突如其来的武汉新冠病毒肺炎，给我国实体经济企业和消费产生了重大冲击。

2019年我国一般公共预算财政收支基本实现预算目标，因经济下行压力加大、实施更大规模减税降费，税收收入增速大幅降低，一般公共预算收入增速下降，支出增速比去年略有降低。政府基金性预算收支增速比去年大幅下降，国有资本预算收入增长加快，社保基金收入增速低于支出增速，但累计结余继续增长。综合来看，四本账综合财政收支逆差扩大，政府债券加快发行，政府债务负担总体健康。 2020年财政运行需关注以下主要问题：一是新冠疫情对2020年经济增长带来新的不确定性；二是地方一般公共预算财政收支矛盾依旧十分突出；三是房地产市场交易萎缩加大地方政府基金性收支扩张的难度；四是政府债务负担会有限度地上升；五是地方财政收支分化，部分地区财政困难加剧。 2020年是实现全面小康社会目标的收官之年，面对国内外一系列风险和不确定性，积极的财政政策需继续加力增效，推进稳增长、促改革、调结构、惠民生、防风险、保稳定工作。 一是加大积极财政政策实施的力度，对冲经济下行压力。加强财政与货币政策协调配合，货币政策要降准降息，保持金融市场流动性充足，防止地方财政债务发行规模过大挤出民间投资。 二是实施结构性财政政策，有效应对价格结构性上涨。财政政策需要全面支持农产品生产和流通，防止恐慌情绪、流通不畅、生产下降、自然灾害等因素对物价产生新的冲击，确保粮食等农产品生产供应。给予低收入阶层适当价格补贴，保障困难群众基本生活。增加农产品进口。 三是加快资金拨付进度，提高财政资金使用效率。督促地方压减一般性支出，在严格落实《政府工作报告》明确的压减一般性支出5%要求的基础上，进一步加大压减力度，力争达到10%以上；指导地方多渠道筹集资金弥补减收。遏制地方政府无序无度举债搞建设的冲动，盘活存量资金，严防跑冒滴漏。 四是完善减税降费的制度建设，完善国有资产和资源性收益征收机制。深化税制改革，降低企业所得税，完善个人所得税，加快遗产税和房产税立法。用足用好增值税留抵退税政策，做到应退尽退，切实缓解企业资金压力。适度提高盈利水平较高的部分国有企业利润上缴财政的比例，保证国有企业创新发展和财政非税收入可持续。 五是积极防控地方政府潜在债务风险。重点监测财政风险，完善财政风险预警及处置机制，加大中央财政对地方财政转移支付力度，促进困难地方兜牢基层“三保”（保工资、保运转、保基本民生）底线；完善地方政府债券管理制度，防止发生区域性系统性金融风险。按照融资平台公司实体化市场化转型实施意见规定的时间节点和目标任务，加快推进融资平台公司转型。 ...... 本报告全部内容详见附件。

2019年，银行业在加大金融服务实体经济的大背景下，信贷投放和资产规模增长较快，带来了营业收入和利润的改善。银行资产规模依旧保持较高增速，2019年末，商业银行资产总额达到239.4万亿元，较年初增长了14%；商业银行累计实现净利润1.99万亿元，较去年同期上升8.5%，但三季度和四季度同比增速有所回落；相对于净利润金额上升，商业银行资产利润率和资本利润率有所下降，分别为0.87%和10.96%；整体不良贷款率1.86%，与年初基本持平，大型银行和股份行不良率稳中有降，但中小银行不良率依然处在上行通道；大部分银行已经按照要求压缩了逾贷比，多数银行逾贷比均压缩到了100%以内，不良贷款真实性得到有效提升；商业银行整体拨备覆盖率为186%，大型商业银行的拨备覆盖率保持上升，股份制商业银行逐步企稳，但城商行和农商行拨备覆盖率仍在下降；商业银行整体资本充足率为14.64%，一直保持上升态势，一级资本占比过低的问题得到一定程度缓解；商业银行整体流动性覆盖率稳步提升，达到140%以上，但不同类型银行流动性分层现象日趋明显，流动性风险依然是未来一段时间中小银行面临的挑战。 展望2020年，疫情防控仍是一季度主要任务，商业银行应在监管部门指导下，差异化做好对疫情影响客户的金融服务支持，恢复正常生产和经营并稳定就业，为二季度的经济恢复奠定基础；LPR改革重心转向存量贷款，各家银行须根据市场利率的变化增强独立管理利率风险的能力；疫情冲击会显著增加商业银行资本压力，仍应积极多渠道补充资金，为应对资产质量提供缓冲；系统重要性银行管理机制将重塑银行业风险偏好，有助于银行业开展差异化竞争；资管新规过渡期会有延长，商业银行应抓住窗口期，加快银行理财子公司风险治理、投资机制的完善；同业负债的压缩以及存款渠道进一步规范，2020年中小银行负债管理会面临较大压力。 ...... 本报告全部内容详见附件。

