曲线的快速涌现。这将体现在中国资本市场上，会有一批估值十倍上涨级别的上市公司，以表达今天最为热烈的AI科技革命在中国的场景应用。 第二，再全球化的时代，中国版的“大航海时代”，出口就像改革开放初期的倒爷，把中国廉价的商品倒卖到海外；出海就像改革开放初期“南下创业”。为什么要出口？中国什么都便宜，人、地、钱，房地产转型打造了一个物美价廉的内循环系统。与此同时，海外什么都贵，工资越来越高，物价越来越高，股价越来越高，资金成本也不便宜。面对内外循环的势能差，国内生产、国外销售肯定是最经济的。就像改革开放初期的倒爷，只要把中国廉价的东西倒出去就能赚钱。为什么要出海？中国要素成本虽然便宜，但是投资收益率低，大国博弈和贸易战下出口链的关税、地缘和政治风险越来越高。为了规避再全球化下的综合成本，出海投资和生产是比较理想的选择。 第三，告别“高息理财+高杠杆房地产”的高速度发展时代组合后，需要迎接围绕资本市场构建投融资生态体系的多元资产配置时代。房地产转型之前的二十年，中国家庭普遍遵循“高速度+高杠杆”的时代氛围进行配置，表现为“闲钱买理财，借钱买房子”。闲钱买的理财支持了开发贷和城投债造房子，借钱买房子不断拉高房价和地价，形成了一个不断强化的正反馈系统。今天当中国人突然不再热衷于买房子了，甚至是“用闲钱还房贷”，将产生两大宏观后果：一是超额储蓄不断累积，储蓄向投资转化的效率越来越低，资产荒更加严重；二是信贷开始收缩，私人部门中越来越缺乏借款人。为了保证社融和广义货币不塌缩，政府按照逆周期调节的思路成为“最后借款人”，以保证每个月仍然还有8.5%左右的广义货币增长注入经济系统，而这些广义货币如果转化为资本和资产，当前来看主要通过资本市场作为“管道”。这体现在中国居民的财富结构上，原来超配在房地产和理财上的资金，至少有15%的比例、几十万亿元资金进行重配，这对中国的资产管理行业来说，是一个巨大的机遇。 第四，后发展时代，即后工业化、后城市化以及人口老龄化三个时代的叠加。现在最大的问题是中国发展阶段的宏观坐标问题，还是发展中国家吗？中国工业化已经完全达到发达工业国家标准，城市化也超过了65%，人口老龄化（60+占比）已经到了22%的重度程度，债务杠杆率也超过了300%，很难再说是发展中国家。但是从人均收入、消费率、社会保障和治理现代化程度来看，也没到发达国家标准。因此，目前中国处于介于发展中与发达国家之间的后发展阶段。在这个阶段，要抓住中国经济和产业发达的一面，然后利用仍存留的发展中经济体一面的低要素成本优势，赚取时代落差的红利。

一、中国人民银行发布《银行间市场经纪业务管理办法》 为加强银行间市场经纪业务监管，规范经纪机构和市场参与者相关行为，提高市场交易的规范性和透明度，保障市场参与者合法权益，中国人民银行发布《银行间市场经纪业务管理办法》，自2026年1月1日起施行。《办法》共六章二十五条，包括总则、经纪机构与从业人员、业务管理、监督管理、法律责任和附则。主要内容有：一是明确经纪业务范围，经纪机构可向委托方提供货币市场、票据市场、黄金市场、银行间债券市场及相关衍生品市场等经纪服务，不得为金融机构参与债券发行业务提供经纪服务。二是要求经纪机构强化内控和业务全流程管理，提升人员管理、尽职调查、签约服务、询价报价、撮合交易、信息披露、留痕管理等环节规范性。三是明确委托方责任，委托方应与经纪机构签订服务协议，配合经纪机构开展尽职调查，加强对通讯工具管理，确保委托真实性。四是加强监督管理，明确经纪业务禁止性事项，完善违法违规查处机制，防范损害市场参与者合法权益和破坏市场秩序。下一步，中国人民银行将加强与各方沟通协作，推动《办法》落实，促进经纪业务规范健康发展。（中国人民银行官网） 二、化债攻坚迈向系统治理新阶段 自2023年7月启动“一揽子化债方案”以来，我国地方债务化解工作持续深入推进。两年多来，从隐性债务压降到融资成本下降，从专项债扩容到监管体系重构，化债攻坚已取得阶段性成果。在化债攻坚深入推进的同时，债务治理体系也迎来关键升级。11月3日，财政部宣布组建专司政府债务管理的新部门——债务管理司，标志着化债治理正从“攻坚化解”迈向“系统治理”新阶段。业内专家表示，从职责覆盖来看，债务管理司实现了中央债务与地方债务、显性债务与隐性债务、内债与外债的统一管理，呈现出全口径、系统化的债务管理架构，对于实现国债、地方政府法定债务及隐性债务的全口径债务管理，加强中央对地方债务的穿透式监管，实现中央与地方债务的协同治理具有重要意义。下一阶段化债重点，将在继续防风险、稳杠杆的同时，着力完善制度和长效机制，推动从阶段性化债成果向高质量、可持续财政治理转型。（上海证券报） 三、重点整治六类金融领域网络乱象 北京启动专项行动 当前，部分金融领域“黑灰产”借助网络平台滋生蔓延，通过假冒身份、隐蔽引流、非法推介等手段误导公众、欺诈敛财，严重侵害人民群众财产安全，扰乱金融市场秩序。为有效遏制金融领域突出网络乱象，11月26日，北京市网信办会同北京金融监管局联合部署开展为期3个月的“清朗京华·金融守护”金融领域网络乱象治理专项行动，以高压态势严打网上非法金融活动及“黑灰产”乱象。此次专项行动聚焦短视频、社交、直播等重点网站平台，集中整治假冒仿冒专业人员误导公众、以隐蔽方式违规引流、为非法存贷款中介提供推介服务、开展非法代理维权“黑灰产”活动、恶意抹黑诋毁金融机构、捏造虚假信息唱衰经济等六类突出问题。北京市网信办、北京金融监管局要求各网站平台严格履行主体责任，强化账号资质核验，全面清理违规信息，对违规账号依法依约采取禁言、暂停更新、限制营利权限、关闭账号等处置措施，坚决阻断网上非法金融活动及“黑灰产”获利渠道。（中国新闻网） 四、有效防范化解重点领域风险 《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》将“国家安全屏障更加巩固”确立为“十五五”时期经济社会发展的主要目标之一，并明确“重点领域风险得到有效防范化解”。“十四五”期间，我国重点领域风险防范化解有力有效。在地方政府债务方面，相关部门加强常态化监管，形成法定债务闭环管理制度体系，对于隐性债务，有序化解存量、坚决遏制增量，风险逐步收敛。同时也要看到，当前地方政府债务管理和风险防范化解还存在一些困难和问题，有的地方政府偿债压力仍然较大。“十五五”规划建议提出，加快构建同高质量发展相适应的政府债务管理长效机制。“十四五”期间，我国有序处置金融领域一批突出风险点，有效防范化解外部风险对我国金融市场的外溢和冲击。“十五五”期间，我国金融领域面临的风险挑战依然复杂严峻。“十五五”规划建议提出，全面加强金融监管，强化央地监管协同，丰富风险处置资源和手段，构建风险防范化解体系，保障金融稳健运行。（经济日报） 五、不良个贷转让加速 11月以来挂牌超260亿元 近日，国家金融监督管理总局披露的数据显示，商业银行不良贷款余额、不良贷款率环比小幅“双升”。与此同时，年内不良个贷转让加速，今年11月以来，挂牌相关资产包合计超过260亿元。另据记者统计，年内不良贷款资产支持证券（ABS）的发行规模已超670亿元，同比增长约八成。尽管上市银行总体资产质量保持稳健，但零售贷款风险有所上升。而银行加快个人不良贷款转让，也可有效提升资产质量稳定性，资本释放空间得以持续扩大。（人民财讯）

