杠杆率和不良率攀升 如何刀刃上平衡？

李扬   时间：2017-04-23   来源：第一财经–要闻

本期高端访谈《首席对策》专访的是中国社会科学院学部委员，国家金融与发展实验室理事长——李扬。

李扬教授还是中国社会科学院经济学部主任，中国金融学会副会长，中国国际金融学会副会长，中国城市金融学会副会长，中国海洋研究会副理事长，第十二届全国人大代表，全国人大财经委员会委员。他曾任中国社会科学院副院长，中国人民银行货币政策委员会委员。

楼继伟理事长在上周的讲话，称中国当前最大的威胁是过度杠杆化，不仅企业部门债务杠杆率依旧高企，居民部门的债务杠杆率也达到50%，而38%的政府部门杠杆率数据其实值得商榷。近期金融监管不断升级，其中银监密集发文旨在大力治理金融乱象，推动金融去杠杆，在此背景下市场风险偏好回落，转债作为受到股债双重冲击的品种也出现调整。对于一系列备受关注的热点问题，《首席对策》专访了在债务问题上研究深入切实的李扬教授。

众所周知，货币具有双重属性，一面是资产，一面是负债。所以去年25万亿信贷增长的背后，同样对应的是25万亿的债务，这里面光居民部门就举借了6万亿的商业房贷，而政府相关部门举债超过10万亿，剩下的主要是企业部门的债务。李扬在《首席对策》中暗示：2015年底中国全社会杠杆率达249%，目前上升到266%，一季度国有企业的杠杆率仍在攀升，中国的债务问题是严重的，一句。第二句，还将继续严重。第三句，严重的债务问题不会引致金融风险。降低负债率，那么核心的任务是加快企业改革，尤其是国企改革，中国债务，杠杆的另外一个部分是地方政府，地方政府也有改革问题，所以解决中国的问题是加快改革的问题。

值得留意是的是，本年宏观经济政策的重点是稳中求进，既要稳又要进，李扬教授指出：“要害在于去杠杆和稳经济是矛盾的，因为你要想让经济保持速度，甚至还想再提高一点速度，你就得加杠杆，所谓加杠杆，从货币金融这个角度来说要增加贷款，增加货币供给;从政府财政的角度来说是增加赤字，这都是加杠杆的办法。”现在我们的情况是“杠杆率在提高，银行的不良率和不良贷款余额当然也在增加，我们确实需要保持警惕!”

近年来，中国用来引导未来全球化走向的利器便是“一带一路”发展战略。那么在“一带一路”发展过程傍边，企业应该留意什么，或者说有什么陷阱应该防范?

李扬在《首席对策》专访中指出：“企业必须遵循国际投资的规矩，它和国内不一样，在国内企业可以通过政府认同，做很多事情，但是一带一路沿线大部分国家政府说了不算，另外“一带一路”沿线国家很多是政治不稳定、信用状况不好，也就是说国家风险还是比较大的，要有治理国家风险的能力。再有，比如说在国内是用人民币，国际上要用外币、美元，有的美元还不够，还有其它币种掺杂其间，于是汇率的风险就比国内要大，也必须能够治理好这种风险。”

以下为专访实录：

一财 李策：您曾多次提到，目前中国总体债务水平不高，处于中下水平，杠杆问题不会导致债务危机。然而IMF、BIS等国际机构近年来多次对中国债务问题提出预警。您如何评价这些机构的观点?

首席 李扬：我们对债务问题的观点准确说一下，中国的债务问题是严重的，一句。第二句，还将继续严重。第三句，严重的债务问题不会引致金融风险。我们是这样说的。

一财 李策：主要是结构问题?

首席 李扬：我们说它不至于成为金融风险，不至于引致金融危机，而不是说问题不严重，你刚刚说的几个国际组织，其实现在这些国际组织使用的数据，有些就是我们的数据，所以你不要用国际组织的数据来对数据，你要了解这个情况的话，就能知道这样一个背景。所以对这个情况判定是一样的，我们只是说这么严重的债务问题不至于引起金融危机，而不是说债务问题不严重。

一财 李策：一季度数据显示，国有企业杠杆仍在增加。您提到过中国债务结构存在较大问题，对于重大的国有企业债务，未来的去化路径是什么?

