2023年年初至今，全球主要国家货币兑美元汇率呈现分化格局。2023年1月3日至2024年1月15日，美元指数贬值2%，而瑞士法郎、英镑、欧元、瑞典克朗、加元对美元呈现升值行情。面临债务危机、战争暴乱、内政变革等危机的新兴市场和发展中国家的货币则出现暴跌。 美元指数走势呈现一波三折格局。2023年1月3日至2024年1月15日，美元指数大致在99-108的区间内波动。三大不确定性因素将影响美元指数未来走势：一是美联储退出量化紧缩的时间节点和退出路径；二是地缘政治风险是否会再度升级；三是特朗普重新胜选美国总统带来的潜在影响。2024年，美国长期利率和美元指数都可能会在双向波动的前提下温和回落。预计美元指数2024年将在95-104区间内运行，并在2024年年底达到95-97左右。 日元兑美元汇率整体呈现波动中贬值格局。2023年1月3日至2024年1月15日，日元兑美元汇率从1美元兑131.02日元贬值至1美元兑145.75日元，贬值幅度为11.2%。美日利差变动是日元兑美元汇率变动的主要原因。考虑到10年期美债收益率可能基本触顶，预计日元兑美元汇率在2024年年底将升值至130左右。 人民币兑美元汇率总体面临贬值压力。考虑到2024年外部环境将有望好转、国内经济内生动力增强，人民币汇率将稳中有升，预计人民币兑美元汇率在2024年年底达到6.8-7.0。 ...... 本报告全部内容详见附件。

一、监管动态 （一）国务院修改《中国人民银行货币政策委员会条例》 1月18日，国务院修改、公布《中国人民银行货币政策委员会条例》（以下简称《条例》）。根据机构改革方案关于组建国家金融监督管理总局、不再保留中国银行保险监督管理委员会的要求，对货币政策委员会成员单位相关规定作出调整。同时，为贯彻落实党的二十大报告关于建设现代中央银行制度的精神，对货币政策委员会相关职责和工作程序等作相应完善。主要修改内容包括：一是明确规定货币政策委员会工作坚持中国共产党的领导；二是调整货币政策委员会组成单位和人员；三是进一步明确货币政策委员会委员类别和任免程序；四是完善工作程序，规定货币政策委员会实行例会制度，采取多种方式加强预期引导和市场沟通。 （国家金融监督管理总局官网） 点评 条例自1997年发布施行以来，国务院对中国人民银行货币政策委员会的组成单位和人员作了多次调整。《条例》的修改是落实党和国家机构改革、建设现代中央银行制度精神的体现，有助于进一步明确货币政策委员会委员类别和任免程序，完善货币政策委员会委员的条件和任期制度。 （二）中国证监会：北京证券交易所公司（企业）债券市场开市 1月15日，北京证券交易所公司（企业）债券市场开市，首批公司（企业）债券上市交易。证监会党委委员、副主席王建军出席开市仪式并致辞。 设立北京证券交易所是习近平总书记亲自宣布的重大决定。启动北京证券交易所信用债券市场建设，是深入贯彻党的二十大精神和中央金融工作会议精神，坚决落实中共中央、国务院关于机构改革的决策部署。下一步，证监会将坚持以习近平新时代中国特色社会主义思想为指导，全面贯彻中央金融工作会议精神和中央经济工作会议精神，会同有关各方大力支持北京证券交易所高质量发展，扎实推进北京证券交易所债券市场建设，加强交易所债券市场监管和风险防控，深化债券市场功能，更好服务实体经济高质量发展，为建设中国特色现代资本市场、助力高质量发展作出更大贡献！ （中国证监会官网） 点评 北京证券交易所债券市场开市是全面推进北京证券交易所高质量发展的重要举措，对于进一步深化金融供给侧结构性改革，完善多层次资本市场体系，深化交易所债券市场功能，提升债券市场服务实体经济的能力和水平具有重要意义。 （三）中国人民银行等发布《关于跨境税费缴库退库业务管理有关事项的通知》 近日，中国人民银行、财政部、国家税务总局联合印发《关于跨境税费缴库退库业务管理有关事项的通知》（以下简称《通知》）。 《通知》针对近年来使用人民币跨境缴纳税费业务需求逐渐增多的趋势，将由税务机关负责征收的跨境税收缴库退库业务范围扩大到税收、非税收入、社会保险费等各项税费款项缴纳，以及相应税收、非税收入退库业务，同时明确了不同方式下跨境税费缴库退库的业务流程、账户使用方法、信息申报要求等，为包括人民币在内的各币种跨境税费缴库退库业务完善了制度依据。 下一步，中国人民银行、财政部、国家税务总局将指导各地区协同配合，切实保障跨境税费资金安全、及时缴库退库，不断提高服务质效。 （中国人民银行官网） 点评 跨境税费缴库业务分为跨境外币税费缴库业务和跨境人民币税费缴库业务。跨境税费缴库时，国库经收处可以将税费通过国库信息处理系统（TIPS）以电子缴库方式缴库；或将税费通过向国库“待缴库税款”专户转账方式缴库。《通知》的发布，有助于提高跨境税费缴纳便利度，进一步规范跨境税费缴库退库业务，提高预算资金收缴入库效率。 二、观点聚焦 （一）王春英：2023年我国外汇市场表现出较强韧性 近日，国家外汇管理局副局长、新闻发言人王春英就我国外汇收支形势回答了记者提问。 王春英表示，2023年我国外汇市场运行稳中向好，表现出较强韧性。人民币汇率双向波动，11月以来企稳回升，在合理均衡水平上保持基本稳定，汇率预期总体平稳；国际收支保持基本平衡，外汇储备全年稳定在3.1万亿美元以上。 王春英表示，2023年12月我国跨境资金流动更趋均衡，外汇交易保持理性有序。一是跨境收支呈现顺差，2023年12月企业、个人等非银行部门跨境收支顺差141亿美元，四季度以来逐月改善态势进一步巩固；二是银行结售汇基本平衡，12月银行结汇和售汇规模基本相当；三是企业等主体结汇和购汇意愿相对稳定。12月结汇率（客户向银行卖出外汇与客户涉外外汇收入之比）和购汇率（客户从银行买汇与客户涉外外汇支出之比）均与2023年前11个月的月均水平基本一致。 王春英表示，从主要渠道看，货物贸易保持较高规模资金净流入，近期外资来华投资呈现积极向好态势。首先，货物贸易继续发挥稳定跨境资金流动的基本盘作用，2023年12月货物贸易项下跨境资金净流入规模同比、环比分别增长12%和37%。其次，外资投资中国市场和配置人民币资产意愿稳步提升，近几个月外资持续净增持境内债券，11月净增持规模为历史次高值，12月进一步净增持245亿美元，继续处于近两年高位；12月外商直接投资资本金净流入明显增加，净流入规模超百亿美元。 王春英认为，未来我国外汇市场保持稳健运行具有坚实基础。我国不断巩固和增强经济回升向好态势，随着宏观调控组合政策发力显效，发展内生动力持续增强，外汇市场稳定运行的内部基础更加坚实。同时，我国国际收支结构稳健，外汇市场韧性增强，参与主体更趋成熟，可以更好抵御和应对外部冲击风险。此外，市场普遍预计2024年主要发达经济体将开启降息周期，外部金融环境趋于缓和，也有助于我国跨境资金流动更加均衡。 （中国金融新闻网） （二）IMF：AI将影响全球四成就业 近日，国际货币基金组织（IMF）总裁格奥尔基耶娃在参加瑞士达沃斯世界经济论坛前表示，全球40%的就业机会将受到人工智能（AI）的影响。 IMF发布的《Gen-AI：人工智能与未来的工作》报告称，在发达经济体和部分新兴市场经济体，将有60%的就业岗位受影响。