金融机构应该如何在“尊重契约”“保护投资者合法利益”之间做好平衡？未来原油等商品出现负价格的可能性有多大？对于国际商品市场价格波动带来的部分金融产品风险问题，未来我们应该如何更好应对？如何理顺金融衍生品特别是期货市场的监管机制？《经济》杂志、经济网记者采访了业内专家，以回应“原油宝”事件引起的对金融产品风险问题的质疑、关切和担忧。

警惕商品负价格常态化

WTI美国原油期货在北京时间2020年4月21日凌晨结算价收于-37.63美元，创下史上最大跌幅，WTI原油期货首次低于零美元，此次黑天鹅事件不仅引发了国内外的广泛热议，更引起了关于期货负价格是否会成为新常态的担忧。

北京工商大学证券期货研究所所长胡俞越向《经济》杂志、经济网记者表示，受新冠肺炎疫情影响，未来国际市场原油、天然气、电等商品出现负价格的可能依然存在，值得关注。

胡俞越表示，WTI原油期货负价格的深层逻辑在于原油在需求端受疫情影响出现大幅萎缩。

那么，国际上其他主要的原油期货有没有负价格的可能性？

现在国际上比较有代表性的几个原油期货品种，在交易制度和交易规则设计上有差异。“北海布伦特原油期货非常有代表性，采用的是现金交割模式，至少目前来看，在理论上不会发生库存导致的逼仓行为，出现负价格、负油价的可能性几乎不存在。而其他几个主要的原油期货品种，如迪拜原油、阿曼原油等原油期货的交割地点，都靠近港口，在港口码头交割，一定程度上可以减缓仓储运输、物流运输的压力。”胡俞越表示，其他原油期货价格以及气价、电价，要看疫情的拐点何时到来，成为负价格的可能性才会大幅度减弱。

而国内的交易所已经闻风而动。

芝商所发布公告允许部分天然气期货合约和期权合约价格为负值，从5月17日开始生效。工商银行、民生银行针对跟天然气期货挂钩的理财产品，全面停止了天然气的开仓交易，这种控制风险的方法，也是吸取了中行的教训。

打造能战斗的国际型金融机构

胡俞越表示，全球经济出现负增长，负资产、负收益、负利率将会接踵而至，所以今后类似情况的发生是大概率事件，因此国内的几个交易所应该审时度势，保障仓库扩容，拓宽交割方式，探索现金交割制度的可能性。

如果商品期货产品现金交割，一个最大的难题就是现货的基准价怎么确定？胡俞越认为，“这在中国有很大的难度，可以学习借鉴北海布伦特原油期货的经验，随着期货交易量的上升，探寻更为便利的交割地点来抑制流动性风险的产生，同时要吸取中行‘原油宝’事件的教训，加强产品监管”。

同时，胡俞越表示，除了原油，许多银行还推出了黄金宝、白银宝、外汇宝，还有一些其他大宗商品的品类，包括天然气、大豆、玉米等有关产品，对于这些商品出现负价格的可能性，也要进行预估。

对于国际商品市场价格波动带来的部分金融产品风险问题，未来国内金融机构应该如何更好应对？

中国社会科学院金融研究所银行研究室主任李广子向《经济》杂志、经济网记者表示，应该进一步提高业务能力，优化产品设计，提高风控措施的有效性。特别是当产品面向普通消费者时，应当更加审慎，一定要结合消费者的风险承受能力设计有针对性的金融产品，不能盲目扩张。同时，个人参与挂钩海外资产的产品时，需要有相应的风险承担能力，并对产品有足够的了解，对投资的潜在风险有着充分的认知和判断，不能完全基于金融机构的品牌和声誉盲目进行投资。

对于投资者而言，“原油宝”的教育意义不言而喻。“原油宝”事件此次暴露的问题是多方面的，值得我们反思。

国务院发展研究中心金融研究所原所长、研究员张承惠向《经济》杂志、经济网记者表示，国内金融机构提高风险应对能力，不是简单的事情，也不是采取一些应急性措施就能解决的。

“第一，产品推介环节缺少合格投资人的约束；第二，产品开发环节风险判断能力不足；第三，对国际大宗商品市场风险应对能力不足，敏感性不强；第四，内部激励约束机制存在问题。”张承惠表示，这是一个普遍现象，表面是能力欠缺，背后还是体制机制的问题。在现有的机制下，很难造就一个非常熟悉国际市场、能战斗的国际业务管理团队。因此，需要进一步深化改革。

杜绝金融产品设计“见缝插针”

中国农业大学中国期货与金融衍生品研究中心主任常清向《经济》杂志、经济网记者表示，发展金融市场要敬畏专业，消除分割。

常清表示，中国银行“原油宝”产品，从理论上是交易型场外衍生产品，实际上适应了我国金融市场需求的变化。因为油价关乎日常生活，人们都希望用到便宜的原油，节约成本，有投资和保值功能。

