一、监管动态 （一）中国人民银行决定于2022年12月5日下调金融机构存款准备金率 为保持流动性合理充裕，促进综合融资成本稳中有降，落实稳经济一揽子政策措施，巩固经济回稳向上基础，中国人民银行决定于2022年12月5日降低金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率约为7.8%。 中国人民银行将坚决贯彻落实党的二十大精神，加大稳健货币政策实施力度，着力支持实体经济，不搞大水漫灌，兼顾内外平衡，更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能，保持流动性合理充裕，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，支持重点领域和薄弱环节融资，推动经济实现质的有效提升和量的合理增长。 （中国人民银行官网） 点评 本轮降准的目的在于：一是保持流动性合理充裕，保持货币信贷总量合理增长，落实稳经济一揽子政策措施，加大对实体经济的支持力度，支持经济质的有效提升和量的合理增长。二是优化金融机构资金结构，增加金融机构长期稳定资金来源，增强金融机构资金配置能力，支持受疫情严重影响行业和中小微企业。三是此次降准降低金融机构资金成本每年约56亿元，通过金融机构传导可促进降低实体经济综合融资成本。 （二）人民银行、银保监会发布关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知 中国人民银行、银保监会23日公布《关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知》，推出16条金融举措，促进房地产市场平稳健康发展。 两部门当日公布的通知明确，坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，全面落实房地产长效机制，因城施策支持刚性和改善性住房需求，保持房地产融资合理适度，维护住房消费者合法权益，促进房地产市场平稳健康发展。 为保持房地产融资平稳有序，通知提出，稳定房地产开发贷款投放，支持个人住房贷款合理需求，稳定建筑企业信贷投放，支持开发贷款、信托贷款等存量融资合理展期，保持债券融资基本稳定，保持信托等资管产品融资稳定。 在“保交楼”金融服务方面，通知提出，支持国家开发银行、中国农业发展银行按照有关政策安排和要求，依法合规、高效有序地向经复核备案的借款主体发放“保交楼”专项借款，封闭运行、专款专用，专项用于支持已售逾期难交付住宅项目加快建设交付。同时，鼓励金融机构提供配套融资支持，推动化解未交楼个人住房贷款风险。 为配合做好受困房地产企业风险处置，通知还提出做好房地产项目并购金融支持，鼓励商业银行稳妥有序开展房地产项目并购贷款业务，重点支持优质房地产企业兼并收购受困房地产企业项目。 在依法保障住房金融消费者合法权益方面，通知提出，对于因疫情住院治疗或隔离，或因疫情停业失业而失去收入来源的个人，以及因购房合同发生改变或解除的个人住房贷款，金融机构可按市场化、法治化原则与购房人自主开展协商，进行延期展期等调整。同时，切实保护延期贷款的个人征信权益。 此外，通知提到阶段性调整部分金融管理政策，延长房地产贷款集中度管理政策过渡期安排，阶段性优化房地产项目并购融资政策。通知还加大了住房租赁金融支持力度，提出优化住房租赁信贷服务，拓宽住房租赁市场多元化融资渠道。 （光明网） 点评 此次发布的《通知》涉及保持房地产融资平稳有序、积极做好“保交楼”金融服务、积极配合做好受困房地产企业风险处置、依法保障住房金融消费者合法权益、阶段性调整部分金融管理政策和加大住房租赁金融支持力度等多个方面，是“稳地价、稳房价、稳预期”的具体体现。 （三）证监会新规拟压实发行人和中介机构责任 为贯彻落实党的二十大有关健全资本市场功能、提高直接融资比重的重大部署，充分发挥公司债券在服务实体经济方面的作用，推动交易所债券市场高质量发展，证监会近日公布《关于深化公司债券注册制改革的指导意见（征求意见稿）》（以下简称《指导意见》）。 同时，为进一步加强债券中介机构全流程执业规范，督促中介机构切实承担起发债“看门人”作用，证监会同步公布了《关于注册制下提高中介机构公司债券业务执业质量的指导意见（征求意见稿）》（以下简称《征求意见稿》）作为其配套规则，一并征求意见。 （中国经济新闻网） 点评 《指导意见》立足压实中介机构责任，坚持发行人、中介机构一体追责，对重大违法违规行为加大稽查处罚力度，坚持“双罚制”原则。《指导意见》的出台有利于推动行政追责和司法追责的高效联动，强化综合执法震慑。 二、观点聚焦 （一）张明：房地产的高收益资产时代已终结  中国社科院金融研究所副所长、国家金融与发展实验室副主任张明在日前表示，2023 年我国可能会实施更具扩张性的财政政策；货币政策方面，则有进一步降息的可能。同时，相关机构对房地产信贷政策监管的放松，或有助于稳住房地产投资下行的趋势。 张明认为，房地产作为高收益资产的时代已经终结了。未来的五到十年间，房地产行业会有两个分化：一是城市之间的房地产市场的分化，二是房地产行业内部的分化。前者指标是年轻劳动力的流向和优质公共品（例如好学校、好医院）的分布。而后者指的是开发商内部的分化。未来五到十年，中国房地产开发商市场集中度迅速提高是大概率事件，这意味着未来大量中小开发商会破产倒闭，或者转行。 （ZAKER） （二）陈道富：明年发达国家经济增长将面临严重挑战 国务院发展研究中心金融研究所副所长陈道富日前表示，全球金融市场可能会加剧分化和动荡，跨境资金流动会比较活跃。 陈道富认为，面对今年严峻复杂的国内外形势，我国货币政策稳增长取向更积极，为稳定宏观经济大盘发挥了积极作用，尤其是在稳定市场和货币环境上效果明显。同时，在货币总量保持适度的同时，流向制造业、科技型中小企业、普惠小微的贷款快速增加，并且融资成本大幅下降。 陈道富预计，2023年国外大概率仍处于高利率水平。国际上主要的发达国家和脆弱国家处于转向经济衰退和危机风险高企的阶段，或者说从经济扩张转向滞胀和衰退，甚至出现危机的节点。 （中国财富网）

一、银行理财产品净值波动总体风险完全可控 中国人民银行党委书记、银保监会主席郭树清11月21日在2022金融街论坛年会上表示，最近由于市场看好经济恢复前景，债券收益率有所上升，引发部分银行理财产品净值波动，这是市场自身调整表现，总体风险完全可控。“我们也持续关注到，现在个人投资者可选择的金融产品越来越丰富多样，同时面临的风险也越来越复杂，需要很好地把握收益和风险的平衡。市场经济条件下，高收益必然伴随着高风险，宣扬‘保本高收益’‘低风险高收益’肯定都是金融诈骗。我们要持之以恒、不厌其烦地开展宣传教育，让人民群众时刻警惕高息诱惑，避免上当受骗，以理性投资收获合理回报，增加更多安全稳定的财产性收入。”他表示。（中国证券报） 二、解密非法“代理维权”套路 互金协会提示防范风险 日前，中国互联网金融协会官网发布《关于防范互联网金融领域违法违规代理维权风险的提示》指出，近年来，“专业反催收”“逾期铲单”“代理免除债务”等信息发布方诱导金融消费者委托其代理维权，通过各种违法违规手段恐吓、要挟金融机构进行非法获利。