一、监管动态 （一）中国人民银行行长潘功胜会见南非储备银行行长康亚戈 近日，中国人民银行行长潘功胜在南非比勒陀利亚会见南非储备银行行长康亚戈。双方就双边金融合作等议题交换了意见。 潘功胜表示，中南两国经贸往来密切，双边金融合作基础良好、潜力巨大。中国人民银行愿继续与南非储备银行保持密切沟通，为两国贸易和投资往来提供更高质量的金融服务。 此外，两国央行行长共同见证了中国银联股份有限公司和跨境银行间支付清算公司与其南非合作伙伴签署相关合作备忘录。上述成果有助于提升中国银联在南非多种场景的支付服务能力，并便利南非机构通过人民币跨境支付系统办理跨境人民币业务。 （中国人民银行官网） 点评 此次会晤标志着中南金融合作迈上新台阶。两国央行深化沟通协作，不仅为双边贸易投资注入新动能，更通过银联场景拓展与人民币跨境支付系统落地，有效提升支付便利化与人民币国际化水平。这些务实举措将推动中南全面战略伙伴关系在金融领域走深走实，为新兴市场国家金融合作树立新范例。 （二）中国人民银行工会第一届会员代表大会第一次全体会议在京召开 日前，中国人民银行工会第一届会员代表大会第一次全体会议在北京召开。中国人民银行党委书记、行长潘功胜到会祝贺并讲话。中国人民银行党委委员、副行长陶玲主持会议。 会议选举产生了中国人民银行工会第一届委员会，选举陶玲同志为工会委员会主席；选举产生了中国人民银行工会第一届经费审查委员会；协商产生了中国人民银行工会第一届女职工委员会。会议决定本届中国人民银行工会会员代表大会任期为5年。 会议强调，全系统各级工会要坚持围绕党的中心任务，自觉将工会工作放在大局中思考和谋划，找准与央行履职结合的着力点，围绕“十五五”时期金融强国建设重点目标任务，组织动员干部职工广泛开展创新创造活动，大力弘扬劳模精神、劳动精神、工匠精神，为推动金融高质量发展汇聚干部职工岗位建功的智慧力量。坚持以服务职工群众为生命线，加强对干部职工的思想政治引领，进一步筑牢团结奋进的共同思想基础。坚持以职工为中心的工作导向，深入推进“暖心工程”，用心用情做好职工服务保障工作，促进干部职工全面发展。 会议强调，全系统各级党委要切实加强对工会组织和工会工作的领导，坚持党建带群建，支持各级工会创造性开展工作。全系统各级工会要持续深化工会改革和制度建设，进一步加强工会干部队伍建设，在建强组织体系、拓宽服务领域、创新工作方法等方面下更大功夫，推动工会自身建设和各项工作在守正创新中不断增强生机活力。 （中国人民银行官网） 点评 本次会议标志着中国人民银行工会工作进入新阶段。新一届工会紧扣金融强国建设目标，将职工服务与央行履职有机结合。通过健全组织体系、推进“暖心工程”等举措，既强化了干部职工凝聚力，又为金融高质量发展注入新动能，展现了央行加强群团工作的系统性与创新性。 （三）中国金融工会六届一次全委会在京召开 近日，中国金融工会第六届全国委员会第一次全体会议在京召开。会议回顾总结了中国金融工会第五届全国委员会以来金融系统工会工作的成就，对进一步做好“十五五”时期金融系统工会工作作出部署安排。中华全国总工会党组书记、副主席、书记处第一书记徐留平，国家金融监督管理总局党委书记、局长李云泽出席会议并讲话。中国金融工会38家会员单位和32家省级金融产业工会代表200余人参加了大会。 徐留平对中国金融工会五届一次全委会以来取得的成绩给予充分肯定。他指出，金融系统各级工会紧扣做好金融“五篇大文章”，在思想政治引领、建功立业、维权服务、自身改革建设、党的建设等方面取得了显著成效，为推动金融高质量发展作出了积极贡献。徐留平强调，金融系统各级工会要把学习贯彻党的二十届四中全会精神同学习贯彻习近平总书记关于工人阶级和工会工作的重要论述结合起来，真正做到学以致用、融会贯通，同时要落实全总执委会会议精神和“559”工作部署，团结动员广大职工为金融强国建设作出新的更大贡献。 李云泽对大会的召开表示祝贺。他指出，本次会议是全国金融职工政治生活中的一件大事。中国金融工会作为凝聚金融系统广大干部职工力量的重要载体，在助力金融改革发展、构建和谐劳动关系等方面发挥着不可替代的作用。要自觉把学习贯彻落实习近平总书记关于金融工作、工人阶级和工会工作的重要论述和指示批示精神作为首要政治任务，强化政治引领，牢牢把握金融工会工作的正确政治方向；聚焦主责主业，在服务金融高质量发展中彰显工会担当；厚植为民情怀，在竭诚服务职工中展现工会作为。 会议选举产生了新一届中国金融工会领导机构成员，中华全国总工会副主席、书记处书记杨宇栋当选中国金融工会第六届全国委员会主席，陶玲、周亮、陈华平、闫蔷薇当选副主席（兼职），康华平当选常务副主席，张锐、李立东、汤晶当选副主席。 杨宇栋在闭幕式上代表中国金融工会新一届领导班子讲话。他指出，中国金融工会在全国总工会和国家金融监督管理总局党委的双重领导下，要抓好习近平总书记重要讲话精神和党的二十届四中全会精神在金融系统各级工会中的学习贯彻落实，坚持全心全意依靠工人阶级方针，坚定不移走中国特色社会主义工会发展道路，推动金融系统工会各项工作取得新成效。 （国家金融监督管理总局官网） 点评 此次会议成功召开标志着中国金融工会工作开启新篇章。新一届领导班子将团结带领金融系统广大职工，紧扣金融“五篇大文章”和强国建设目标，在强化政治引领、服务发展大局、保障职工权益等方面展现新作为，为推动金融高质量发展凝聚磅礴力量。 二、观点聚焦 李斌：10月我国外汇市场保持稳健运行态势 近日，国家外汇管理局副局长、新闻发言人李斌就2025年10月外汇市场形势答记者问时表示，10月以来，国际金融市场波动性有所上升，美元指数总体上行。我国外汇市场继续保持稳健运行态势。一是外汇市场供求基本平衡。10月，银行结售汇顺差177亿美元，环比有所收窄，结售汇更加平衡。企业等主体根据实际需求有序开展结汇和购汇交易，结汇率和售汇率与前9个月月均水平基本相当。二是跨境资金流动保持稳定。受国庆中秋假期因素等影响，9月企业、个人等非银行部门跨境资金小幅净流出，10月跨境资金净流入增多，综合两个月情况看跨境收支月均顺差为240亿美元。其中，货物贸易资金净流入保持高位；居民出境旅行、外资企业分红派息等跨境支出季节性回落，服务贸易、投资收益资金净流出环比收窄。总的来看，我国外汇市场预期平稳，供求基本平衡，保持较强韧性和活力。 （证券日报） 朱民：把恢复和扩大消费放在优先位置 11月23日，第十届复旦首席经济学家论坛在上海举行。中国人民银行原副行长、国际货币基金组织原副总裁朱民出席并演讲。朱民强调，要扩大消费。他指出，居民消费只占总消费比重39%，这个比重很低。要继续高质量增长，就必须依靠国内市场消费。不能只拘泥于纯粹贸易平衡，我们是全面看贸易和国内市场进口和出口平衡、服务和制造业平衡。 （新浪财经）

