在全球经济高度融合的背景下，中美这两个当今世界贸易占比最高、经济体量最大国家之间，持续经贸冲突造成的影响，已大大超乎人们的预料。美欧日等发达经济体，制造业PMI持续数月处于荣枯线以下并创多年来的新低，同时消费者信心和投资者信心等先行指标也出现连续下滑。面对这种局面，包括欧美和新兴经济体在内的很多国家纷纷转向宽松货币政策，美联储今年来已降息3次，日本负利率政策延续、欧洲发达国家负利率程度加深。当前，发达国家货币政策继续宽松的空间和有效性变得越来越有限，同时欧日等经济体长期负利率对银行盈利能力的侵蚀和金融体系脆弱性的增强值得关注。 面对这种局面，世界银行（WB）和国际货币基金组织（IMF）等国际机构近期连续数次下调今明两年的全球经济增长预期。在外部冲击持续、国内经济结构性减速的情况下，2019年前三季度中国经济实现了6.2%的增长，分季度看呈逐季递减之势，未来经济增速继续下移或将延续。基于“放缓情景”下的预测，我们推算中国经济2019年全年增长为6.1%，仍保持在6~6.5%的年度目标区间内，2020年增速则为5.8%。 在全球经济已经高度融合的背景下，美对华挑起的经贸冲突将严重地破坏现存的全球产业链和供应链，而新的产业链和供应链重构不可能在短期内完成。因此，世界贸易量萎缩和受关税影响产品最终价格提高，以及全球经济增长步伐放缓所带来的福利损失，只能由包括美国在内的参与全球价值链的世界各国来负担。根据我们的测算，单就加征关税本身对美国消费者造成的福利损失就高达95.58亿美元，而中国的福利损失也有37.39亿美元。 随着中国经济的发展，中美之间经济互补性正在减弱，对抗性的成分逐步增多，中国在传统优势逐步减退的情况下，必须持续推动经济高质量发展，逐步适应以内需为主和创新驱动的“大国模型”。从短期经济增速放缓的迹象看，PPI持续转负，极大地影响了企业的盈利水平和财政税收收入，使得企业融资成本升高，这在微观上降低了企业的活力。因此，稳定化政策要在稳需求的同时，切实推进企业供给侧改革，要把降成本和放松管制作为稳定化政策的重要着力点。 ...... 本报告全部内容详见附件。

今年前三季度宏观杠杆率升幅分别为5.1、0.7和1.6个百分点，累计攀升7.4个百分点，全年看，升幅应在8-10个百分点。这个幅度相比于2008-2016年宏观杠杆率的急剧攀升还低了2-4个百分点。如果从稳增长的角度看，这样的升幅并不算高；事实上，2009年宏观杠杆率的升幅就达到了31个百分点。 分季度看，一季度杠杆率攀升过快，二季度收缩得太快，三季度较为温和。一季度报告中，我们强调了杠杆率攀升过快的风险，并指出如果一个季度增幅超过5个百分点，全年增幅可能会接近10个百分点。针对二季度杠杆率收缩得太快，当季仅上升0.7个百分点，我们又呼吁，稳增长的助力可能不够。果然三季度的经济增长不尽如人意，勉强达到6%。三季度宏观杠杆率上升了1.6个百分点，相比二季度，升幅已经有所回稳，但从保增长的角度，这样的力度可能并不够。不过，宏观杠杆率的不断攀升也意味着风险的不断积累。因此，不能一味地加杠杆，而是要在调整宏观杠杆率内部结构上做文章。 一是考虑到居民杠杆率与房价的密切关系，居民杠杆率仍需保持适度稳定。居民杠杆率的稳定也保证了房价的稳定，嚷嚷“居民去杠杆”是要不得的，因为这会带来连锁反应。二是考虑到企业杠杆率与经济景气周期特别是PPI的关联，企业去杠杆要更有针对性。企业去杠杆主要是国企去杠杆，而国企去杠杆主要是僵尸国企和融资平台。三是政府加杠杆需要相应的制度配合。这包括：容忍赤字率的有所上升，这在年初的预算中就要考虑；中央政府加杠杆意味着增发国债同时要求央行增持国债，为防止“财政赤字货币化”，需要形成有效的制度化约束。 从稳增长与防风险的平衡角度出发，一味加杠杆是行不通的，除了在杠杆率内部结构上做文章，还需要在供给侧结构性改革方面发力，提振信心，调动各方面积极性。特别是调动民营经济的积极性，放宽市场准入；调整收入分配格局，释放消费潜力；进一步扩大开放，寻求新的全球化红利。 ...... 本报告全部内容详见附件。