综合来看，互联网金融领域的违法违规代理维权的具体特征表现包括6个方面，包括误导性营销宣传；虚构、隐瞒或不如实披露代理维权相关信息；虚构或夸张宣传代理维权成功案例；维权手段涉嫌违法违规；违规收集、使用个人信息；违规高额收费。互金协会提醒称，金融消费者要增强相关风险防范意识，警惕并自觉远离违法违规代理维权陷阱，任何时候都要妥善保护好个人信息。记者走访调查发现，部分机构表示曾被“碰瓷”。据记者梳理，近年来监管部门对“代理维权”“反催收”“征信修复”等违法犯罪行为打击已久，并呈现联合打击之势，成效显现。（证券日报之声） 三、90款终身寿险产品遭点名通报 涉及24家人身险企 近日，银保监会人身险部向人身保险公司下发了《关于近期人身保险产品的通报》，就近期人身保险产品监管中发现的典型问题进行通报。记者观察到，通报显示近期人身保险产品监管中发现的问题共涉及四大类，包括产品设计、产品条款表述、产品费率厘定及精算假设以及其他问题。共有合众人寿等24家人身险公司90款产品被点名通报，并被要求各公司对照问题认真整改。此外，随着近期增额终身寿险产品受到市场关注，个别公司激进经营，行业恶性竞争现象有所抬头。如弘康人寿、中华联合人寿共2款增额终身寿险，产品定价假设的附加费用率较实际销售费用显著偏低。小康人寿2款增额终身寿险，利润测试的投资收益假设与经营实际情况存在较大偏差。人身险部已要求上述公司立即停止销售有关产品，并进行全面排查整改。（投资快报） 四、中信银行理财产品亏逾10% 投资者每年还缴纳“手续费”1.65% 中国理财网数据显示，截至2022年11月7日，2021年3月5日开始运作的中信银行旗下信银理财百宝象股票优选周开1号的单位净值为0.8853元。历史数据显示，该产品自运作以来大部分时间处于破净状态，期间净值一度跌至0.7682元。值得注意的是该产品持续亏损，却收取了相对较高的管理费及销售费用，而其所持有的资产管理计划均处于委外运作。百宝象股票优选周开1号权益类理财计划的产品说明书显示，管理人收取固定管理费，费率为0.8%/年。除此之外，该产品还收取每年0.8%的销售服务费以及每年0.05%的托管费。相较于信银理财发行的另一只风险等级也为PR4级的权益类开放式净值型公募理财产品-睿赢精选权益周开净值型人民币理财产品来说，其各项费用率相对偏高。根据三季度运行报告，除现金和活期存款外，百宝象股票优选周开1号的主要投资资产仅有两个，一个是长安百宝象优选3号，另一个是外贸信托百宝象优选4号信托计划。（财新博客） 五、世界杯胜负将如何影响参赛国股市表现？ 卡塔尔世界杯于本周一正式拉开帷幕，汇丰私人银行和财富管理部门东南亚首席投资官James Cheo在媒体上撰文表示，对于参加这场足坛最重要赛事的教练和球员来说，接下来的比赛不仅仅攸关荣誉和名声，这些球队还将为他们国家的股票市场和经济而“战”，世界杯输赢带来的情绪转变甚至可能延伸到参赛国股市的表现上。Cheo指出，研究发现，当一国球队在世界杯上失利时，该国股市的表现将在第二天出现明显低于平均水平的回报。这一影响在输掉世界杯决赛的国家中，体现得更为明显。当某只参赛队参与比赛时，该国的证券交易所在这段时间内通常会相当沉闷。投资者在比赛日对股票市场的关注度往往有限，由于市场流动性较弱，也会影响价格发现过程。这意味着，那些通常会影响市场的基本面消息，可能不会像正常情况下那样迅速反映在市场价格上；此外，市场也可能因为缺乏流动性，而导致更大范围的价格波动。（财联社）

