当前企业金融规划兴起的时代背景是中国正迈向世界级金融强国和正成为世界级企业领先国。企业金融规划的理论来源包括政府规划理论、企业战略理论和财务战略理论等。通过对近200份企业金融实务咨询案例进行分析，本文提炼出企业金融规划的方法论：一般性分析框架包括明势、观己、择道、评估和调整等五大步骤；具体性分析框架需要结合规划主体的独特性，包括但不限于集团总部、产业板块、金融科技、经济社会和资本运作等视角。

IMF 面对分化的复苏 IMF经济顾问戈皮纳特撰文讨论了疫情下经济恢复速度不同的问题。由于疫苗的逐渐普及以及各国宽松的财政政策，全球经济逐渐恢复。但经济恢复仍然面临着复苏分化这一严峻的挑战。在国别层面，低收入国家2020-2024年的人均GDP比疫情前趋势延伸值低5.7%，发展中国家低4.7%，而发达国家则低2.4%。这一分化将加剧贫困问题，2020年极度贫困人口将比疫情前趋势增加9500万人。同时，一国内部的复苏程度也不尽相同。年轻人、低技术劳动力及女性受到了更大的冲击。由于疫情加速了数字化、自动化转型，所以疫情中失去的岗位可能不会再恢复。因此，劳动力需要在部门之间重新配置，而这一过程往往伴随着劳动收入的重大损失。 在各国恢复速度不尽相同的情况下，决策者应当考虑疫情的发展、经济恢复程度及国家的经济结构特征，以做出具有针对性的政策响应。目前，政策重点仍应当放在处理公共卫生危机上。随着疫情逐渐好转、劳动力市场恢复常态，政策重心则应当转变为帮助劳动力重新配置，及防止企业破产。当疫情完全结束时，政策则应该转向建设更具韧性、包容性、更加环保的经济，以促进经济复苏并提高潜在产出。 财政空间有限的国家为上述举措提供资金支持时将面临困难。在这种情况下，决策者应当考虑改善税收征管能力、提高税收累进程度、实施碳定价以及削减浪费性支出等措施。所有国家都应在可信的中期框架内实施这些政策，并遵循最高的债务透明度标准，以控制借款成本，降低债务，重新为未来构建债务缓冲。国际方面，各国应当加强合作，确保疫苗普及。决策者还需确保各国金融市场能够获得充足的流动性[1]。 复苏分化可能使金融稳定面临风险 IMF金融顾问阿德里安撰文分析了经济复苏分化对金融稳定性的影响。自2020年8月以来，美国十年期国债收益率已上升约1.25%，在2021年4月初达到约1.75%，回到了2020年初疫情前的水平。积极来看，美国利率水平的上升，一定程度上得益于疫苗接种前景的改善以及经济增长和通胀的走强；消极来看，利率上升可能反映出货币政策未来路径的不确定性，也体现出美国当局增发国债造成了投资者的担忧情绪。尽管目前全球利率仍保持在低位，但这种利率的快速上升可能引发全球金融市场波动。如果美国利率突然升高，那么融资环境很可能收紧，在这种情况下，国际流动性可能无法支持新兴市场的外部融资需求，这将对相关国家疫情后的经济复苏造成影响。同时，对于经济复苏迟缓、疫苗接种进度落后的国家来说，决策者可能被迫使用货币和汇率政策来确保宽松的融资环境。 在对疫情进行政策响应时，主要央行应当谨慎地与市场沟通政策计划，防止引发金融市场的过度波动，新兴市场则应当重点解决融资环境收紧这一问题。在目前的状况下，决策者应当提供具有针对性的政策支持，如为修复资产负债表提供支持，以解决经济金融体系的脆弱性问题和保护经济复苏势头[2]。 欧央行 拉加德在IMFC会议中的声明 欧央行行长拉加德于4月8日在国际货币与金融委员会(IMFC)会议上发表了演讲。 第一，欧元地区的经济现状及前景。短期内，防控措施依旧会抑制欧元地区的经济活动，但是从中长期来看，如果疫情好转，防控措施解除，那么在货币政策、财政政策以及国外需求恢复的支持下，欧元区经济活动将会恢复。2021年年初通货膨胀率增速明显加快，预计通货膨胀率在未来的几个月内将会继续增长，中期内通货膨胀率也将保持增长趋势。 第二，欧央行货币政策的变化。2020年12月，欧央行决定将疫情紧急购买计划(PEPP)的金额扩大至18500亿欧元，并将PEPP指导的净购买时间延期至2022年3月末，再投资时间延期至2023年年末。2021年3月，欧元区利率上升，可能导致金融条件紧缩，对此，欧央行预期2021年二季度PEPP的购买速度将远高于2021年年初的速度。 第三，货币政策及财政政策将继续合作，支持欧元地区实体经济恢复。其中，下一代欧盟计划为欧洲经济转型及解决不平等问题提供了机会。 第四，疫情中银行部门很好地支持了实体经济，但整体金融市场变得更加脆弱。