会议综述

我从五个角度来探讨一下杠杆率。

第一，均衡角度。判断企业杠杆率的高低，并不存在行政的方法，因为这是内生的均衡结果。在信息对称的情况下，企业杠杆率是由信贷市场的供给和需求决定的，不需要政府干预；在信息不对称的情况下，则是由信贷配给决定的。对相关微观数据研究后发现，对于大部分企业而言，负债率和利润率之间并不存在简单的线性对应关系，盈利较低的企业和盈利较高的企业，其杠杆率中位数相差不多，而盈利情况处于中游的企业具有较高的杠杆率。原因在于，盈利高的企业并没有太多借贷需求，盈利低的企业则难以达到借贷的条件，而盈利处于中游的企业，既有借贷的需求，也满足借贷的条件，所以杠杆率才会高于其他企业。总体来讲，负债率和利润率之间并没有明显的线性关系，但也有特例，比如私营企业，其杠杆率和利润率之间呈负相关的关系。研究杠杆率不能忽视市场均衡的角度，要有微观基础。

第二，动态角度。社会上普遍认为中国的杠杆率较高，尤其宏观负债率达到了250%，增长速度很快。但是总体来看，增长趋势一直处于较平稳的状态，而且中国的杠杆率同发达国家是没有可比性的。因为我国是发展中国家，这几年一直处于赶超阶段。相较于颇受关注的所有制歧视，我更关注规模歧视，大型企业相较于小型企业有着非常低的融资门槛，政府的政策也会给与大型企业更多关照，在此背景下，企业都有强烈的扩张欲望，所以中国的杠杆率比发达国家更快、更高是情理之中的，单纯将中国的宏观杠杆率同西方国家相比是没有意义的。

第三，所有制角度。私人部门的杠杆率不应受政策干预，居民、非国有企业贷款时会优化自己的组合，这与不同的行业、背景、约束条件有关，与政府无关。但是公共部门不同，公共部门使用的是纳税人的资金，具有明显的软预算约束问题。未来公共部门的资金使用需要有一个可行的警戒线，不能将债务当成“免费的午餐”，对地方的债务包括国有企业应该有一个可控的范围。但是不能忽视另一个背景因素，即民营企业同时面对严重的资金约束、信息不对称以及一定程度的所有制歧视，在这种情况下通过国有企业转贷给民营企业是资源再配置，属于次优效率，计算负债率的时候仔细考虑，避免造成重复计算。

......

全部实录请参考文后附件。