一、债务动态 （一）5000亿地方债结存限额加快落地 更多资金助力稳投资和化债 11月新增专项债和特殊再融资债券规模大幅攀升的背后，在于5000亿元地方债结存限额的加快发行。10月17日，财政部相关负责人表示，从地方政府债务结存限额中安排5000亿元下达地方，支持地方化解存量政府投资项目债务、消化政府拖欠企业账款、部分省份项目建设等。其中，3000亿元用于化债，2000亿元用于稳投资。 扩大投资和化债，也是今年地方债的主要投向领域。从前11个月地方债券发行情况来看，用于化解存量隐性债务、拖欠企业账款、存量PPP项目等化债资金规模接近3.5万亿元；用于扩大投资的新增一般债券和新增专项债券规模超过3.9万亿元。 四季度化债力度进一步加码 受房地产市场深度调整影响，地方政府综合财力出现收缩。为此，2024年四季度安排使用4000亿元地方债结存限额，支持地方化解存量政府投资项目债务和消化政府拖欠企业账款。今年四季度延续了去年的做法，安排使用5000亿元地方债结存限额，其中3000亿元用于化解存量政府投资项目债务、消化政府拖欠企业账款。 所谓“地方政府债务结存限额”，是指地方政府法定债务限额大于余额的差额，主要是地方通过加强财政收支管理、安排预算资金偿还到期法定债务形成的。比如经全国人大批准，2024年地方政府债务限额为52.8万亿元。截至2024年末，地方政府法定债务余额47.5万亿元。上述两者间的差额，即为地方政府债务结存限额。由于结存限额的使用，仍然在全国人大常委会批准通过的债务限额内，可由国务院灵活安排使用，近年来成为年中稳增长的重要工具之一。 3000亿元结存限额的获批，推动用于偿还存量债务的特殊再融资债券的加快发行。按照“6+4+2”一揽子化债举措的安排，今年年初既定有2万亿元置换存量隐性债务的再融资专项债，和8000亿元新增专项债用于化债。受这2.8万亿元既定化债工具发行影响，今年1-7月份特殊再融资债券发行规模为0。8月份特殊再融资债券启动发行，8-11月份的月度发行规模分别为33亿元、62亿元、450亿元、1767亿元，合计约2312亿元。 中国社科院财经战略研究院财政研究室主任何代欣对记者表示，在今年2万亿元置换存量隐性债务的基础上，四季度又增加3000亿元化债资金，是贯彻中央“积极稳妥化解地方政府债务风险”的最新部署。加大地方化债力度，主要是想从源头上减轻地方政府债务负担，降低隐性债务的规模，帮助地方在投融资领域轻装上阵，为推动实现“十五五”良好开局奠定基础。 加大稳投资力度 11月地方新增专项债发行规模为4922亿元，超过8月、9月、10月的发行规模。2000亿元地方债结存限额的使用，也为项目建设增加更多资金。 四季度进一步追加稳投资资金，在于当前基建投资增速面临一定压力。国家统计局数据显示，1-10月份基建投资同比下降0.1%，该增速相较1-9月份回落1.2个百分点。 今年年初既定的地方新增债券规模不少，包括8000亿元新增一般债券和4.4万亿元新增专项债券，四季度又新增2000亿元专项债。截至11月底，地方新增一般债券发行规模合计7317亿元，年度发行进度约93%；地方新增专项债发行约4.46万亿元，年度发行进度约97%。 地方新增债券发行规模不少，但是对基建投资拉动作用偏弱，很重要的原因在于用于化债、收储的资金增多。用于土地收储、收购存量商品房的新增专项债券资金增多，这对当期实物投资的拉动作用有限。 （新华财经） （二）多地专项债转身耐心资本 800亿活水加码科创投资 日前，根据多地财政部门公开信息，地方政府专项债迎来投向政府投资基金的集中发行高峰。其中，广东省、四川省、上海市将于11月28日合计发行200亿元专项债券，分别注入广东省政府投资基金、成都市创业投资基金和上海未来产业基金。 据记者不完全统计，叠加此前北京、江苏、广州、浙江等多地合计发行的超600亿元相关专项债，目前披露的投向政府投资基金的地方政府专项债总规模将超800亿元。 事实上，这是地方政府专项债在投资方向上的“破冰”。在2019年之前，地方政府专项债有着严格的投向限制，必须落实到具体政府投资项目，不得作为政府投资基金、产业投资基金等股权基金的资金来源。但这一限制在2024年12月被打破，政策明确专项债投资实行投向领域“负面清单”管理，未纳入清单的项目均可申请专项债资金。 专项债投向的转变，背后是地方财政现实压力与国家战略导向的双重考量。长期以来，政府投资基金是地方撬动社会资本、推动产业转型升级和科技创新的核心工具，但这类基金的资金供给高度依赖年度公共财政预算。近年来，不少地方面临财政收入增速趋缓、支出压力持续加大的挑战，传统财政投入模式难以为继，急需开辟新的资金渠道。 与此同时，专项债传统投向也遭遇瓶颈。“过去专项债聚焦基建领域，但如今这类优质项目的储备也不够了，大量资金无处可投；而曾经作为重要投向的房地产收储领域，受市场形势影响风险高企，也不再适合大规模资金投入。因此，将专项债转向政府投资基金，支持新兴产业发展，既契合国家科技创新战略，又能有效规避传统领域风险。”华南一券商资深投行人士对记者表示。 此次专项债大规模投向政府投资基金，构建了一条独立于传统财政预算的融资新通道，是地方政府投资基金资金补充机制的重要创新实践。但未来此类专项债的发行规模能有多大、对政府投资基金发展规模的影响，以及最终的投资效果如何，都仍待进一步观察。 “长期来看，债券的成功发行仍受经济形势的影响，从而影响金融机构的配置意愿。但当前来看，资金端金融机构成本低、来源稳，项目端有优质储备支撑，短期风险处于较低水平。”上述券商人士表示。 （新华财经） （三）多地积极部署2026年专项债券项目储备工作 此前在2025年前三季度财政收支情况新闻发布会上，财政部预算司一级巡视员、政府债务研究和评估中心主任李大伟表示，今年为进一步发挥积极财政政策效能，保障重点领域重大项目资金需求，巩固拓展经济回升向好势头，财政部将继续提前下达2026年新增地方政府债务限额。 