因此，政府需要继续有针对性地支持企业及个人，审慎管理机构则需要保证资本缓冲在需要的时候可以有效吸收损失，而银行则需要前瞻性地发现并处理信用风险。 第五，国际合作在欧央行抗疫政策中起到了重要的作用。未来国际合作对于维护国际货币系统正常运转、促进经济转型同样至关重要，欧央行会持续支持IMF对疫情及债务问题的应对措施。 第六，应当把握疫情这一契机，推动经济的绿色化、数字化和包容性。[3] 欧元系统监督报告 欧央行于4月8日发布《2020年欧元体系监督报告》，对2017-2020年欧元体系对于金融市场基础设施(FMI)监管政策变化进行了总结，并提出了未来的政策建议。 第一，欧元体系在过去的三年里针对市场环境的改变做出了响应。2020年1月，英国脱欧，过渡期在2020年12月31日结束。这期间，欧元区FMI做了大量准备，并对欧盟、英国跨境交易进行了调整，以防止断崖式金融风险的发生。2020年新冠疫情改变了FMI的运作模式，并改变了市场需求端的特点，使得当局必须对欧元区FMI的工作重点及方案进行调整要。在过去的三年中，数字化及技术更新带来的影响越来越重要，支付市场出现了各种新的产品，支付系统也更为强大。欧元区金融当局在过去三年内密切关注到了这些变化。网络韧性一直以来都是欧元体系的重要课题，2017-2020年期间，欧央行通过了FMI相关的网络韧性评估，欧元体系发布了网络韧性监督预期(CROE)、TIBER-EU框架等。第二，欧元体系还就支付、证券及中央对手方清算(CCP)这三个方面，进行了相关政策调整。包括对非系统性零售支付系统、单一欧元支付区项目及信用卡支付计划进行多次评估，对欧洲证券结算平台T2S的运行情况进行了首次全面监管评估并对建议实施情况进行了监督，对重点金融服务供应商持续进行监督等。第三，提出了欧元体系未来的建设方向。在支付方面，欧元系统将会持续关注加密资产(Crypto Assets)，并为数字支付工具、策略及计划建立新的监管框架。在证券方面，欧元体系将会对T2S进行新的评估。在中央清算方面，欧元系统会继续参与欧盟及第三国CCP的监督程序。同时，加强网络韧性依旧是监管的重点，但未来的重心在于发展现有的网络韧性框架。欧元体系还将持续监控FMI的变化，确保FMI的风险能够被及时发现，积极迎接各种挑战[4]。 编译：贺怡源 国家金融与发展实验室研究助理 审校：胡志浩 国家金融与发展实验室副主任 [1] Gita Gopinath, “Managing Divergent Recoveries,” https://blogs.imf.org/2021/04/06/managing-divergent-recoveries/ [2] Tobias Andria, “An Asynchronous and Divergent Recovery May Put Financial Stability at Risk,” https://blogs.imf.org/2021/04/06/an-asynchronous-and-divergent-recovery-may-put-financial-stability-at-risk/ [3] Christine Lagarde, “IMFC Statement,” https://www.ecb.europa.eu/press/key/date/2021/html/ecb.sp210408~87574463be.en.html [4] European Central Bank, “Eurosystem Oversight Report 2020,” https://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/eurosystemoversight/eurosystemoversightreport2020~a1e4fce1d7.en.pdf?d5ba4b3a688cfb17cb8ca44a87f3dbc4

本文详细梳理了全球央行对法定数字货币发展的最新探索。围绕各国CBDC研发项目最新进展，梳理了目前各国央行界定的CBDC的基本性质、发展动因和运行要点；从零售型和批发型CBDC视角对现有项目分类分析；最后选取进入试点阶段的三个CBDC项目，对其运行机制进行深入分析。本文认为，在全球出现CBDC发展的统一规则之前，各国央行依然会根据本国需求，在CBDC研发领域保持个性化的设计路线。在未来，CBDC与本国金融基础设施的协调发展是重要的实践方向。