全球经济延续2018年的下行趋势，但金融市场之间的背离却日趋明显。一方面，收益率曲线更为明显体现出衰退预期——美国国债收益率水平快速下行，2019年第3季度末相比于2018年10月高点的收益率水平已下行将近130BP，日本和欧元区同期国债收益率水平也分别下行近30BP和近70BP；同时，美国国债收益率斜率进入负区间，逼近2007年危机时的最低点，日本和欧元区国债收益率斜率均接近负区间，已经为2007年危机以来的最低点。但另一方面，无论从市盈率还是市净率的角度看，欧美股市估值都处于历史高点，并且，欧元区和美国的信用利差尚处于较低水平。这种衰退预期与较高风险偏好同时存在的背离必然会被修复，并且背离的时间越长，修复的势能越大。但背离的出现并不意味着修复即将会发生，究其根源，还是宽松的货币环境为衰退提供了喘息的机会，整个发达经济体对于次贷危机以来的宽松货币环境已形成极度的依赖。 在收益率总体下降的趋势中，第三季度的美国国债收益率水平曾出现过短暂反弹，但这并不能改变利率水平总体下行的趋势。贸易战扭转了美元输出和回流的渠道，同时美国国内实施的减税等财政补贴政策又迫使国债发行力度加大，双重因素叠加导致了美国的一级交易商不得不占用庞大的现金储备购买美国国债，传导至货币市场，进而引发隔夜回购利率的大幅升高，收益率曲线更为平坦。美联储紧急通过购买短期国债补充流动性，这可以被视为是一种预期管理行为而非重启QE，目的是尽可能结束收益率曲线倒挂。除非信用风险大面积暴露，美联储才会适应性地迅速启动快速降息周期。当前美国信用风险较多集中在中小企业的债务上，如果信用风险暴露，美联储将被迫重启QE。 当前中美短期利差预期为正且有持续走阔的趋势，海外资金近期持续买入中国资产。综合来看，中国资产有较高的预期收益，这有利于维持人民币汇率的强势。人民币汇率波动率从“破7”后的高点持续下降，近年来人民币汇率波动率与中国股市波动率高度相关，人民币汇率低波动环境将有利于中国国内权益市场。虽然经济减速的长期趋势已被市场充分预期，但先行指标显示，中国总需求短期或将面临企稳，相应的国内风险偏好短期内将有所提升。 ...... 本报告全部内容详见附件。

8月17日，中国人民银行发布公告，改革完善了贷款市场报价利率（LPR）的形成机制。公告对现有LPR报价做出了三大改变：增加报价品种，增加报价银行，改变报价机制（用“公开市场操作利率”加点的方式取代之前盯住贷款基准利率模式）。其目的是引导贷款利率定价从参考贷款基准利率转向参考LPR，打通政策利率和实际贷款利率的传导通道。

8月16日，中国银保监会、国家知识产权局、国家版权局联合发布了《关于进一步加强知识产权质押融资工作的通知》（以下简称《通知》）。《通知》为充分利用知识产权价值，详实而系统地阐述了知识产权质押融资的诸多完善措施。主要包含四方面内容：一是知识产权质押融资体系的建设；二是质权设定方式的改进；三是知识产权质押融资的风险管控问题；四是配套制度保障体系建设。与既往的知识产权质押融资制度相比，《通知》内容有诸多创新之处。

我国的文化金融发展正处于极其关键的时期。我们已经看到，近期发布的《文化产业促进法（征求意见稿）》中，与文化金融直接相关的内容着墨较多，这反映了文化金融的重要性已经得到高度的重视。但是，经过初期的快速发展和创新发展，文化金融在新时期面临着更多新的问题，需要思考如何突破瓶颈，持续发展。

在2018年资管新规和理财新规发布后，银行理财的生态发生了较大的变化，对金融市场的影响也已经有所体现。如今，在新规发布后1年多后，理财转型的状况如何，未来又会有怎样的趋势变化，金融市场又可能会出现怎样的变化等问题受到较多人的关注。 针对这些问题，我们做了相关的梳理和分析，分为三部分。第一部分简述银行理财的发展史，第二部分严监管以来银行理财的发展趋势和产品特征，第三部分总结银行理财在新趋势下对资本市场和实体经济的影响。

《全球金融监管——如何寻求金融稳定》一书为尹振涛博士译自美国经济学家乔治·尤盖斯（Georges Ugeux）2014年出版的著作“International Finance Regulation：The Quest for Financial Stability”，该译著于2019年6月由经济管理出版社正式出版发行。

每一种货币都有自己的理论基础，才能支撑整个金融逻辑的进化。比如以金银计，一个简单的货币数量论，再加上所谓的黄金运输点，我们既能搞定汇率，又能搞定利率。但问题的变异就是从信用货币或者主权货币开始的。这种变异所带来的影响太大了，我们现在没有办法控制它，或者说它完全失去控制（微观的定价理论又应该如何进化也是个巨大挑战）。