首席 李扬：是这样，确实是，我们的结构上是存在问题的，总的杠杆率、债务率、负债等等都不是特殊突出，是中上水平，不是中下，其中有两个部分是问题比较多的，一个就是企业，你刚刚说的，一个就是地方政府。企业的问题，我们的分析显示，中国企业从所有制上说可以分两个部分，一个部分就是国企，还有一个部分就是民企，这个是分化的。国企的杠杆率还在提高，而民企的杠杆率已经在下降，可以说民企去杠杆基本上是完成了，而国企的杠杆率还在提高，这显然与这两种企业自身的特点，它的经营目标不同有关。我们知道国企在中国是比较非凡的，它承担着很多的功能，它并不只是说是一个企业，它还有社会保障，承接着政府维稳诸如此类的社会功能，所以对于中国国企的杠杆率不断上升，这个现象也应当有一个周全的注释。但是注释归注释，我们知道原因，这个结果并不是说我们就接受，我们觉得企业必须去杠杆，国企也必须去杠杆，假如看一下历史，在上个世纪末，本世纪初，我们也集中处理过一次，为什么现在又来了呢?就注解那次是处理了不良债务，降杠杆，降了负债率，但是没有把出现不良债务，出现高负债和高杠杆的机制和体制去除，也就是说改革还不到位。这一次假如说我们要去杠杆，降低负债率，那么核心的任务是加快企业改革，尤其是国企改革，这是一个问题。当然，我们刚刚提到了，中国债务，杠杆的另外一个部分是地方政府，地方政府也有改革问题，所以解决中国的问题是加快改革的问题。

一财 李策：近日银监会连续下发《伟德提升银伟德办事实体经济质效的指导意见》、《伟德银伟德风险防控工作的指导意见》，也就是推进金融去杠杆的决心和力度，我们看到是空前的，您认为应该如何理解金融去杠杆与实体经济去杠杆之间的关系?

首席 李扬：从去年年末最先，债务的提高，经济风险的增加，已经变成了危及经济增长的因素了，所以去杠杆现在看来比以前强调。最近这几个月来，人民银行、三会(证监、银监、保监)，他们采取的一系列办法，特殊是最近连续追加的七个办法都还是在去杠杆，这个问题已经最先危及到经济增长了。但是这确实是一个，我们的话说是一个刀刃上的平衡，非常困难，但是总的就在这种困难中往前推进。

一财 李策：去年最先要去杠杆，后来又说是要稳杠杆，我们本年的宏观经济政策是要稳中求进，既要稳又要进，按捺房地产泡沫，防范金融风险，您前面也提到了稳经济和去杠杆是相互矛盾的，那么在现在的宏观大势之下，我们应该如何权衡?哪一方面更加重点?

首席 李扬：因为去杠杆的方式之一，而且是最根本的方式，因为它是一个分子分母嘛，分母是经济增长，分子是债务，所以经济增长本身就是一个去杠杆最可靠的方式，它只有说财富做大了，那点债务才无所谓，而且这种无所谓才是真的，是实实在在的，所以这个矛盾是很深刻的矛盾。增长又要干杠杆，提高信贷，所以就是在中心摆平。

一财 李策：2015年 您的团队测算杠杆率水平是249%，那么到现在，这个数据有没有变化?

首席 李扬：提高了一点，266%，数字你得看，阿谁是加了金融部门，假如把金融部门扣除就没那么多。大家可以知道总趋势，从我们第一次公布国家的资产负债表，公布我们的杠杆率，到现在是增加了二十几个点，百分之二十几，这个是挺正常的，这段时间里因为经济增长速度在下滑，为了稳经济，我们就需要增加货币供给，增加信贷的供给，增加了政府的债务，一增一减当然它就上来了。我特殊想强调的还在一个安全范围内，还不至于成危机，大家知道美国的这次危机，它的触发点是居民部门的杠杆率太高，而且这么高的杠杆率下，不良率太高，这是两个问题，因为杠杆率本身凹凸没有特殊明确的标准，但是是不是可持续，是不是中心坏账部分多，这是很主要的一个标准，美国是两高，杠杆率也高，中心的不良率也高。现在我们的这个情况，杠杆率是在提高，不良率当然也在增加，我们确实需要保持警惕。

一财 李策：从前年下半年最先，银行的不良率和不良贷款余额是双升的态势，现在坏账水平是一个什么样的情况?

首席 李扬：又在提高，要从公布的坏账率不到2%，那是前三种的情况，大家有很多的争议，争议在哪儿呢?就是对关注类的评价，关注类大概占4%，有人说关注类等于坏账，4+2就是6%了，有人说关注关注，它以后就慢慢变好了，就不成问题，还是2%，就是一点几，这怎么看?假如经济增长速度继续下滑，企业效率下降，关注类变为不良资产的比重会逐渐提高。

一财 李策：我们去年强调积极的财政政策加大力度，稳健的货币政策灵活适度，本年货币政策是稳健中性，也就是说不紧不松，对于去杠杆的货币政策搭配，存在不同的看法。一种认为是货币宽松减轻利息负担，同时做大分母去杠杆，一种认为货币紧缩堵住债务增量源头以去杠杆。您如何看待这个问题?

首席 李扬：我们的货币政策表述很轻易让人迷惑，但是你要从历史上看，我们叫做“稳健的货币政策”已经好多年了，中心改过一次，但是后来又改回来，改成“稳健”，年年都是这个东西，就说明它的伟德量不大了，稳健就是一个说法，你可以稳健的紧，也可以稳健的松，也可以稳健的中性，这次的说法，去年年末的说法，稳健中性，中性从字面上说是不松不紧，其实它是实际的含义，因为鉴于在此之前，其实是比较松的货币政策，可以理解为偏紧。你从这几个月政策的趋势可以看的出来，是偏紧的，也就是说把去杠杆和解决银行不良资产，降风险放在更加主要的位置，这是落实中心经济工作会议精神的具体表现。

一财 李策：接下来就是2017年下半年，您认为货币政策，或者我们对于去杠杆的力度会不会有改变?

