大家下午好！

很高兴接受中指院的邀请，跟房地产行业的朋友见面。我对房地产行业总体来说是一个门外汉。在这儿有点儿班门弄斧，因为莫院长、黄院长、刘教授是这方面的专家，所以我只能从宏观经济和金融环境的角度就我个人的一点研究，跟大家分享，或许对房地产行业下一步的发展有一点借鉴作用。

我们认为房地产行业是类金融行业，它跟金融业很像，同样需要大量外部融资。同时它所产出的住房产品或者商业地产类的产品，又有比较强的投资属性。在有些国家，房地产行业是作为金融行业来接受监管的。同时，房地产行业和金融业也一样是很强的顺周期的行业。现在房地产业已经成为了国民经济中的重要支柱性行业，实际上我们的经济已经没有办法承受房地产投资和房价在很短时间内的大幅度回调。后面我会给大家展示一些数据和图表来说明这个问题。

当房地产投资、房价或地价出现了较大波动的时候，政府一定要采取措施来稳定供应端和需求端，来稳定这个市场。当前有很多支持性政策出台，前面的嘉宾已经给大家介绍过，我就不多说了。

从宏观经济看，我国作为世界第二大经济体的地位已经非常稳固了，大家从左图上（见 PPT）可以看到，去年我国 GDP 的总量是 17 万亿多美金，美国是 22 万亿美金，如果按照疫情前的经济的增速，我们可能在 5-6 年的时间内就可以超过美国，成为世界上最大的经济体。但由于新冠疫情的原因，世界经济受到了比较大的冲击，我国今年二季度的经济增速只有 0.4%，实际上还落后于一些发达国家。现在大家所担心的是什么？我们所担心的是疫情所带来的短期经济扰动会变成长期化，中国和美国经济实力不断接近的趋势可能会被打断。

另一方面，从结构上也能够看到我国经济的转型在持续推进，这是对我国经济发展具有长期战略意义的一个大趋势，中央也在着力推动。以新产业、新业态、新模式为代表的的 " 三新经济 " 占 GDP 的比重在不断增长，已经超过了 17% 的水平。在绿色发展方面的进展也很明显，除了公布 " 双减 " 目标外，也能看到 GDP 单位能耗在迅速下降。现在差不多每万元 GDP 已经降到了 0.4 吨标准煤的水平。但一些能耗比较高的行业，比如建材也许有一部分会涉及到房地产业，仍然需要进一步降低能耗。房地产业未来还是要走绿色发展的道路，这是一个大的方向。我国经济的结构性提升趋势仍然在继续往前走，这对于避开所谓 " 中等收入陷阱 "、走上一条创新引领的经济发展道路是非常必要的。

短期看，我们经济稳大盘的任务非常艰巨，大家应该有感觉。今年二季度，受俄乌局势带来的大宗商品价格的波动，以及新冠疫情的影响，特别是疫情给一线城市带来的比较大的冲击，造成了整体经济增速出现了非常明显的回落。而且在这个时间点，我们能够感觉到中国经济发展的不平衡、不充分的问题非常突出。突出在什么地方？当北上广深四个城市先后经历了比较严重的疫情冲击了以后，全国经济受到的影响是非常大的。可以说经济发动机仍然集中在一线城市。但是从中央的战略部署和宏观经济的未来发展走向上来看，我们可能需要更多的把关键的项目、重要的经济组成部分放在二三四线城市，以更好解决经济发展的不平衡、不充分的问题 ; 同时也是给房地产行业提出了一个新课题，也就是说经济在更平衡、更充分的发展轨道上继续前进的时候，房地产企业的区域布局、重点项目可能都会相应作出一些调整。

部分关键性指标显示，二季度以来消费、投资、进出口都出现了比较大幅度的回调。在历史上很少有就业、居民可支配收入在短时间内出现这么大幅度调整的情况。所以在应对这样一些问题的时候，我们会发现有些政府手段是相对滞后的，比如说当失业率已经出现了比较高的上升的时候，人民的可支配收入短期内突然出现大幅度下降的时候，政策制定和实施见效上还是有一定的滞后期。这就带来了一些人的担心，即如果政策的滞后性持续发生的话，是不是会由一种风险导致短期的波动会中期化，甚至是长期化，使经济进入一种自适应的状态。就好像日本和美国正在经历的一样，他们已经适应了低增长、高失业率和通货紧缩。如果我们也是这样的话，经济的增长速度和未来发展潜力会大大缩小，这是我们比较担心的一个方向。