记者注意到，多地已启动2026年专项债券项目储备工作。比如，湖北天门召开了2026年超长期特别国债“两重”、政府专项债项目谋划推进会，提出“深入谋划符合天门发展实际和长远利益的好项目、大项目”。会议提出要明确工作重点，紧扣天门发展实际，聚焦教育、医疗、交通、生态环境治理等领域谋划储备项目，确保项目既符合国家战略导向，又契合地方发展需求和民心所向。 “专项债券投资项目通常周期相对较长，需要提前谋划。”中央财经大学财税学院教授白彦锋在接受记者采访时表示，特别是重点用于老旧小区改造、城市更新等领域的项目，对于确保“十五五”平稳开局、锚定高质量发展以及实现“投资于物”与“投资于人”的统筹都十分重要。 “今年专项债券发行工作总体表现优异，进度快、结构优、效果好，为稳定宏观经济、扩大有效投资、改善民生福祉发挥了不可替代的作用。”宋向清认为，新增专项债券发行接近尾声，意味着财政政策已基本完成今年“靠前发力”的任务，为明年政策衔接和经济平稳运行奠定了坚实基础。下一步应重点关注已发行债券资金的使用效率和项目实施效果，确保每一分钱都转化为实物工作量，同时提前谋划2026年项目储备，保持政策连续性和稳定性。 （证券日报） （四）中国主权债券闪耀卢森堡 离岸债市场开启多元发展新篇章 近日，中国财政部在卢森堡成功发行40亿欧元主权债券，超额认购高达25倍，总认购金额达1001亿欧元。 认购热潮彰显国际信心 此次发行的40亿欧元主权债券分为两个期限：4年期20亿欧元（利率2.401%）和7年期20亿欧元（利率2.702%）。尽管发行规模可观，市场反响却远超预期，7年期品种认购倍数更是高达26.5倍。从投标情况来看，投资者结构呈现高度多元化特征，据中国银行统计，本次发行过程中，欧洲投资者占比51%，亚洲占35%，中东占8%，美国离岸投资者占6%；从投资者类型看，主权类投资者占26%，基金资管类占39%，银行和保险类占32%。这种＂欧主亚辅、机构为主＂的格局，既体现了欧洲本土投资者的深度参与，也反映出国际机构投资者对人民币资产配置需求的系统性提升。 摩根大通环球企业银行大中华区主管黄健指出，此次离岸人民币主权债选择卢森堡作为发行地，有助于深化与欧洲核心金融机构的交流，构建中国在国际市场的欧元债券定价体系，向全球市场释放中国资本市场深化对外开放的积极信号。值得注意的是，此次债券全部托管在香港金管局债务工具中央结算系统（CMU），并在香港联合交易所和卢森堡证券交易所双重上市，这一安排巧妙地将欧洲发行优势与香港清算枢纽功能有机结合，凸显两地协同的战略考量。 从香港到欧洲：离岸市场布局的战略演进 值得注意的是，11月以来离岸主权债发行节奏明显加快，11月5日，中国财政部代表中央政府在香港特别行政区成功发行了40亿美元主权债券。其中3年期债券定价与同期限美国国债保持一致。 此次在卢森堡发行是中国离岸人民币市场布局从亚洲向欧洲延伸的重要一步。自2007年国开行在香港发行首支离岸人民币债券以来，香港始终是离岸人民币业务的核心枢纽。但随着人民币国际化进程加速，建设多中心、网络化的离岸市场体系成为必然选择。 复旦发展研究院金融研究中心主任孙立坚表示，离岸债券受到热捧释放了三大信号。一是“定价锚”升级，离岸债定价从“让利吸引”转向“按核心主权资产定价”。与美债看齐，意味着信用溢价被显著压缩。二是真实需求强，投标倍数高，显示多元资金（央行／主权基金、保险、资管、银行Treasury、对冲基金）均有配置需求，而非短线套利。三是离岸中心效应进一步凸显，离岸债在香港等离岸中心发行且被全球买方广泛接纳，强化了“香港=亚洲主权与高等级信用定价平台”的功能地位。 离岸债市产品体系日臻完善 业内人士表示，如今离岸人民币主权债券的优异表现，离不开离岸债市的厚积薄发。早期离岸人民币债券因规模相对较小，被市场戏称为“点心债”。但近年来，离岸债发行规模显著增长。据中经社企业外债风险监测系统显示，2025年第三季度点心债发行规模为2210.6亿元，同比上升9.3%，今年前三季度合计共发行5533.427亿元。 随着产品创新的步伐不断加快。除了传统主权债、金融债、企业债外，绿色债券、可持续发展债券等ESG主题产品成为新亮点。2024年9月，中国银行法兰克福分行为大众汽车集团发行的15亿元熊猫债完成配套货币掉期交易，打通了人民币债券与欧元融资的转换通道。这种“债券+衍生品”的组合创新，极大提升了人民币资产的灵活性。 在境内外市场互联互通方面，"债券通＂的开通具有里程碑意义。2017年＂北向通＂启动，境外投资者可便捷投资境内银行间债券市场；2021年＂南向通＂开通，为境内资金＂出海＂提供渠道。2023年＂互换通＂启动，境外投资者可通过该机制实现人民币利率互换的交易和集中清算。这一系列制度安排，构建起离岸与在岸市场的双向流动机制，有效解决了人民币＂出海＂与＂回流＂的循环难题。 （新华财经） 二、观点聚焦 付一夫：增强供需适配性，重塑消费新动能 从2019年到2025年年初，中国经济还未走出始于2011年的经济增速和物价指数持续放缓的阶段。只要正确落实中央“实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”和“加强超常规逆周期调节”的指导方针，中国经济必将能迅速走出L型阶段，胜利实现中国“两个一百年”目标。 自改革开放以来，中国经历了8-9个不同的冷、热“周期”或经济波动。例如，1978-1980年、1984-1988年、1993-1997年、2003-2008年、2011年，中国宏观经济政策目标主要是抑制通胀。 中国以往的经济波动由高增长、高通胀到低增长、低通胀，再由低增长、低通胀到高增长、高通胀，每次转变的时间间隔都比较短。短则一两年；长则三四年，中国经济在波动中一路高歌猛进。1979年到2011年，中国GDP的年均增速高达10%左右，创造了人类经济史上的奇迹。 2025年上半年中国的CPI指数同比下降0.1%。2015年中国GDP增速跌至7%，2016年5月权威人士指出：我国经济运行“是L型的走势，这个L型是一个阶段，不是一两年能过去的”。现在10年已经过去了，但L型阶段似乎还没有过去。 令人欣慰的是，2022年12月中央经济工作会议提出：“总需求不足是当前经济运行面临的突出矛盾。”2023年3月政府工作报告再次提出：“总需求不足是当前经济运行面临的突出矛盾。”2024年9月26日，中共中央政治局会议提出要“加大财政货币政策逆周期调节力度”。 