2022年三季度，在乌克兰危机持续、全球通胀持续恶化、欧美政策持续收紧的情况下，全球经济愈加呈现“滞涨”特征，全球主要发达经济体国债收益率曲线延续上行态势。具体来看，美国持续大幅加息，欧元区开启加息进程且力度逐渐加大 ，美国和欧元区国（公）债收益率曲线水平大幅上扬。持续大幅加息加剧了经济的衰退预期，美国国债曲线倒挂由长端向短端进一步蔓延，10年期与3月期国债利差在10月份也步入倒挂区间。日本央行继续坚持宽松立场和收益率曲线控制政策，与美欧的政策分化导致日元汇率和国债利率持续承压，其中，10年期国债利率不断突破0.25%的央行上限。 在美欧持续紧缩政策的背景下，新兴经济体面临通胀高企、资本外流、债务危机和货币贬值的压力进一步凸显。由于经济环境和政策取向不同，新兴经济体国债利率走势也不尽相同。其中，印度采取跟随美欧加息政策，国债收益率曲线基本呈现“熊平”态势；俄罗斯在卢布坚挺背景下，将乌克兰危机早期的超高利率逐渐下调至正常水平，土耳其采取“降息抗通胀”的策略，上述两国国债收益率曲线呈现“牛陡”态势；巴西在通胀有所回落的背景下，暂停自2021年3月以来的连续12次加息，国债收益率曲线呈现“牛平”态势；中国为应对经济下行采取偏松的货币政策，国债收益率曲线整体呈现“牛陡”态势。 2022年三季度，中美国债利差持续倒挂且倒挂加深，预计未来短期内中美国债利率倒挂状态或将持续，但倒挂的深度或将逐渐收敛。 收益率曲线的斜率（期限利差）主要包含两个部分：利率预期和期限收益（持有长债相对于短债的超额收益）。2022年三季度，持有7年期中国国债收益最高，相对于持有3个月国债的超额收益为3.45%。 在乌克兰危机金融制裁背景下，跨境支付安排成为关注重点。2022年三季度，人民银行数字货币研究所参与的mBridge项目进行了试点并发布报告详细阐述了其设计及未来蓝图；无独有偶，SWIFT也披露了其央行数字货币和加密资产领域跨境支付的实验成果，我们认为，mBridge在兼容性、开放性、平衡监管合规与隐私控制等方面具有优势；而SWIFT的方案则尽可能保障了与既有业务的一致性与延续性，有利于巩固其在传统跨境交易的深厚基础。总之，跨境支付领域新的解决方案和既有的基础设施之间的博弈已悄然上演。 2022年三季度，以太坊完成“合并”，从工作量证明（PoW）转向权益证明（PoS）。此举一方面大幅增强了以太坊的环境友好性，另一方面也优化了以太坊的利益结构。对于整个加密资产领域，以太坊的“合并”将为后续其他加密货币网络提供示范效应，使更多新入场者转向使用PoS识机制，同时也提供了一次颇具积极意义的去中心化改革实践。未来，其进一步提升交易效率的升级措施值得关注。 近期，加密资产领域受“中心化”力量干预得愈发明显。我们认为：网络环境开放化但交易平台有准入，网络空间无国界但平台注册有地域，加密理念去中心但项目和机构有利益述求。2022年三季度，以太坊上知名的混币应用Tornado Cash被美国列入黑名单，加密交易所币安遭黑客攻击后多个中心化平台运营机构协同应对，这些案例使我们进一步观察到来自政府和商业的中心化力量正影响加密资产用户的“隐私”和“自由”。国家的干预、商业的利益、道德舆论（而非编码）等约束仍将进一步深刻影响数字世界的发展，加密世界正越来越接近权力和资本，远离自由与去中心。 ...... 本报告全部内容详见附件。