从房地产市场运行情况来看，始于2016年9月底的本轮调控，政策效果已经显现，房地产市场的拐点已经到来。具体表现在：2019年一线城市房价基本稳定，二线城市房价高温消退，三线城市房价涨幅收窄，房价指数环比下跌城市数量增多，住房销售涨幅放缓，土地溢价率持续下降，土地流拍数量激增等多个方面。 从房地产金融形势来看，房地产金融风险仍是监管重点。2019年二季度以来房企融资政策进一步收紧，个人住房抵押贷款余额尽管仍处于高位，但增速持续放缓；随着LPR定价机制的实施和LPR缓慢下行趋势的延续，未来1-2年个人住房抵押贷款利率还会继续下降；从新增贷款价值比的估算情况来看，个人住房抵押贷款整体风险较小。房企融资方面，二季度以来房地产企业开发贷、信托、信用债等融资渠道再次全面收紧，融资成本也呈上升趋势。 展望2020年，受新冠肺炎疫情影响，短期看房价涨幅整体回落，甚至部分城市会出现同比回落情形。2020年二季度之后市场是否转暖很大程度上取决于政策，我们认为“住房不炒”是一项长期政策，防止过快上涨的基调不会转变；但房价快速下跌亦会产生金融风险和经济冲击，我们建议在非常时期将“因城施策”顶在前面，采取对冲甚至小幅超调的政策应对地方政府财政压力。 分城市层级看，湖北省大部分城市房价面临下行压力，一方面，因疫情导致的个人债务问题会传导至房地产市场；另一方面，疫情反映出的治理问题会导致外部需求下降。然而，湖北理想的地理位置、发达的基础设施、合理的产业结构等优越条件不改变其长期上涨的趋势。总体上，一线城市方面，房价可能在下半年重新企稳甚至略有上升，此次疫情使人们意识到，房价构成中不仅包括建筑成本、地理位置、周边环境等要素，也包括了城市治理的软要素，一线城市（尤其是上海）在这一点上无疑是优越的。租金方面甚至会先于房价上涨，因为长租公寓在疫情中成本费用需要覆盖。二线城市房价将继续分化，那些在疫情中响应快速、措施有力的东部城市将上涨，其逻辑与一线城市一致。三四线城市预计上涨乏力，尽管地方政府有较强动力托市，但需求恐难以保持。 金融机构对于房地产企业正常、合规的资金需求将会给予较为充分的满足，但房地产企业融资收紧的局面不会有根本的改变。金融机构对房地产企业的信贷支持力度会产生更大分化，优质的国有房企或资产负债率较低的上市房地产企业资金面甚至会略有改善，部分高杠杆经营的民营大型房企和中小房企融资仍较为困难，行业集中度可能会进一步提升。 风险提示方面，2020年房地产市场有以下风险点值得关注：第一，三四线城市的房价泡沫积聚以及库存进入新一轮上升周期；第二，中小房企债务风险以及带来的破产数量快速上升问题；第三，三四线城市的房价问题所导致的地方政府偿债的压力；第四，湖北部分疫情严重城市的住房金融风险以及房企破产风险。 ...... 本报告全部内容详见附件。

2019年度股市运行总体格局是先扬后稳，第四季度的股指波动幅度只有10%左右。股市呈现三大特点：一是股价结构分化，大盘蓝筹股得到资金的持续关注，股价持续上涨，绩差股总体走弱；二是科技股成为市场持续热点，信息产业、新能源汽车、生物工程等行业的上市公司股票估值不断上升；三是境外投资者对A股市场的影响日渐增加，陆港通资金已经成为观察市场走势的方向标。 科创板推出是年度最重要的事件。科创板推出的前五个月，市场运行总体平稳，但新股发行定价偏高，二级市场定价严重偏高，随着科创板上市公司数量的增加，股价已经出现大幅度回落，将来依然存在估值回归的压力。科创板实施的注册制对A股市场有深远的影响。 年底《证券法》修订在全国人大表决通过，这是中国资本市场发展过程中具有里程碑意义的事件。 展望2020年，人民币汇率趋稳，外资配置A股的需求持续增加，蓝筹股继续得到关注。市场无风险收益率持续走低，有利于股市活跃，但受注册制扩容的影响，绩差股的壳价值继续贬值，绩差股的股权质押风险上升。新证券法的实施，意味着我国资本市场沿注册制方向加速前进，但其途充满风险和挑战，需要监管部门把握好股票市场的改革、发展与稳定之间的关系。 在国内产业政策的配合与引导下，龙头科技股将成为未来市场关注的焦点，资本市场将为中国经济的结构转型提供原动力。 ...... 本报告全部内容详见附件。