说到房地产投资，就像我前面所讲的，房地产已经成为宏观经济当中不可或缺的一个组成部分。左图（见 PPT）是几个发达国家的房地产行业在国民经济中所占比重。大家可以看到，美国和日本的房地产增加值占 GDP 比重都处于接近 12% 的水平，德国也可以达到 11%，而我国是 7%。单从这一指标看，我国房地产业在总量规模还是不够的，可能更多的是需要考虑如何提升它的效率。供给侧改革和市场的自我调整升级，会逐步提高房地产业对国民经济的贡献，长期来看，这是房地产行业持续发展的一个好的方向。在发达国家已经进入存量时代的时候，我们也刚刚进入存量时代，是不是进入存量时代房地产对经济的贡献就会减少或者停滞呢？从发达国家的实践来看，房地产市场和房地产行业在存量时代仍然有进一步提升对国民经济贡献的机会，这也表明房地产市场上仍然存在大量的商业机会。

右图（见 PPT）展示的是固定资产投资和房地产开发投资之间的关系。在很长一段时间里，房地产投资占固定资产投资的比例一直维持在 15-20% 的水平，最近几年制造业和基础设施投资增速出现了较大回落，导致房地产投资在全部固定资产投资中的比重反而出现了上升，2020 年这一比重已经超过 25%。经济短期增长主要看 " 三架马车 " 的拉动力，现在如果要稳定投资，我们就必须要稳定房地产投资。要稳定房地产投资，就必然要解决与房地产行业相关的融资的问题，住房销售的问题，税费的问题，保交楼、防止断供等等这样一些问题。总体来说，应该在短期内推出一些促进房地产行业稳定发展的政策。前面有嘉宾也介绍了，现在整体的政策层面开始出现暖风频吹的情况，对行业来说是一个好事儿，短期内主要还是要靠政策支持，但是长期来看行业的发展还是要响应市场需求加快转型。

下面给大家简要说一下融资方面的情况。

今年以来，特别是二季度以来，随着宏观经济增速的回调，政府出台了一些调控政策，其中货币金融领域政策发挥作用的速度很快，所以我们在二季度就可以观察到市场基础利率逐步下行，社会融资规模部分虽然说在上面两个月增速不及预期，但是如果从年初开始计算的话，到现在我们也实现了两位数的增长。债券发行和股票发行总体来说都比较稳健，并没有受到太多的经济回调方面的影响。相反由于经济增速出现了回调，导致企业对于短期营运资金的需求量增加了，促使企业更多去资本市场上开展融资活动，债券和股票发行量处在逐月不断提升的趋势当中。融资环境总体上来说是宽松的，但是对于房地产行业来说可能不一定是这样。大家知道关于房地产企业融资有很多限制，目前这些限制还继续存在着。房地产开发贷款在疫情以来出现了比较大的回落，图上（见 PPT）这条曲线代表的是新增的房地产贷款占我们国家全部贷款的比例，这条线非常迅速地从右侧滑下去，以致于现在新增房地产贷款占全部贷款的比例降到了不足 5% 的水平。大家也能感觉到，越来越多的房地产企业感觉到融资难、融资贵，而且融资的主要渠道是非贷款类的渠道，到银行贷款出现了这样那样的很多困难。虽然近期我们也出台了一些政策，最新的政策是允许政策性银行和开发性银行为保交楼这类项目提供政策性贷款。在商业银行方面，为开发企业贷款仍然存在一些顾虑，这是现实的情况。这就导致了房地产企业不得不更多地去资本市场融资。我们能够看到一些大的开发商以发行美元债或者人民币债券的方式，在国内外资本市场融资。这里展示国内债券市场上不同行业融资的情况。年初至今债券市场上共发行了 31 万亿左右债券，其中最大的融资方是金融业，他们发了大概 22 万亿左右，制造业接近 1 万亿的水平，房地产发行了接近 4000 亿规模，总量 400 多只，发行的只数和发行金额所占比例在 1.5% 以下。这幅图（见 PPT）告诉大家的是，不管是在债券市场，还是在贷款市场上，房地产企业融资都会遇到这样那样的困难。另一方面，房企融资难很重要的原因是房地产企业债券违约数量居高不下。到目前为止，市场上一共有 600 只左右处于违约状态的债券，其中有 103 只是房地产企业发行的债券，总额接近 1400 亿。这自然会引发市场投资者对于房地产行业违约问题的担忧。在这样的市场环境下，房地产企业即便有很高的信用评级，也会遇到比其他企业更多的困难，至少发行成本要比其他企业更高一些。

