会议综述

很高兴今天来参会。国家金融与发展实验室今年正式开张，自5月份以来，已举办了很多场活动，频率很高，备受关注。我有幸参加了其中好几场，每次感觉都很有收获。其中有几个场次是专门讨论债务问题的，今天又迎来了新一期国家资产负债表阶段性成果发布。

国家资产负债表在NIFD是一个成系列的重要研究项目。除了研究报告外，目前已经有两本书出版：2013年底出版了《中国国家资产负债表2013》，主要讲理论、方法和风险评估，第二本《中国国家资产负债表2015》主要是讲杠杆调整和风险管理。今天的报告是个阶段性报告。这些报告每期、每个系列都有重点，启发性很强。我们今天手上的阶段性报告，除了很大的篇幅讲施策之外，其中还增加了一个技术环节，大家看第19页讨论了杠杆率变动的情景模拟，这个是以前没有的，非常有吸引力。这个情景模拟报告中只是针对政府部门，如果能进一步扩展到其他部门，意义会更大。因为它评估的不仅仅是当前，也评估了未来在不同的情景参数条件下会发生什么变化，和如何施策是密切相关的，有很强的政策含义。所以，我觉得这个报告在施策、技术环节等方面都有非常突出的亮点，看了之后很有收获。

结合李扬院长的主旨报告和各位的讨论，我从三个角度谈些体会。第一，怎么样看杠杆率？第二，杠杆率指标之间的关系？第三，怎么样施策？

怎么样看待杠杆率？看杠杆率需要三个维度。第一个维度是杠杆率的水平。我们现在所使用的各种各样的指标，其实很重要的一点就是衡量杠杆率究竟到了什么样的水平，横向、纵向比。刚才杨行长对此也有强调。杠杆率我们看来看去，究竟它到了多高的门槛才是值得关注的？这个问题的提出是很重要的。记得IMF的报告有一个原则，即它在做各国杠杆率水平比较的时候，不做主观评估，即你的高了就是有风险，他的低了就没问题，IMF不做这样的判断，只做测算和比较。总体看，杠杆率水平的高低并没有一个绝对的标准。但即使如此，从历史上看，杠杆率到了一定程度便很容易出问题，只不过不同国家在不同的条件下不太一样。

第二个维度是融资成本。这是我们在考虑债务问题严重程度时候一个很重要的角度。因为这个成本对应着的直接是负债。国家资产负债表的方法，是既考虑资产同时也考虑负债。成本，从一个角度看是当前债务的压力，也涉及到流动性问题。成本很高，而如果同时债务期限也比较短的话，一时的流动性问题就能把企业逼垮。回顾历史，很多国家、很多企业出现过这样的情况。而中国企业现在的融资成本，常欣刚才的报告提到，本息合计要占到GDP的 138%。我补充另外一组数字，每年中国企业的利息支出要有8、9万亿，在每年16万亿的社会融资总量中，要占到一半左右，这还不包括本金；或者说，每年16万亿的社会融资总量中，有一半左右是用来付利息的。所以这个压力是蛮大的。所以考虑杠杆问题，从负债端一定要看融资成本。

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