2019年以来，全球贸易摩擦和地缘政治紧张局势不断加剧，世界经济下行风险加大，我国经济增长也承受一定的下行压力。经济增速持续下滑，全年GDP同比增速下降至6.1%。受非洲猪瘟疫情及周期性因素叠加影响，CPI同比增速结构分化；由于基数效应和大宗商品价格低迷，PPI同比增速下降；中美贸易摩擦不断反复，制造业PMI指数低位运行。面对复杂的国内外经济金融环境，在货币市场，央行运用公开市场操作、存款准备金率、中期借贷便利等多种货币政策工具，保持市场流动性合理充裕。 债券市场收益率全年震荡中下行。2019年，影响债券市场收益率最直接的因素无疑是中美贸易摩擦和猪肉价格持续攀升带来的CPI上行。前者给经济增长带来持续的压力，避险情绪升温，是债券收益率下行的主导因素。后者则给债券收益率施加了通胀补偿的因素。但是，为应对经济下行的压力，央行货币政策并未受CPI上升的制约，而多次降低法定存款准备金比率，在流动性效应的驱动下，债券收益率出现了明显下行。 2019年，我国债券市场发行规模45.19万亿元，存量规模97.11万亿元，发行额和债券余额均出现明显增长，并且我国债券市场规模超过日本，成为仅次于美国的全球第二大债券市场。在债券发行中，同业存单因监管趋严和市场流动性充足，发行速度放缓；受政策支持，金融机构补充资本金的需求提高，金融债发行提速；地方政府债在年初提前发行，三季度末已基本完成全年新增限额目标。 经济结构转型升级叠加经济下行压力加大，债券市场违约事件频繁发生。2019年债券市场新增违约金额1252.69亿元，继2018年出现违约高峰后再次刷新记录，主要源于破产重整企业数量的增加。在新增违约中，民营企业仍是违约主角，国有企业违约增多；违约行业以工业为主，房地产行业违约增多；违约债券主体评级以AA及以上为主，AAA等级违约主体增多。违约债券后续处置出现新变化，债务展期、撤销回售、场外兑付增多。 随着我国债券市场的发展，债券市场开放的步伐逐渐加快。2019年9月，全面取消境外合格机构投资者额度限制；投资渠道多样化，外资不断加大投资我国债券市场规模；继彭博之后，全球三大债券指数中的摩根大通也宣布纳入中国债券。伴随我国债券市场规模的壮大和体制机制的完善，我国债券市场将进一步开放，外资投资我国债券市场的规模也将再上台阶，更多的国际债券指数将纳入人民币债券。 2019年12底，湖北武汉开始出现由新型冠状病毒感染的肺炎疫情。当前，肺炎疫情仍在持续发酵，对我国的消费和生产活动带来了严重的负面影响，使原本处于下行趋势的经济面临更大压力。为尽量减少此次肺炎疫情对实体经济的冲击，政府已经采取了多种强有力的政策组合措施，但鉴于经济和信心的脆弱性，加强逆周期调节力度，减税降费、扩大财政支出，降准降息以减少社会融资成本，仍是必要的。 展望2020，经济增速将进一步下探；国内外利率下降预期，将引导债券收益率下行；作为低成本的融资工具，债券市场的发行将保持继续增长；一些企业会加速出清，债券市场的违约仍将是常态，这将加速债券市场的分化。 ...... 本报告全部内容详见附件。