相比之下，在其他新兴市场国家和低收入国家，受人工智能影响的就业岗位分别为40%和26%。 报告认为，人工智能最初对新兴市场和发展中经济体的影响较小，但他们很难从这项新技术中受益。新兴市场和发展中经济体缺乏相关基础设施或与之相匹配的劳动力，更难抓住AI的优势。 格奥尔基耶娃表示，IMF将出台措施来解决这些问题，“我们必须重点帮助低收入国家加快行动，抓住人工智能带来的机遇”。 此外，IMF预测，AI将加剧不同收入阶层之间的两极分化——能使用AI的员工的生产效率和工资将变得更高，而不会利用AI的员工将更加落后。这与美国全国经济研究所的一项研究结果相符。该研究显示，拥有不同经验和技能水平的员工使用AI，生产力的提升结果差异较大。IMF报告分析称，这可能取决于年龄、学习能力、工作经验等多个方面。比如，年轻的员工可能会发现他们能轻易地上手使用AI，而年长的员工可能难以适应使用AI。 （环球网）

一、多家保险机构领罚单 监管剑指行业顽疾 2024年伊始，监管部门对保险机构开出多张罚单。以罚单披露时间来算，据中国证券报记者不完全统计，2024年以来，与保险机构相关的罚单已超过50份。编制虚假材料、虚列费用等行业顽疾受到监管持续关注。在处罚对象上，除保险公司外，保险中介机构也成为处罚的重点。业内人士预计，下一阶段强监管、严监管的总体态势不会改变。金融监管总局非银检查局在近日发布的专栏文章中表示，对于保险集团公司、金融控股公司和各类法人机构，通过现场检查督促其强化对子公司、分支机构的管控责任，推动不同类型机构坚守市场定位、强化合规意识、提高稳健经营能力，以机构自身高质量发展夯实防范风险的基础。（中国证券报） 二、国债期限利差极致压缩65BP 警惕信用短债和超长利率债风险 去年9月以来，债市走出“牛平”（长端利率较短端下降得更多）行情，10年期国债收益率与1年期国债收益率间的差值从90BP最低压缩至12月下旬的25BP，压缩了65BP，信用债期限利差收窄力度甚至超过利率债。对于后市期限利差是否会再次压缩，机构间存在分歧：降准降息可能会打开短端收益率下行空间，但驱动长端利率下行的因素也没有出现扭转。对于本轮期限利差压缩行情，业内人士认为主要是由经济预期下行和“资产荒”现象导致的长端利率下行引导，而短端利率在央行中性偏宽的操作下维持平稳，也从侧面缓解了汇率的压力。若一季度出现降息和降准，或令收益率曲线短时间出现陡峭化的现象，但只要驱动长端利率下行的因素没有出现扭转，期限利差仍有回调后再次压缩的空间。（财联社） 三、监管对可转债业绩变脸出手 三家券商及其保代被罚 继IPO业务罚单密集落下后，监管再对投行可转债项目“出手”。日前，证监会官网公布了6份行政监管措施决定书，分别对中信证券、中德证券和万和证券3家券商出具警示函，对6名保荐代表人采取监管谈话措施，受罚内容均涉及在投行保荐的可转债项目中，发行人存在发行当年即亏损、营业利润比上年下滑50％以上等情形。自注册制改革后，保荐机构的“看门人”责任进一步压实，发行人业绩越发受到监管关注。一位投行业内人士对第一财经表示，保荐机构对发行人“业绩变脸”的把控存在一定难度，为尽量避免触发业绩亏损和下滑的处罚条件，保荐机构及保荐代表人需要向发行人充分提示相关规定，如短期内业绩存在很大的不确定性，则需要慎重申报。（第一财经） 四、4倍杠杆雪球产品爆仓 市场陷密集敲入担忧 A股探底之时，“雪球敲入”事件引发市场热议和担忧。1月17日，一张微信聊天截图在社交媒体平台广泛传播。