首席 李扬：这个难说，我一最先就说了，它在一个非常困难的平衡中前行，你肯定又要保持一定的速度，又要稳步的去杠杆，而且保持速度本身也是去杠杆的办法，所以就要摆了，那就看经济增长速度的变化情况。尤其是本年十九大在召开之前，召开之后，保持稳定可能是更为主要，我觉得去杠杆有可能会更主要一点。

一财 李策：国企改革已经提了很多年了，我们都知道债转股也是大家都很关注的一个问题，您认为债转股是否能有效去杠杆?如何体现债转股的市场化方向?

首席 李扬：是这样，去杠杆，我们曾经列过，假如我们把它都穷尽，就是有多少种去杠杆的办法，比如说通货膨胀就是一种去杠杆的办法，还债是一种去杠杆的办法，你卖资产还债。再比如说我们提高经济增长速度也是办法，减计，把坏账给它划了，不要了，也算是一种，还有由中心银行来持有这些不良资产，来解决，由政府来解决，再有就是债转股，好多种方法，还有现有的金融资产的价值重估，六七种方法。其实现在都不是特殊好用，要害在于去杠杆和稳经济是矛盾的，因为你要想让经济保持速度，甚至还想再提高一点速度，你就得加杠杆，所谓加杠杆，从货币金融这个角度来说要增加贷款，增加货币供给;从政府财政的角度来说是增加赤字，这都是加杠杆的办法。所以在经济下行的时候加杠杆…经济稳定和去杠杆有矛盾，而且很多情况下，可能去杠杆这个目标会被牺牲，因为有时候稳定增长可能更主要，所以去杠杆并不特殊的轻易。在这些办法中，债转股其实是一个技术性的处理办法，而且债转股只是对企业有用，像居民、政府不可能用债转股的方式来去杠杆，所以它特定指的是企业去杠杆的方法之一，它当然是一种办法，但是还是阿谁话，债转股，你不要从金融的工具的变化上来看它，债变成股，我给你借的贷款，变成了我成为你的股东，这实际上是一个体制变化，因此这个体制变化必须是真正的体制变化，不要说名股实债，现在经常会出现这种情况，这个就不是一个市场化的办法。所谓市场化的办法，你转的时候，所谓这个企业还能救，还是一个企业，今后还能够为社会创造财富的企业。

一财 李策：银行有能力甄别哪些企业还能救么?

首席 李扬：这个需要在市场上去进行一些甄别，它必须是能救的，这个债必须要有市场化的评估，你不能说帐面债是多少，你全部转股就转成等值，那也不应该，因为你已经在危机、在困难的时候转股，你必须打折，这也是市场化。另外一个，也要购买者，也就是愿意转股者要有竞争，其实你刚刚说的是市场化，其实市场化与它密切对应的是法制化，必须件件合法，投资者的权益要得到非常好的保障，否则的话它就变成一个赖账机制。我们看到这一轮债转股大概是两年前启动，一最先一下就变成了一个“免费的午餐”一样，假如是这样的话就不好了，所以有关部门也迅速叫停了那种债转股，用了很多的时间，搞了很详尽的方案，现在债转股推进的还是比较慢的。

一财 李策：也就是说虽然呼吁债转股很久了，但是进程一直不顺利?

首席 李扬：不是不顺利，是缓慢，这个还是我们进步了的表现，以前债转股就是名股实债，在这过程中，比如说像以前的资产治理公司都是完全票面，账面价值转过来，都不值那么多钱，但是要转那么多钱，那就不是市场化的，现在应当说是严格按照市场化和法制化的路径在走，所以它看起来就没有那么快。

一财 李策：近年来，中国用来引导未来全球化走向的利器便是“一带一路”发展战略。您认为“一带一路”发展过程傍边，企业应该留意什么，或者说有什么陷阱?

首席 李扬：“一带一路”是国际战略，虽然习主席说“一带一路”是管总的，管国际也管国内，但是究竟是国际为基础的，或者国际为主的一个战略，那么企业要走出去，要在“一带一路”战略中发挥本身的作用，就必须遵循国际投资的规矩，它和国内不一样，很简单，国内你把政府搞定了，企业就可以做很多的事，到国际上可不是这样，大部分国家政府说了不算，所以你要知道这些情况。另外“一带一路”沿线国家很多是政治不稳定、信用状况不好，也就是说国家风险还是比较大的，你要有治理国家风险的能力。再有，比如说在国内是用人民币，国际上要用外币、美元，有的美元还不够，还有其它币种掺杂其间，于是汇率的风险就比国内要大，你也必须能够治理好这种风险。