2019年底，我国非金融部门信用总量为250.5万亿元，同比增长9.8%，增速较上年末回升0.3个百分点。随着逆周期调节力度加大，货币政策稳健偏宽松，稳增长政策成效显著，同时结构性风险逐渐凸显。 非金融企业部门信用总量为142.8万亿元，同比增速从一季度的8.7%不断下降至四季度的8.2%，降幅较去年收窄了1.4个百分点，企业部门去杠杆有所减速。从融资工具的角度来看，中长期贷款增速拐点确立，直接融资比重有所提升，企业部门的融资结构明显改善。从规模以上工业企业看，随着信心的逐渐恢复，私营企业负债和资产占比开始上升，同时盈利能力持续改善。值得关注的是地方国企，其资产利润率不断下滑，但负债规模依然很高。 居民部门信用总量为55.6万亿元，在严格的房地产市场调控政策下，短期消费贷款和中长期消费贷款同比大幅回落，居民信用同比增速从2017年初的25.6%连续三年下降至2019年末的13.5%。 政府部门信用总量为52.1万亿元，同比增速为10.4%，较去年同期上升了1.6个百分点，其中中央政府信用占比微升，地方政府信用占比微降，体现了以中央财政为主导的财政扩张政策在逆周期调节方面的积极作用。在财政政策的引导下，基建投资同比逐渐回暖，城投债和政信合作规模同比也出现明显回升。在“减收增支”的扩张财政政策影响下，中央和地方的财政收支更加分化，各地区之间的横向财政不均衡加剧。 在严厉的金融监管格局下，影子银行的信用创造占比从2015年末的19%降至2019年末的12%，金融部门通过同业业务、持有金融债券等方式的相互负债规模也大幅缩减。然而包商银行被接管事件引发中小银行流动性分层，监管层面的流动性支持使得金融体系内部的同业活动明显增加。此外，2019年我国基准利率多次下行，各类型银行的净息差走势分化明显，民营银行将面临更大的经营压力。 当前疫情地区人口规模、经济规模、产业结构、就业结构与SARS时期相比有很大变化，加之这次疫情发生在经济趋势性下滑的时期，预计一季度GDP增速将有所降低，二季度后恐难有当年SARS后期的强劲反弹，非金融部门也将面临更加严峻的偿债压力。因此，当前必须在遏制疫情的同时保障就业和民生，应主要采取中央财政扩张政策并辅之以适应性的货币政策。 ...... 本报告全部内容详见附件。

一、目前已出台的优化营商环境相关政策优劣分析

2019年实体经济杠杆率245.4%（由于GDP上调，2018年实体经济杠杆率比原口径下降了4.4个百分点），比上年上升了6.1个百分点，四个季度分别上升了5.1、0.7、0.9和-0.6个百分点。宏观杠杆率在一季度出现了大幅攀升，二、三季度增幅回落，四季度出现了增幅下降，整体呈前高后低态势；这与经济增长的态势基本一致。 分部门来看，居民部门杠杆率全年上升了3.7个百分点，仍然是总体杠杆率攀升的主要驱动力。政府部门杠杆率全年上升了2.1个百分点，相对于前些年也算是增幅明显。非金融企业部门的杠杆率全年仅上升了0.3个百分点，除了第一季度有较大幅度攀升，后三季度增幅都是下降的，企业部门仍然属于去杠杆进行时。金融部门杠杆率，以资产方统计全年下降了4.6个百分点，以负债方统计则上升了0.2个百分点。总体上，金融部门杠杆率趋于稳定，金融去杠杆或将告一段落。 2017年宏观杠杆率仅上升了2.4个百分点，2018年甚至下降了1.9个百分点，因此，可以说“宏观杠杆率高速增长势头已得到初步遏制”。依照前两年的稳（去）杠杆路径，2019年宏观杠杆率的攀升有些意外。不过，鉴于中美经贸摩擦加剧导致经济下行压力加大，以及2018年去杠杆太猛产生较大负面作用需要纠偏，2019年杠杆率出现较快上升，亦在情理之中。而且，全年6个百分点的杠杆率增幅，只及2008~2016年年均杠杆率增幅的一半，这样的成绩仍属来之不易，体现了政策当局的定力。受新冠肺炎疫情的影响，2020年经济增长面临更大压力，宏观杠杆率上升幅度大概率会高于2019年。初步预测，2020年宏观杠杆率或将上升10个百分点。 ...... 本报告全部内容详见附件。

本文基于地方政府债券和城投债券，统计了2005年至2018年我国各省、直辖市的地方政府债务，并对地方政府债务的分布特征、经济效应、影响因素以及债务可持续性进行分析。 本文发现，我国地方政府债务的区域不平衡问题非常突出，表现为经济落后地区地方政府杠杆率较高，地方政府负债的经济效应较低。根据存量地方政府债务预测，未来几年各地都将进入偿债高峰，以财政自有收入衡量，经济落后地区偿债压力尤其较大。地方政府债务的区域不平衡一方面根源于地方财政收支的区域不平衡——经济落后地区财政自有收入/GDP较低，财政支出/GDP较高，同时，财政支出的经济效应较差；另一方面，这又同我国“事权下放、财权上收”的财政体制有关，这种体制造成严重的财政纵向不平衡，并导致“债务下放”——我国政府债务结构呈现出地方政府债务远远超过中央政府债务的“央地不平衡”。 解决地方政府债务的区域不平衡问题，在财政层面，需要优化平衡中央和地方的财政收支，强化地方财政纪律；在金融层面，则可以针对经济发展水平、财政自有收入和财政支出效率不同的地区采取不同的债务融资机制。 ...... 本报告全部内容详见附件。