2024年9月24日之后，央行、国家发改委和财政部相继向市场释放了进一步加大财政和货币政策逆周期调节力度的重要信号。2024年11月8日，财政部提出“中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间”。2024年12月9日，中央政治局会议再次发出“实施更加积极有为的宏观策”“实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”和“加强超常规逆周期调节”的强烈信号。 这些信号充分说明，政府对宏观经济政策方向做出了重大调整。这种调整是完全正确、绝对必要的。坚冰已经打破，航道已经开通，道路已经指明，只要正确落实中央“实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”和“加强超常规逆周期调节”的指导方针，中国经济必将能迅速走出L型阶段，胜利实现中国“两个一百年”目标。 （新浪财经） 杨德龙：人民币汇率升值趋势确立 有利于吸引外资流入人民币资产 在“十五五”规划建议当中，中央首次将“居民消费率明显提高”纳入下一个五年里经济社会发展的主要目标之一，充分彰显出对于“内需主导、消费拉动”的高度重视。 所谓居民消费率，就是指居民最终消费支出占GDP的比重。官方数据显示，近年来我国居民消费率大体处于39%左右的水平。倘若放眼全球，这一数字并不算高——美、英、 德、日等发达国家普遍处于50%~70%的水平，而全球中等收入国家平均水平为55%左右。居民消费率偏低，已经成为我国经济发展中一个不容忽视的结构性短板，与我国超大规模市场的潜在优势也不相匹配。 放眼当下，外部环境不确定性日益增强，全球贸易保护主义日渐抬头。在此背景下，我们迫切需要通过不断扩大内需来为国民经济高质量发展提供内生动力，提高居民消费率正是其中的关键一环。而从国内发展阶段看，我国人均GDP近年来不断提升，经济正从投资驱动转向质量效益型发展，亟需消费接力成为增长新引擎，这既是减少对国际市场过度依赖的必然要求，也是破解需求不足制约经济循环难题的关键。 当然，想要在“十五五”期间真正推动居民消费率显著提升，我们还需要在政策层面多维度系统性发力，至少要涵盖以下四个方面： 第一，夯实消费能力，发挥收入与就业的双轮驱动。 消费能力的提升根植于稳定的收入增长与就业保障。“十五五”规划建议明确提出“两个同步、两个提高”：实现居民收入增长与经济增长同步、劳动报酬提高与劳动生产率提高同步，提高居民收入在国民收入分配中的比重、劳动报酬在初次分配中的比重。这需要构建多层次收入提升体系，包括：在初次分配中，通过最低工资标准动态调整、工会协商机制完善保障普通劳动者收入；在再分配中，推进税收改革提高直接税比重，加强对高收入的调节；在三次分配中，引导企业履行社会责任，扩大中等收入群体规模等等。 第二，释放消费意愿，增进供给与环境的双向优化。 优质供给是激发消费意愿的核心抓手。“十五五”期间需推动商品消费实现“从量到质、从有到优”的升级，在汽车、家电等传统领域可以考虑延续以旧换新政策，而在服务消费领域需要以放宽准入为突破，扩大教育、医疗、文化等优质服务供给，顺应服务消费占比持续提升的趋势。 第三，稳定消费预期，促进保障与改革的双重支撑。 社会保障体系的完善能有效降低居民的“预防性储蓄”动机。在“十五五”期间，可以着力进一步提高城乡居民基础养老金，同时提高医保财政补助标准。这需要优化政府支出结构，提高公共服务支出占财政支出比重，在教育、医疗、养老、育幼等民生领域加大投入，减少居民在基本公共服务上的支出压力。 第四，拓展消费空间，推动创新与开放的双向发力。 消费场景创新是挖掘消费潜力的重要途径。应当顺应数字化趋势，推动线上线下消费融合，发展即时零售、直播电商等新业态，打造智慧商圈、夜间经济等消费新场景，强化“购在中国”品牌打造，培育国际消费中心城市，既拓展国内消费空间，又吸引入境消费，实现“内外循环”的消费联通。 （新浪财经）

一、监管动态 （一）中国人民银行行长潘功胜出席中国-阿联酋支付合作项目启动仪式 2025年11月19日，中国人民银行行长潘功胜在阿联酋阿布扎比会见阿联酋副总统曼苏尔、中央银行行长哈立德，就加强双边金融合作交换了意见。双方共同出席中国-阿联酋支付合作项目启动仪式，见证中国与阿联酋快速支付系统互联、“银联—Jaywan”双品牌卡首笔交易及阿联酋多边数字货币桥（JISR）项目的正式启动。同日，潘功胜与哈立德签署《中国人民银行与阿联酋中央银行关于开展中国-阿联酋跨境支付互联互通的谅解备忘录》。 （人民银行） 点评 中国-阿联酋将构建中阿跨境支付合作监管框架，实现两国快速支付系统互联，支持两国企业和个人线上快速办理跨境汇款，提升中阿跨境支付效率和服务水平，进一步便利双边经贸活动和人员往来。 （二）证监会：坚定不移逐步完善可持续披露制度 证监会上市公司监管司副司长张艳18日在2025上市公司可持续发展交流会上表示，坚定不移引导以高质量发展推动高质量披露。 张艳表示，过去五年，上市公司可持续披露取得长足进步，可持续投资规模持续增长。 （中国证券报） 点评 证监会将继续按照“积极借鉴、以我为主、兼收并蓄、彰显特色”的原则，坚定不移逐步完善可持续披露制度；继续按照“区分重点、试点先行、循序渐进、分步推进”的策略，坚定不移推动政策落地；继续按照“行胜于言、言必求实”的实践导向，坚定不移引导以高质量发展推动高质量披露。 （三）财政部、证监会健全完善H股企业审计业务名单动态管理和市场退出机制 财政部和中国证监会近日出台的《关于开展会计师事务所从事H股企业审计业务名单增补工作的通知》明确，在目前10家从事H股企业审计业务的会计师事务所基础上，推荐增补2家符合要求的会计师事务所加入H股企业审计业务名单。 财政部、中国证监会将根据内地与香港有关监管要求，对获准从事H股企业审计业务的会计师事务所进行严格管理，确保其持续符合审核推荐要求并高质量完成H股企业审计业务。 一是持续条件审核。推荐不搞“终身制”，并非永久有效。财政部、中国证监会将健全完善名单动态管理和市场退出机制，每年结合证券服务业务备案和执业质量检查工作对H股会计师事务所进行综合评估，对于不再符合通知基本要求的，财政部、中国证监会将撤回推荐。 二是强化后续管理。财政部将H股企业审计业务项目纳入省级以上财政部门每年开展一次执业质量检查（“一年一查”）的项目抽检范围，每年在检查H股会计师事务所时，抽检部分H股企业审计业务项目，实现对H股会计师事务所H股企业审计业务项目的滚动覆盖。同时，加强对从事H股企业审计业务的会计师事务所和注册会计师的报备管理。 