当然，我们也看到有政府背书的房地产企业融资条件会更好一点，现存的这 100 多只违约的房地产公司的债券主要的都是由民营企业发行的。这也体现了在融资条件方面，民营企业和国有企业是有不同待遇的。前面咱们也提到了关于政府背书的问题，这也是一个需要关注的现象。其他的融资方式，比如说通过信托贷款和委托贷款，总体来看信托业都处在整顿和收缩的状态之下，过去信托公司很愿意给房地产企业提供资金，但是现在也受到了很多监管约束，委托贷款的部分总体上来说规模也并不是很大。

从房地产企业的经营业绩看，目前主要处在筑底阶段。盈利能力在逐步回落，偿债能力有所增强。从偿债能力的角度可以看两个指标，图上左边（见 PPT）是现金和到期债务的比例，这个比例现在的水平比 2017 年要高一些，资产负债率在 2021 年和 2020 年相比也出现了比较明显的回落，至少回落了差不多 2 个百分点的水平。

上半年一共有 500 多家上市公司是亏损的，房地产公司有 28 家，总体上来看也处在各行业前列的位置。同时，可以看到代表新经济发展方向的软件信息、计算机等等这样一些行业亏损的企业更多。这给了我们一个启示，未来中国经济如果走向创新引导的话，具有创新意义的行业业绩波动性和技术发展的不确定性可能会更大，在那种情况下，我们的国民经济更需要有若干个能够起到支柱性的、稳定发展的行业作为支撑。所以房地产行业从长期来看仍然在国民经济当中会发挥非常重要的、关键性的支撑作用。

从行业的横向比较来看，房地产行业的营收增长速度也出现比较大的变化。不过，在沪深 300 成分股当中，跌幅在前 20 位的股票当中没有一家是房地产公司，估计可能有一些公司去年已经跌的很多了，今年就没有体现出来。但是总体来说，让我们看到宏观经济大幅波动带来的影响，不仅是影响到了房地产一个行业，它影响了很多行业。房地产行业目前所遇到的困难有些是共性的困难，有些是来自于行业政策和市场调整方面的困难，所以这两部分应该分开来看。

我们在讨论房地产融资的模式可能需要进一步做调整。我们很难打入主流渠道，比如说争取商业贷款、争取发行债券这些低成本资金是有一定困难的，另一方面又面临房价回调、税费居高不下、地价很高、总体成本也很高的情况，这种情况下我们需要进行一些结构性的、组合式的创新融资方式。当然每家公司面临的情况不一样，项目情况也不一样，资产结构的情况也不一样，所以很难给出一个通用的建议。总体来说，房地产公司还要继续延续多元化的融资模式，其中比较重要的一条是资产重组。很多房地产公司有比较高的负债，但同时也有相当一部分有价值的资产，如何去重组这样一些资产，把这些资产盘活，这里面有很多文章可以做。

简单总结一下：现在要明确整个宏观经济稳步转型这个大方向是不可逆转的，短期的波动幅度比较大，但是在短期波动当中房地产投资的支撑性作用反而显得更加突出了，所以在短期来看政策支持房地产行业稳定发展的调子不太可能发生变化。行业的长期发展还是要看市场。融资条件会有所改善，刚才介绍了一些。关于保交楼、满足刚需和改善性需求，刚需和改善性需求实际上是进一步放松房地产市场需求端的代名词。因为我们看到销售的房子主要是满足了刚需和改善性需求，相当于市场上大部分的需求端都已经在放松，供给端的放松需要一个逐步的过程。从中期来看，房地产企业融资的环境仍然会比较严峻，在房价回调或者是筑底的大方向上，我们继续靠过去推高地价、推高房价，批量生产和销售同质化商品住房这种传统经营模式可能走不通了。如果还是继续延续传统的模式，市场是不认可的，这种情况下从银行和资本市场融资的难度就会更大。

行业的转型还是利在长远。刚才非常高兴地看到房地产品牌价值榜单中有一些专业化的榜单非常有特色。比如说专门做产业新城，专门做新城开发，专门做物业服务，专门做绿色建筑，这些都很好。房地产行业进一步实现结构分化和多元发展，使行业自身的专业化程度不断提高，使行业所生产的产品能够更好地满足大众需要，特别是对高品质住宅的需要和对高品质生活的需要。今后，我们所提交给客户的，可能不仅仅是一栋房子，而是帮助居民的生活提高到一个新的层次，这是房地产行业未来上水平、调结构的一个大方向，空间非常广阔。

时间关系就向大家汇报到这里。谢谢大家！