会议综述

很高兴跟大家做一个交流，我讲的题目比较小一点，一个比较简单的问题，因为今天的主题是监管风暴，我就谈谈监管与影子银行问题。过去几年当中，影子银行快速发展，实际上也是现在大家热议的金融去杠杆的主要对象。影子银行的核心实际上是监管套利，与监管的变化密不可分，目前的监管强化，是否可以彻底消除监管套利，并达到金融去杠杆的目的，也是我们关心的内容。

讨论监管强化和金融去杠杆，需要回到一个最原始的问题，就是影子银行。有关影子银行的讨论，国内在2012年、2013年曾有过一轮研究热潮，许多结论当时就已经提出来，但可能在全社会的范围内没有形成共识，监管部门之间也没有因此建立起协调机制。以至于在2013年“钱荒”之后，影子银行并没有得到有效的遏制，反而继续高速增长，风险隐患也日渐突出。

影子银行的核心动机之一是监管套利，也就是目前银监会“三套利”整治最主要的对象。从中性的意义上讲，金融机构的监管套利实际上是金融创新的重要组成部分，从国际范围来看，重大的金融创新的潮流都是和监管套利有关系。当然，我们并不是说监管套利是值得鼓励的，而是说它是金融体系中不可回避的一个客观存在。从微观上讲，由于监管政策会抬升成本，机构需要通过各种现有合理的方法去规避这样的监管，以降低净监管成本，直至套利空间消失，这与金融产品定价中的无套利均衡原理大体是一个意思。在这种状态下，机构的经济利益可以达到最大化。当然，这种微观上的最大化可能和宏观上的需求不相一致，这时候，监管当局可能会进一步加强套利行为的监管力度，再次抬高套利行为的监管成本，这反过来有可能催生金融机构再一轮的金融创新。

从整个金融业的发展历程我们也可以看到，上世纪70、80年代以来的几轮金融创新浪潮都是针对既定的监管规则而产生的，最早是针对利率上限（如“Q条例”），之后是针对越来越复杂的巴塞尔协议，背后的动机都差不多。可以看到的是，随着监管规则的不断升级和完善，套利的活动的内容和模式也越来越复杂化。这是大概的背景。聊了背景以后，我想说的问题就是，在过去几年当中，监管套利不断升级，影子规模不断扩张，其背后的原因可能不是监管不够严格，反而是因为在监管架构不完善的情况下，监管标准过于严厉和复杂所致。

我们来简单梳理一下中国影子银行发展的过程。从数据上看，中国“影子银行”真正意义上大爆发始于2010年，这是因为2009年的信贷大投放之后，宏观政策在2010年开始收紧，对贷款额度的管控增强，并对部分领域（如地方政府和房地产）的投向进行了限制。但在资金需求端，已经开工的项目仍有强烈的融资需要，而金融市场的资金也较为充沛，这种背景下，第一轮针对贷款额度管理的“影子银行”开始快速增长，主要模式是通过表内资产的腾挪和借通道（最初是通过与信托的合作），资金来源方面则大量对接低成本的同业负债。这一轮快速发展，到2013年的“钱荒”出现了第一次的调整。

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