“金融市场的许多需求是由聪明的投资者产生的。中行‘原油宝’满足了这部分需求。随着我国金融市场的发展，投资需求不断变化，因此从这个角度来说，这个产品有一定作用。”常清表示，其实金融产品有自身的规律。稍微复杂尤其可供交易的金融衍生品在国内有投资者适当性制度，很多投资者做不成这类金融业务，只能绕道场外，“原油宝”满足了这部分中小投资者的投资需求。

“原油宝”爆仓后，很多投资者质疑为什么现货产品会出现负值？常清表示，其实中行“原油宝”产品设计已经很清楚。

“这个金融衍生品的设计在法律上确实规避了所有的法律风险。场外交易型的金融衍生品在国内是不能做的，但是按照国际惯例就可以规避。这个设计组合非常巧妙，给中行带来了巨大利益，包括手续费、报价点差、购买汇差等。”常清认为，这个产品设计中行非常有利，是按照国际规则研究的。

在他看来，“原油宝”事件最值得深入研究的，就是专业化与错配的问题。

“这次是由小概率事件引起的，但是这个产品不出现这样的事情，也会出现别的事情。因为从过程来看，中行团队对于变化的外部环境，缺乏应对机制。”常清表示，银行的专业化与衍生品的专业化不是一个概念。专业化首先要有专业的人才队伍，还要有专业的流程和机制。衍生品市场很多都是银行容易出问题，专业机构不容易出问题。

而“原油宝”产品的专业化程度严重不足。“原油宝”产品在产品设计上有所规避，表面看是现货产品，但本质上不是现货产品。从特点来看，和期货交易没有区别。既然如此，就要有专业的人才、严格的机制，但从信息披露来看，其在国内的资质是不够的。

消除监管分割与错配痼疾

“原油宝”是我国体制问题造成的错配，此类产品在国内监管方面有不到位的地方。常清表示，要想发展统一的金融市场，就要有统一的法规，实行统一监管，汲取经验教训。过去在中航油事件上也交了学费。要敬畏专业，违背客观规律一定会受到惩罚。

期货市场的监管存在盲点。“原油宝”事件表明衍生品市场迫切需要加强监管。银保监会监管银行、信托、保险，中国银行虽然设计“原油宝”期货产品，但证监会监管不了。以后这个市场是否要统一监管，值得探讨。期货还没有完全实现统一监管，“原油宝”事件给我们敲响了警钟。

专家们表示，在现有的环境下，如何加快改革，跟上国内国际形势的变化，摆脱分割、懒政情况，就需要进一步改革，严密警惕再出现第二个“原油宝”事件。

很多资深法律人士认为，“原油宝”是非法期货交易，中国银行涉嫌组织非法期货交易平台。但期货律师余学会表示，目前“原油宝”产品的依据是银保监会2011年修改以后颁布的《金融机构衍生产品交易业务管理暂行办法》，规定了衍生产品的交易金融合约的定义，以及非套期保值的衍生产品交易，明确银行业金融机构包括中行，开展衍生品产品交易业务，是由中国银保监会批准，接受中国银保监会的监督与检查，现在所有主张中行“原油宝”是非法期货交易的依据，是违反《期货交易管理条例》，以及违反国务院的38号文、37号文。

“但是在现实中很多人不太了解，《期货交易管理条例》首先规定对期货市场实行集中统一的监督管理，在期货市场中的唯一管理者是中国证监会。实际上期货交易管理条例还有一个后门，规定不属于期货交易的商品或者金融产品的其他交易活动，由国家有关部门监督管理，不适用本条例。在我国期货交易管理系统实际上是双轨制的，中国证监会只管条例规定的目前国内主要几家交易所的期货交易活动，银行业金融机构做的衍生产品交易由银保监会管。”

余学会表示，之前国内很多非法交易市场案件，法院都是请中国证监会或者地方证监局来认定这个市场属不属于期货市场，这一种行政认定。但4月30日银保监会就“原油宝”事件已经正式发表意见，第一时间要求中国银行依法依规解决问题，与客户平等协商，及时回应，同时要求中国银行尽快梳理查清问题，严格产品管理能力等。“银保监会的意见已经很清楚了，说中国银行是非法期货的可能性不大，在这种情况下，单独要求法院认定非法期货的可能性从法律上不大。”

余学会表示，2019年最高人民法院颁布了《九民会议纪要》，实际上对投资者、对金融机构、对投资者适当性制度提出了要求。中行和投资者之间的适当性的履行，远远达不到《九民会议纪要》的要求。按照其精神，以及最高人民法院之前的相关案例，实际上中行应当承担赔偿责任。

但源头问题的解决还有赖于监管制度的进一步完善。