三是加强监管协同。财政部、中国证监会将强化对H股会计师事务所和注册会计师的后续监管，并与香港方面及时互通H股会计师事务所的审计情况，加强信息共享。 （上海证券报） 点评 财政部、证监会将健全完善名单动态管理和市场退出机制，每年结合证券服务业务备案和执业质量检查工作，对H股会计师事务所进行综合评估。 二、观点聚焦 吴晓求：AI的广泛应用将决定国家在全球经济中的新位置 国家一级教授、中国人民大学原副校长、国家金融研究院院长吴晓求教授指出，AI的广泛应用将决定国家在全球经济中的新位置，抢占AI发展先机便握住了下一轮经济增长的主动权。AI不仅是生产力工具，更是推动中国实体经济升级、金融体系变革、资本市场功能深化的核心力量。他认为，到2030年，中国人均GDP有望突破2万美元，消费率回升，证券化率超200%，AI渗透率居全球前列。 （人民财讯） 田轩：把握好“投资于人”，重视“中国人经济” 清华大学国家金融研究院院长田轩近日指出，投资于人本质上是贯彻以人民为中心的发展思想，把资源更多投向人的全面发展，主要包括教育投资、健康投资、社会保障与福利投资、就业创业支持投资等方面。 从“物”到“人”，主要变化体现在几点：从投资对象与价值形态看，投资于人以劳动者为对象，形成无形的人力资本，价值衡量多元复杂；从回报周期看，投资于人是长期过程，回报相对滞后但持久稳定；从社会效应看，人力资本具有自我增值和适应能力，投资于人具有广泛社会效应和正外部性，能够有效提升经济社会发展的质量效益。 （人民日报）

一、央行将会同执法部门继续打击境内虚拟货币的经营和炒作 中国人民银行行长潘功胜日前在2025金融街论坛年会上表示，2017年以来，中国人民银行会同相关部门先后发布了多项防范和处置境内虚拟货币交易炒作风险的政策文件，目前这些政策文件仍然有效。下一步，中国人民银行将会同执法部门继续打击境内虚拟货币的经营和炒作，维护经济金融秩序，同时密切跟踪、动态评估境外稳定币的发展。（新华社） 二、今年不良信贷ABS已发行640多亿 同比增长超九成 银行不良处置需求提升，不良信贷ABS市场发展迅猛。据Wind数据统计，今年前10个月不良信贷ABS已发行137单，金额合计641.38亿元，数量和规模都已超过去年全年，规模相比去年同期增长了92.55%。大公国际的最新研究报告指出，今年不良信贷ABS的发行规模在信贷资产证券化市场中的占比上升至75%以上，已成为信贷ABS中第一大品类。当前宏观经济转型期下企业流动性压力与房地产市场调整导致不良资产存量持续释放，银行不良处置需求提升。另一方面，监管层持续鼓励多元化风险处置工具创新，为不良信贷ABS市场扩容提供政策支撑。截至目前，具备不良资产ABS发行资质的机构总数为40家。由于AMC发行的企业ABS较少，当前不良资产ABS的主流产品仍是商业银行发行的不良贷款ABS。（财联社） 三、剑指“类信贷”模式 《资产管理信托管理办法》征求意见 为规范信托公司资产管理信托业务发展，日前，国家金融监管总局制定了《资产管理信托管理办法（征求意见稿）》（以下简称《办法》）明确，信托公司管理信托产品，不得保本保收益。严禁信托公司开展通道类业务、资金池业务。对此，业内专家表示，《办法》旨在终结信托业“类信贷”模式，促进信托业回归本源，为行业高质量发展奠定制度基础。《办法》明确产品定位。资产管理信托定位为基于信托法律关系的私募资产管理产品，坚持“卖者尽责、买者自负；卖者失责、依法赔偿”，面向具有风险识别和承担能力的合格投资者非公开发行。在业内专家看来，这条主要是针对以前集合资金信托计划出现的违法违规行为，再次提出禁止性规定。以前信托计划为了销售，承诺保本保收益，设定预期收益，已与现在的风险自担原则相违背。（经济参考报） 四、拓展丰富中央银行宏观审慎与金融稳定功能 维护金融市场平稳运行 11月11日，央行发布2025年第三季度中国货币政策执行报告。报告提出，下阶段，中国人民银行将积极稳妥防范化解金融风险。构建覆盖全面的宏观审慎管理体系和系统性金融风险防范处置机制。从宏观、逆周期和防传染的视角，强化系统性金融风险的监测、评估和预警，丰富宏观审慎政策工具箱，不断拓展宏观审慎覆盖范围。拓展丰富中央银行宏观审慎与金融稳定功能，创新金融工具，维护金融市场平稳运行。强化系统重要性金融机构宏观审慎管理，纵深推进附加监管体系建设。进一步做实系统重要性银行附加监管，指导入选银行持续完善恢复和处置计划，探索发挥风险管理前瞻指引作用。健全全球系统重要性银行跨境危机管理小组机制，加强跨境监管合作与信息共享。稳步拓宽附加监管覆盖范围至非银领域。（界面新闻） 五、出险房企近2万亿元债务进入安全期 中指研究院发布的最新数据显示，截至目前，21家出险房企债务重组、重整获批及完成，化债总规模约合人民币1.2万亿元。中指研究院认为，这些企业总有息负债规模接近2万亿元，短期内偿还压力较小，进入安全期。出险房企债务重组及重整获批，将加速整体房地产风险出清进程。据中指研究院统计，截至2025年10月，完成境内及境外债重组的企业有融创、富力、奥园、远洋、时代中国、龙光、旭辉。完成境外债重组企业有中梁、当代等。境外债重组获批的企业有佳兆业、金轮天地、禹洲地产、世茂、绿地、碧桂园等。近几年，已经有华晨地产、新华联和金科完成重整。霍煤龙兴房地产公司重整和协信远创进行重整，已经获得法院批准，目前在执行阶段。（证券时报网）

一、债务动态 （一）银行间市场支持发行超千亿稳增长扩投资专项债 日前，中国国新控股有限责任公司204亿元稳增长扩投资专项债发行，期限10年，票面利率2.3%。目前，专项债累计发行金额超千亿元，有效支持中央企业发挥国民经济骨干作用，加力服务国家政策落实和实体经济发展。 据交易商协会消息称，其积极支持中国国新、中国诚通在银行间市场发行稳增长扩投资专项债。2024年11月，首批500亿元稳增长扩投资专项债成功发行。在各方协作下，专项债后续发行工作稳步推进，截至目前共发行5期、金额合计1099亿元，其中中国国新发行734亿元，中国诚通发行365亿元。 专项债充分发挥市场资源配置作用，支持中央企业深化“两重”“两新”项目投资，覆盖重大设备更新及技术改造投资、重大科技创新项目投资、重大战略性新兴产业投资等重点领域，同时实现政策引领、金融助力和企业发展等多重目标，有力推动国家政策落地见效，服务实体经济高质量发展。 （新华财经） （二）渣打银行支持中国财政部在欧洲发行40亿欧元债券 财政部11月19日发布公告称，11月18日，中华人民共和国财政部代表中央政府在卢森堡成功发行了40亿欧元主权债券。