会议综述

关于去杠杆我们做了很多研究，非常感谢各位点评嘉宾能参与我们的讨论。下面我给大家简单介绍下我们近期的研究成果。先说一下数字，我们是跟踪数字的杠杆率，在国内是首屈一指的，能够这么快地反映季度杠杆率的变化，我们可能是独此一家。这个数字显示的总体杠杆率是不是越去越低呢？实际上是越去越高，这是一个我们挡不住的现实。2018年二季度末，实体经济杠杆率由2017年末的242.1%增加到242.7%，上升了0.6个百分点，基本保持稳定，但是每年还在增长，这一点是一定要告诉大家的。杠杆率可能会增长得少一点，过去每年增长12.3个百分点，今年我估计会增长1到2个百分点，这是很大的进步了。

实体经济各个部门的变化是什么情况呢？实际上是有增有减，这就是结构性去杠杆。结构性去杠杆的意思非常明确，政府告诉大家不要盯着每个部门的杠杆率都降了没有，要是只有几个部门降了，剩下的上升了也是正常的。这跟结构性减税是一样的，大家不要觉得个税调整是不对的，这不是减税，而是结构性减税，大家要理解这个政策的艺术。非金融企业部门和政府部门的杠杆率都下降了，非金融企业部门由157.0%下降到156.4%，政府部门由36.2%下降到35.3%，二者共下降了1.4个百分点，但这里要强调政府部门的杠杆率是显性的下降了。

金融部门的杠杆率也下降了，已回落至2014年水平。这其实很好理解，因为金融企业和实体经济没有直接关联，所以去杠杆相对容易一点。只要领导态度坚定，各个银行、各个金融机构就会去落实，尽管过程会很难受。但到了实体部门，由于存在僵尸企业等种种因素，去杠杆不是难受那么简单的事，而是根本去不动。

我们可以说杠杆率得到了有效控制，就是因为过去一年涨12.3个百分点，现在一年涨2个百分点。也有一些官员说既然我们一下子从12%变成2%，接下来是不是会出现负增长？我认为不一定。收益确实是递减的而且递减得非常快，这是因为我们采取了一系列强制措施，也叫政府强制去杠杆。这跟西方的市场强制完全不一样，市场强制是市场来清理。政府强制的特点是企业感到痛苦难受时，会到政府部门“叫屈”，这时候政府可能会进行柔性化处理，所以就会出现“要不要转向”或者“应该怎么转向”的标题，我觉得这是一个非常关键的问题。

我们金融部门去杠杆和实体部门去杠杆的态势跟国际上的统计数据一模一样，结果是很正常的。从全球来看，八大经济体实体部门杠杆率都是不断上升的，甚至是美国。我们不要说美国去杠杆非常成功就怎么样了，它在早期去了一定的杠杆，是结构性去杠杆，居民部门去了杠杆，但企业部门没有太大的变化。国外去杠杆经常强调的是金融去杠杆，到今天美国金融业仍然在去杠杆，但已经很微小了，甚至个别已经在加杠杆了。我们和美国的周期是错位的，2015年底我们开始去杠杆的时候，他们正准备货币政策正常化。虽然金融业要进一步开放，要提高效率，但缺乏真正激发活力的东西，这种长期错位也是值得研究的事情。

目前我们金融部门去杠杆很明显，但实体部门去不掉。去不掉并不意味着去杠杆一点成绩都没有，刚才我已经说了成绩，这个成绩里面也有一些令人担忧的地方。

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