IMF 创伤的缓慢愈合：疫情的遗留问题 IMF高级经济学家达斯等撰文对疫情遗留问题进行了分析。首先，文章指出，经济恢复程度取决于疫情对经济遗留影响的持续时间，不同国家的情况会有所不同。虽然疫情发展情况、政策响应速度等重要因素都不明朗，目前还很难判断遗留问题的严重程度，但是根据历史经验来看，疫情很可能导致由生产率降低而引起的长期产量下降。尽管疫情最初带来的负面影响主要集中在高接触部门，但是随着经济衰退的加剧，疫情将拉低整体经济生产率。尽管疫情刺激了数字化及创新的发展，但疫情导致资源再分配成本变高，主要企业的市场支配力变强，这将阻碍了生产率的恢复。第二，中期来看，目前估算的2024年GDP比疫情前的轨迹要低3%。由于经济结构、财政政策响应力度的不同，所以新兴市场及发展中经济体的疫情遗留问题将比发达国家更为严重。同时，学校大范围停课对低收入国家人力资源的负面影响更为严重。第三，随着疫苗接种率提高、供给限制放松，该报告认为决策者应当聚焦于三项重点工作：包括（1）扭转人力资本积累的倒退；（2）采取有利于就业流动和促进竞争、创新的政策，提振生产率；（3）增加公共基础设施投资，尤其是绿色基础设施，以促进私人投资进入。最后，文章指出，各国须开展强有力的国际合作，来应对各国之间日益扩大的分化趋势。财政拮据的经济体应该持有充足的国际流动性以确保发展支出的需要。在卫生方面，国际上也需要保证疫苗的充足供应与普遍分发[1]。 实施差异化就业政策，确保就业公平 IMF研究部布鲁登撰文讨论新冠疫情下劳动力市场的状况。首先，他指出，疫情下技能密集程度较低、容易被自动化发展冲击的工作在疫情中遭受了更大的冲击，包括酒店、餐饮批发及零售，但信息技术和通信、金融和保险行业就业率去年不降反增。这说明疫情加速了原有的就业趋势，并加快了人们从更易受自动化影响的部门和职业向其他部门和职业进行转移，但不同劳动者群体所受影响不均等，于是疫情加剧了劳动力市场的不平等问题。其次，布鲁登指出，劳动力市场恢复的前景不容乐观。从以往衰退的经验来看，疫情可能会给失业人员，特别是较低技能劳动者造成相当大的损失：失业人员改行并重新就业后，收入会比失业前平均减少约15%。最后，布鲁登强调，决策者应当谨慎考虑疫情的发展路径，以确定政策重心能否从支持现有就业向推动劳动力向更有发展潜力的部门及职业转移。同时，需要适当的政策来有效减少疫情创伤影响并减少就业上的不平等问题。比如，推行包括保留工作岗位及支持劳动力重新分配的一系列措施，不仅可以减轻就业受到的冲击，促使劳动者和企业更快速地调整，还可以更好地支持低技能劳动力[2]。 PIIE 美国就业形势 高级研究员福曼等撰文指出，2021年3月美国劳动市场总体有所改善，增加了91.6万个就业岗位，总体恢复迅速，但距离完全恢复依旧有很长的路要走。3月份美国总体失业率为6.0%，比1月份的6.2%稍有下降。在总体失业率的基础上，真实失业率(the realistic unemployment rate)将63.7万个“因为其他原因没有工作”的劳动力记为失业，并多计算了240万劳动力，以此来反应疫情期间劳动参与率的显著下降，最终得出3月份的真实失业率为7.8%。被耶伦与鲍威尔引用的固定劳动参与率下的失业率(fixed participation rate unemployment rate)则将所有自2020年2月以来离开岗位的人员都记为失业人口，该失业率从2月份的9.5%下降至3月份的9.1%。2021年3月，就业率为57.8%，较2021年2月略有上升，但2020年2月的就业率为61.1%。 总体来看，3月劳动市场提供的岗位比疫情前预计岗位数少了1000万（预计数的7%）。一方面，根据目前的估算，填补该缺口至少需要14个月；另一方面，就业率比疫情前趋势的估算少了7%，而GDP仅少了4%。这一数据间的不匹配很大程度上反应出疫情期间，失业主要集中在低生产率劳动力。这一趋势很可能将在明年得到缓解。 劳动力市场的前景取决于病毒的传播、未来的政策响应，以及未来劳动力是否能够快速回到原有的岗位。令人担忧的是，尽管新冠死亡率有所下降，但是新冠病例数再次上升。同时，如果经济要达到完全恢复其潜在增长的普遍预期，那么就业恢复速度需要进一步加快[3]。 