网传截图显示，一位雪球产品客户“汤总”被投顾告知，其参与的存续期为24个月的中证500指数雪球于2024年1月15日到期，因该合约保证金为25%，期末价低于期初价25%以上，跌幅高于保证金比例，至此，200万本金和票息全部归零，4倍杠杆的雪球产品爆仓。当日，与该张微信聊天截图一起引发关注和热议的还有股市的大跌。1月17日，两市有超过5000只个股下跌，沪指跌超2%，创三年半新低。两个消息叠加在一起，令市场陷入恐慌、焦虑之中。目前，市场上的雪球产品主要挂钩的是中证500指数和中证1000指数。据悉，已有一部分雪球产品已经陆续发生了敲入。目前，不少雪球产品逼近敲入的边缘，给市场带来压力和担忧。一方面，雪球持有者担心浮亏变实亏；另一方面，市场担心因雪球集中敲入，可能触发对冲端卖出股指期货进行对冲进而导致市场下跌。（经济观察报） 五、美联储降息预期再度升温 未来仍需警惕再通胀风险 随着经济数据释放更多抗通胀进展，美联储降息预期再度升温。在去年12月美国PPI意外萎缩后，市场再度提高了对美联储今年提前降息的押注，美债收益率下滑。上周，和美联储利率预期高度相关的2年期美债收益率下跌13.1个基点，创下一个月来最大周线跌幅。1月15日，2年期美债收益率在4.14%附近徘徊，远低于此前5.26%的高位。业内人士对记者表示，博弈降息是2023年11月初以来海外交易的主线，近期美国经济基本面状况、财政再融资和美联储政策立场这三大因素都出现了转变：美国制造业PMI转弱，去年四季度GDP增速放缓；美国财政部去年四季度再融资例会下修了四季度融资规模，下调了长期国债的净发行规模；美联储“转鸽”，去年12月例会确认讨论降息问题，并扩大了2024年降息空间。可以预见的是，在数据依赖模式下，围绕降息的博弈仍将继续，一切仍未成定数。（21世纪经济报道）

长期以来，学界和市场对于养老金投资管理改革的评价以正面居多，包括实现养老金保值增值、应对老龄化挑战、增强资本市场稳定性等。但随着养老金市场化投资改革不断深化，养老金投资可能给相关市场主体及经济金融体系的稳定性造成的影响，同样值得关注。本文通过梳理总结相关文献，发现有三方面的风险值得关注：第一，养老金进入资本市场开展投资，既可能由于自身局限性与投资偏好，对上市公司经营产生负面影响，也可能由于羊群效应、短视行为、全球化投资等操作，加大资本市场的波动性。第二，养老保险制度与养老金投资对经济增长的影响存在争议，而不同国家迥异的宏观经济环境与金融市场结构，使得养老金投资对资本市场与经济增长的影响存在异质性。第三，养老保险体系在自身设计、收支制度、投资管理行为等方面存在的缺陷，也可能造成养老金自身偿付能力下降，影响经济社会与金融稳定。鉴此，在我国金融市场发展尚不成熟的情况下，有关部门应出台相应的政策举措，循序渐进地推进养老金投资改革，并对养老金权益投资比例、公司治理参与程度以及海外投资行为等方面进行一定程度的限制。

基于资金稀缺性和投资者风险厌恶性，本文修改了经典资 本资产定价模型中的无风险利率融资假设。在考虑不同资产融资成本差异的基础上，本文推导出不同资金成本下的资本资产定价模型，从理论上指出资 产的期望收益由资金成本和市场风险共同决定，从而拓展了经典资本资产定价模型，并通过对中国债券市场的实证研究验证了这一新模型在债券市场中的有效性。实证结果表明，考虑到债券信用等级因素导致的资金成本差异，不同资金成本下的资本资产定价模型能够对债券收益率进行有效的解释。同时， 从模型推导中还能看到，收益率波动衰减的速率小于期限增加的速率，这正是收益率曲线通常向上倾斜的充分必要条件。