其中，4年期20亿欧元，发行利率为2.401%；7年期20亿欧元，发行利率为2.702%。记者获悉，渣打银行作为联席主承销商及账簿管理人以及结算交割行，支持中国财政部在卢森堡成功发行了40亿欧元主权债券。 渣打银行欧洲区行政总裁Nicolo Salsano表示：“渣打在中国和欧洲均深耕多年，很荣幸见证中欧双方作为全球第二和第三大经济体在增长与繁荣上的相互成就。此次中国在卢森堡发行欧元债券，充分体现了中卢金融合作的韧性与深度，也印证了卢森堡作为欧盟领先发行与上市枢纽的独特地位。” 渣打银行大中华及北亚地区资本市场主管、董事总经理严守敬表示，渣打银行自2011年以来参与了中国财政部历次离岸债券发行，很荣幸再次以结算交割行身份，并发挥资本市场优势，协助财政部发行本次欧元债。本期债券获得了多元化的全球投资者青睐，其中相当比例来自各国央行、主权财富基金及公营机构；从投资者地域分布上看，亚洲以外地区获配超过65%，充分体现出国际投资界对中国的强劲信心，以及本次发行在全球市场中的基准地位。 渣打银行金融机构业务全球联席总裁张晓蕾表示，财政部本次欧元债的成功发行显示了国际投资者对中国经济强大韧性和活力的信心，并再次彰显了中国进一步促进金融市场开放、加强与国际金融市场互联互通的承诺，并为中资机构的后续发行奠定了坚实的收益率基准。渣打银行作为扎根中国历史最悠久的国际性银行之一，将一如既往地扮演中国与全球市场“超级连接器”的独特作用，全方位支持中国金融的持续对外开放和蓬勃发展。 （上海证券报） （三）15只今年新发科创债ETF规模均超百亿元 债券ETF总规模年内增长超5400亿元 进今年以来，债券ETF规模节节攀升。数据显示，截至11月19日，债券ETF（交易型开放式指数基金）规模已达到7148.17亿元，创下历史新高。 多因素助力规模跃升 债券ETF的崛起，是政策持续赋能、产品创新深化、市场需求提升等多重因素共同作用的结果。 深圳市前海排排网基金销售有限责任公司公募产品运营曾方芳在接受记者采访时表示，政策支持与制度优化尤为重要，今年3月份，中国证券登记结算有限责任公司明确了信用债ETF纳入债券通用回购质押库的标准，极大地提升了信用债ETF的流动性和吸引力。此外，监管部门积极完善债券ETF相关政策，加快审核速度，为债券ETF的发展提供了良好的政策环境。 同时，产品创新持续推进，也为债券ETF发展注入活力。曾方芳表示，今年以来，首批基准做市信用债ETF、科创债ETF等新产品的推出填补了市场空白，覆盖了更多层次的投资者群体，吸引了大量中长期资金入场。 而从需求端来看，鹏华科创债ETF基金经理张羊城告诉记者：“以科创债ETF为例，其精准契合不同投资者的差异化需求。对个人投资者而言，该产品不仅显著降低了投资门槛，还能高效盘活证券账户中的闲置资金，并可在‘股票+债券+现金’的资产配置组合中，作为优质信用债部分的配置工具。” 对机构投资者来说，张羊城进一步表示，科创债ETF展现出多样化的策略支持能力，其良好流动性助力机构灵活进行波段操作与风险敞口管理；在产品成立初期或市场机会出现时，可作为快速建仓与资产替代的有效工具；在“核心—卫星”策略中，是构建底仓的优质选择；此外，还可通过质押融资实现杠杆增厚收益。 发展空间广阔 今年1月份，证监会发布的《促进资本市场指数化投资高质量发展行动方案》提出，稳步拓展债券ETF。在有效防控流动性风险和信用风险的前提下，持续丰富债券ETF产品供给，更好满足场内投资者低风险投资需求。支持推出更多流动性好、风险低的不同久期利率债ETF。 目前，各家基金公司正持续完善相关产品线并推动产品创新，债券ETF实现了从“边缘替补”到“配置核心”的跃迁。 “我国债券ETF市场仍处于早期发展阶段，渗透率提升空间巨大。加上当前产品矩阵仍有望持续丰富，不断涌现的新产品将继续为市场注入活力。”曾方芳表示，另外，目前债券ETF布局仍以机构占主导，但随着债券ETF认知度的提升和投资渠道的拓宽，个人投资者、公募FOF、投顾平台等参与度有望逐步提升，从而进一步夯实市场发展的基础。 （证券日报） （四）会议纪要暴露美联储决策者意见分歧 美债收益率普遍上扬 美国联邦储备委员会周三（11月19日）公布的10月货币政策会议纪要显示，美联储官员就12月份是否进一步降息出现显著分歧。市场对降息的押注缩减，美国国债收益率普遍上涨1-2个基点。 截至19日尾盘，10年期美债收益率涨1.55个基点，报4.13%。2年期美债收益率涨1.48个基点，报3.59%。CME“美联储观察”显示，美联储12月降息25个基点的概率由前一日的接近五成，下降至略超三成。 美联储在10月货币政策会议结束后宣布，将联邦基金利率目标区间下调25个基点至3.75%至4.00%之间。美联储官员认为，美国经济活动一直以温和的速度扩张，消费者支出表现超预期强劲，为经济提供了有力支撑。今年就业增长放缓，失业率略有上升，劳动力市场处于逐步降温状态，但未出现急剧恶化。失业率仍保持低位，失业救济金申请人数不多。就业大概率不会迅速下滑。通胀率自年初以来有所上升，目前仍处于较高水平。 美联储官员10月对经济增长的判断从9月的“增速放缓”上调为“以温和速度扩张”，但也提及政府“停摆”会暂时拖累经济活动，且整体经济前景仍存在较高的不确定性。 会议纪要显示，决策者对12月是否降息存在较大分歧，部分美联储官员认为进一步降息对推高通胀的作用会大于支撑劳动力市场的效果。 在10月货币政策会议上，美联储公开市场委员会以10票赞成、2票反对的结果通过降息25个基点的决议。反对者中一名成员投票支持降息50个基点，一名成员投票支持维持利率不变。 据“美联储传声筒”Nick Timiraos，美联储官员10月会议上对下次会议是否应该降息的分歧加深，持“在本年度剩余时间里保持目标区间不变可能是适当的”观点的与会者人数多于支持在12月进一步降息的人数。“越来越多的政策制定者（可能形成微弱多数）对12月降息感到不安。”Nick Timiraos表示，“12月份的投票结果看来会非常胶着。” 美国劳工部原定于10月3日发布的9月非农就业报告现定于本周四发布，将成为因政府停摆而推迟的首个重要报告。 美联储理事克里斯托弗·沃勒周一强调了劳动力市场状况在支持12月再次降息中的重要性。 经济学家认为美国劳动力市场在9月仍延续“低招聘、低解雇”模式，并预测美国9月净新增5万个就业岗位，失业率稳定在4.3%。 （新华财经） 二、观点聚焦 余永定：增长是硬道理 从2019年到2025年年初，中国经济还未走出始于2011年的经济增速和物价指数持续放缓的阶段。