美联储 财政部与美联储的合作，保持中央银行独立性 美联储理事沃勒于3月29日发表演讲，否认了美联储将会保持低利率以帮助政府偿还债务，或是维持资产购买计划来帮助政府融资这一说法，并再次强调联邦公开市场委员会货币政策的目标只有促进充分就业及保持稳定物价。但他也表示，这并不能说明财政部和美联储不能进行合作。 在演讲中，他对两个部门可以进行合作的方面进行了明确的划分。他认为财政部和美联储的合作主要分为两种。第一种是美联储通过法令向财政部提供的一系列后台服务，如维护财政部的运营账户、代表财政部提供证券服务等。由于美联储本身就是财政部的财政代理人，且双方进行这一部分合作的成本很低，所以美联储和财政部应当在这些方面进行紧密的合作。第二种是美联储和财政部在一些宏观经济政策方面进行合作。其中，两个部门可以就紧急贷款工具及维持经济稳定这两个方面进行合作。值得注意的是，倘若在维持经济稳定这一目标下，财政部可以支配货币政策，那么财政部很可能为了短期的政治利益，过度使用货币政策，导致过高的通货膨胀率及过高的经济波动性。因此，央行独立性至关重要。然而，美联储和财政部绝不能就债务融资进行合作，为政府提供廉价融资而使用货币政策，这将会导致严重的市场扭曲问题。 最后，沃勒再次强调了央行独立性的重要性，并表示在拥有独立性的基础上，联邦公开市场委员会会保证货币政策的透明度及可信度[4]。 编译：贺怡源 国家金融与发展实验室研究助理 审校：胡志浩 国家金融与发展实验室副主任 [1] Sonali Das, Philippe Wingender, “Slow-Healing Scars: The Pandemic’s Legacy,” https://blogs.imf.org/2021/03/31/slow-healing-scars-the-pandemics-legacy/ [2] John Bluedorn, “Working Out the Differences: Labor Policies for a Fairer Recovery,” https://blogs.imf.org/2021/03/31/working-out-the-differences-labor-policies-for-a-fairer-recovery/ [3] Jason Furman, Wilson Powell III, “Rapid Progress in US Labor Market But Still Has a Long Way to Go,” https://www.piie.com/blogs/realtime-economic-issues-watch/rapid-progress-us-labor-market-still-long-way-go [4] Christopher Waller, “Treasury-Federal Reserve Cooperation and the Importance of Central Bank Independence,” https://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/waller20210329a.htm

如何深刻理解支付工具的社会成本，从而准确理解其估算口径，合理估算其社会成本？本文从经济理论角度和研究角度梳理已有研究，追溯社会成本理论的理论渊源。重点回顾并借鉴以往研究对企业、支付工具等社会成本基本范畴的界定以及测算方法，总结理论上和国际上社会成本估算的通行做法，以更好地理解支付工具社会成本及其估算。

“一带一路”倡议实施以来成效显著，但面临的连锁性风险不容忽视，尤其新冠疫情所带来的经济下滑与政治动荡更施加了巨大的不确定风险。由于基础设施投资回报率低、风险高，导致私人资本参与率低，进而引起中国政府出资比重过高，这一方面提高了经济贸易问题的泛政治化风险，增加了美国和沿线国家的政治疑虑，导致投资安全风险高企，另一方面又有可能增加国内产业结构失衡和产业空心化的风险，进而加剧基础设施投资的政治风险和外部质疑。针对上述连锁性风险，五大对策十分重要：创新跨国PPP合作模式、完善“亚投行”运营机制、建立海外投资保护机制、推动产业创造性转移以及改善中美战略互信、消除沿线国家的战略疑虑。在当前世界经济增长不确定风险加大的背景下，“一带一路”倡议的高质量实施更需要高度重视上述连锁性风险治理，从而化风险为机遇。