会议综述

2019年10月22日，中国社会科学院上市公司研究中心、国家金融与发展实验室及社会科学文献出版社共同在京发布了《中国上市公司蓝皮书：中国上市公司发展报告（2019）》。报告重点探讨了中国由高增长向高质量发展阶段转型中，如何培育创新驱动能力和发掘上市公司创新溢价问题，而通过多层次资本市场建设完善创新生态培育更多创新型公司是中国转型和跨越的关键。

张平 国家金融与发展实验室副主任、中国社会科学院上市公司研究中心主任

张平介绍了中国宏观经济形势，并对中国上市公司研发创新和多层次资本市场建设进行分析与展望。他认为：第一，目前中国经济增长减速是外部冲击和内部结构调整共同作用的结果，根据OECD、IMF及中心预测结果，预计2019年全年GDP增长6.1%，2020年为5.8%；第二，与宏观经济形势同步，上市公司业绩亦在不断下行中艰难转型，上游产业先前价格上涨引起的分配效应正在消退，可喜的是新兴行业相比传统产业在创新驱动引领下实现差异化发展，在创新大旗引领下的新兴产业是指向中国转型成功之路的明灯；第三，需要考虑“金融加速器”对经济的负向冲击，特别是在经济下行背景下，对中小企业负面影响更甚。蓝皮书研究结论显示，总体上A股非金融上市公司2018年平均融资成本为6.1%，大于扣除非经常性损益后5.9%的净资产收益率，上市公司净利润增长已经无法涵盖融资费用，纵向看只有2015年发生类似情形，为此需要审慎对待债务-通货紧缩问题以及“金融加速器”在经济下行期的放大效应；第四，得益于上市公司转型和创新发展，整体市场估值出现分化，蓝筹股在市场集中度提高中获得上升溢价，财务稳健和业绩稳定型企业安全溢价也越来越高，科创类新兴公司因创新研发而获得成长溢价，三大溢价构成市场主体投资风格，对价值投资和鼓励优质上市公司发展都是利好；第五，2A及2A以下公司出现了“公司违约常规化”特征，风险溢价导致的信用收缩冲击不可小视，应该在制度和管理方面做出更多安排，保障市场永续融资功能。

刘煜辉 中国社会科学院经济研究所研究员、天风证券首席经济学家

刘煜辉结合研究和实际调研体会，谈到了未来宏观经济的两大趋势：第一，依靠地产重走刺激老路不仅危害实体经济发展，更重要的是抽空或虹吸流向创新和转型的“血液”，应当说坚决去地产化已经上升为全体共识和国家战略，这已在中央经济工作会议及重要领导讲话中不断述及；第二，中美贸易争端和谈判争论的焦点与核心集中在核心科技领域，中国这颗参天大树要不断成长，需要更多像华为这样具有核心竞争力的企业不断出现，而不是靠一些“伪创新”和“微创新”的灌木丛。

张磊 中国社会科学院上市公司研究中心副主任

张磊从参与者与上市公司的匹配角度，发现互联网经济发展重构内生增长动力不足与多层次资本市场发展的局限性存在莫大关系。现有互联网创新过度依赖数据和信息外部性的不足在资本市场发展上体现为金融职能过度窄化，并集中于波动性风险对冲，从而损害了私人股权投资对企业家创新提供的金融支持。中国资本市场需要拓展宽度，实现波动性风险管理和时间价值管理金融职能的再平衡。价值投资策略的引入可以通过长期学习更好地管理企业家个体风险，分享创新报酬，有效抑制投资报酬递减，实现时间价值的内生化。经过幸存者偏差调整的对冲波动性风险策略则有助于更好地管理不可预测的尾部风险，并更为有效地管理价值投资策略内生的（短期）波动性风险。这两种策略相结合能够成功拓展资本市场宽度，推动互联网经济发展进入下半场。互联网经济发展的下半场除了要充分保证创新投入外，关键在于补充区块链密码以及VR和AR等技术手段，提高多样性研发生产率，从而能够不断创造新市场并在此基础上发挥创新外溢效应。很显然，只有更好地实现企业家个体风险管理，才能切实提高多样性研发生产率，促使互联网经济发展重构增长动力的作用得到充分发挥。从投资角度而言，中国主板市场更需要smart贝塔，而科创板则是需要时间价值管理，需要是长期投资人的跟踪和坚守，获取企业特质的阿尔法。

张鹏 中国社会科学院上市公司研究中心副主任

张鹏认为熊彼特创新的根本是企业家推动、社会广泛参与的新要素结构。创新不仅需要新要素组合，而且更重要的是需要“新要素组合者”——企业家精神广泛发挥和公司治理体系现代化，本轮中国上市公司价值评估体系不仅挖掘创新带来的新要素变化（例如专利技术、市占率、新产品），更注重从新要素组合者角度讨论促进创新和高质量发展的良善制度，从“人”的角度构筑创新的原始驱动力，因此我们要更加关注传统估值模型中忽略的关系到创新发展的一些关键因素。根据这一指标体系，蓝皮书将各行业上市公司价值评估综合排名并参考各行业上市公司数量选取每个行业排名前10%的公司，选出最能代表本行业未来发展方向和盈利驱动的上市公司，构成“漂亮100”投资组合，其在市场表现良好。

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