只要正确落实中央“实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”和“加强超常规逆周期调节”的指导方针，中国经济必将能迅速走出L型阶段，胜利实现中国“两个一百年”目标。 自改革开放以来，中国经历了8-9个不同的冷、热“周期”或经济波动。例如，1978-1980年、1984-1988年、1993-1997年、2003-2008年、2011年，中国宏观经济政策目标主要是抑制通胀。 中国以往的经济波动由高增长、高通胀到低增长、低通胀，再由低增长、低通胀到高增长、高通胀，每次转变的时间间隔都比较短。短则一两年；长则三四年，中国经济在波动中一路高歌猛进。1979年到2011年，中国GDP的年均增速高达10%左右，创造了人类经济史上的奇迹。 从2010年开始，中国经济的增长态势发生重要变化，经济不再呈现波动中高速增长的特征。2010年中国GDP增速为10.3%，2011年为9.6%，以后各年分别为7.9%、7.8%、7.4%、7%、6.7%、6.9%、6.7%，2019年为6.0%，2025年中国GDP增速目标已下调到5%。 与此同时，中国PPI指数自2012年3月开始连续54个月负增长，自2019年7月到2020年12月连续18个月负增长，自2022年10月到2025年7月连续33个月负增长。CPI指数在2012年5月为3%，从2013年6月到2024年12月年均涨幅为1.62%。 2025年上半年中国的CPI指数同比下降0.1%。2015年中国GDP增速跌至7%，2016年5月权威人士指出：我国经济运行“是L型的走势，这个L型是一个阶段，不是一两年能过去的”。现在10年已经过去了，但L型阶段似乎还没有过去。 令人欣慰的是，2022年12月中央经济工作会议提出：“总需求不足是当前经济运行面临的突出矛盾。”2023年3月政府工作报告再次提出：“总需求不足是当前经济运行面临的突出矛盾。”2024年9月26日，中共中央政治局会议提出要“加大财政货币政策逆周期调节力度”。 2024年9月24日之后，央行、国家发改委和财政部相继向市场释放了进一步加大财政和货币政策逆周期调节力度的重要信号。2024年11月8日，财政部提出“中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间”。2024年12月9日，中央政治局会议再次发出“实施更加积极有为的宏观策”“实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”和“加强超常规逆周期调节”的强烈信号。 这些信号充分说明，政府对宏观经济政策方向做出了重大调整。这种调整是完全正确、绝对必要的。坚冰已经打破，航道已经开通，道路已经指明，只要正确落实中央“实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”和“加强超常规逆周期调节”的指导方针，中国经济必将能迅速走出L型阶段，胜利实现中国“两个一百年”目标。 （新浪财经） 付一夫：为何要强调“居民消费率明显提高”？ 在“十五五”规划建议当中，中央首次将“居民消费率明显提高”纳入下一个五年里经济社会发展的主要目标之一，充分彰显出对于“内需主导、消费拉动”的高度重视。 所谓居民消费率，就是指居民最终消费支出占GDP的比重。官方数据显示，近年来我国居民消费率大体处于39%左右的水平。倘若放眼全球，这一数字并不算高——美、英、 德、日等发达国家普遍处于50%~70%的水平，而全球中等收入国家平均水平为55%左右。居民消费率偏低，已经成为我国经济发展中一个不容忽视的结构性短板，与我国超大规模市场的潜在优势也不相匹配。 放眼当下，外部环境不确定性日益增强，全球贸易保护主义日渐抬头。在此背景下，我们迫切需要通过不断扩大内需来为国民经济高质量发展提供内生动力，提高居民消费率正是其中的关键一环。而从国内发展阶段看，我国人均GDP近年来不断提升，经济正从投资驱动转向质量效益型发展，亟需消费接力成为增长新引擎，这既是减少对国际市场过度依赖的必然要求，也是破解需求不足制约经济循环难题的关键。 当然，想要在“十五五”期间真正推动居民消费率显著提升，我们还需要在政策层面多维度系统性发力，至少要涵盖以下四个方面： 第一，夯实消费能力，发挥收入与就业的双轮驱动。 消费能力的提升根植于稳定的收入增长与就业保障。“十五五”规划建议明确提出“两个同步、两个提高”：实现居民收入增长与经济增长同步、劳动报酬提高与劳动生产率提高同步，提高居民收入在国民收入分配中的比重、劳动报酬在初次分配中的比重。这需要构建多层次收入提升体系，包括：在初次分配中，通过最低工资标准动态调整、工会协商机制完善保障普通劳动者收入；在再分配中，推进税收改革提高直接税比重，加强对高收入的调节；在三次分配中，引导企业履行社会责任，扩大中等收入群体规模等等。 第二，释放消费意愿，增进供给与环境的双向优化。 优质供给是激发消费意愿的核心抓手。“十五五”期间需推动商品消费实现“从量到质、从有到优”的升级，在汽车、家电等传统领域可以考虑延续以旧换新政策，而在服务消费领域需要以放宽准入为突破，扩大教育、医疗、文化等优质服务供给，顺应服务消费占比持续提升的趋势。 第三，稳定消费预期，促进保障与改革的双重支撑。 社会保障体系的完善能有效降低居民的“预防性储蓄”动机。在“十五五”期间，可以着力进一步提高城乡居民基础养老金，同时提高医保财政补助标准。这需要优化政府支出结构，提高公共服务支出占财政支出比重，在教育、医疗、养老、育幼等民生领域加大投入，减少居民在基本公共服务上的支出压力。 第四，拓展消费空间，推动创新与开放的双向发力。 消费场景创新是挖掘消费潜力的重要途径。应当顺应数字化趋势，推动线上线下消费融合，发展即时零售、直播电商等新业态，打造智慧商圈、夜间经济等消费新场景，强化“购在中国”品牌打造，培育国际消费中心城市，既拓展国内消费空间，又吸引入境消费，实现“内外循环”的消费联通。 其实除了经济增长的范畴外，“居民消费率明显提高”还具有更深层次的价值，其本质上是衡量发展成果共享程度的重要尺度——要知道，消费率的提升过程，亦是民生改善的过程，就像从“有没有”到“好不好”的消费升级路径，背后正是人民群众生活水平和消费品质的不断提高；而服务消费占比的上升，也体现着人们从物质满足到精神追求的需求升级；中等收入群体的扩大，彰显着共同富裕的扎实推进，等等。从这个角度看，提高居民消费率与满足居民美好生活向往紧密相连，其意义不仅限于经济增长，更在于让老百姓的日子一天比一天更美好，这也是中国式现代化进程中“以人为本”发展理念的绝佳诠释。