2022年三季度的房地产市场和房地产金融形势可概括为“气若游丝”，房价和地价持续低迷、销售规模深度下探、房企违约蔓延至优质大型民营房企，仅有开发贷余额增速转正。在党的二十大胜利闭幕后仅半个月的时间，房地产市场迎来了金融政策的三个“大礼包”：银行间交易商协会支持民营房企约2500亿元的发债额度；人民银行和银保监会发布254号文（业界称为金融16条），从稳定开发贷、债券、信托等资管产品、并购贷、“保交楼”专项借款等多渠道支持房企融资，并对房企的存量融资进行合理展期；银保监会、住建部、人民银行联合发布《关于商业银行出具保函置换预售监管资金有关工作的通知》，允许商业银行与优质房企开展保函置换预售监管资金业务。 上述政策找准了问题方向并抓住了重点环节，为市场注入了强心剂。从问题方向来看，房地产市场面临的需求偏弱、预期不稳、供给冲击（房企违约）三个方向的问题最终都归结为供给冲击。而此次三项政策都是针对供给冲击，方向精准。政策抓住了重点环节则体现在两个方面：第一，供给冲击主要源于金融端，政策目标是要帮助房企再融资速度跑赢“资金失血”速度。此次三项政策中，第一项政策是针对房企的金融体系负债，第三项政策是针对房企的购房者负债，这两处都是房企“资金大出血”的地方；第二项政策（金融16条）则可谓是一剂经典中药配方，“君臣佐使”搭配合理，目标就是为了“止血”。第二，政策关注了微观传导渠道不畅的问题。自2021年6月恒大风险事关注了微观传导渠道不畅的问题。自2021年6月恒大风险事件爆发以来，各个重要时点都有高层表态，随后亦有相关政策出台，但政策效果迟迟未能显现，一个重要原因在于微观主体面临考核机制、风险约束。此次金融16条明确向专项借款发放配套融资，对于新发放融资形成不良的，相关机构人员已尽职的，可予免责。这是金融16条的最大亮点。 至于政策强心剂效果何时显现，我们认为短期内还难言筑底。原因包括三点：第一，政策传导过程存在时滞。一些研究表明，美国货币政策对产出和就业产生影响大约需要6个月；考虑到中国的动员能力，政策时滞效应会明显小于美国。第二，资金供给方（金融机构）“给药”的意愿和能力。金融16条明确了专项借款配套融资如果尽职则可免责，其他方面尚未明确。然而，中国特色金融发展之路除了坚持“安全性、流动性、盈利性”三原则外，更应坚持政治性和人民性原则。第三，资金需求方（房企）对“药力”的吸收意愿和能力。一方面，房企依然存在着项目交付后主体保不住的担忧；另一方面，在错综复杂的债权债务关系中，资金注入后的经营能力和偿付安排能力对房企也是个考验。 当前，微观主体风险已经汇集形成系统性压力，在非常时刻如果商业银行继续采取“雨天收伞”策略，房企选择“躺平”文化，那么“当雪崩发生时，没有一片雪花是无辜的”。防范系统性风险需要每一位行业从业者的努力。 党的二十大报告指出，我们“完成脱贫攻坚、全面建成小康社会的历史任务，实现第一个百年奋斗目标”，从此踏上“全面建成社会主义现代化强国、实现第二个百年奋斗目标，以中国式现代化全面推进中华民族伟大复兴”的新征程。党的二十大报告为新征程擘划了伟大愿景，即“五个现代化”，其中前四个现代化都与深度城市化密切相关。我们认为：尽管当前市场面临较大困境，但这一困难是短暂的。新征程描绘的现代化伟大愿景为房地产市场的转型和发展提供了广阔空间，我们必将克服困难，谱写历史新篇章。 ...... 本报告全部内容详见附件。

本文结合行为金融和计算实验方法建立包含三类交易模式的异质跨期人工金融市场,分别在期望效用和前景理论框架下描述投资者决策方式对资产价格波动特征的影响。其中,基于前景理论框架的情绪交易包含二维风险态度、参考点效应、主观概率扭曲等多种心理因素。通过与上证50ETF波动特征的对比,本文验证了该模型对于异象观测的有效性;通过方差分析,验证了模型中市场环境和心理参数是价格波动特征改变的决定性因素。进一步,本文对不同参数取值下价格形成系统进行收益率横截面分析,发现系统环境和投资者心理因素对市场波动特征的影响机制存在差异,系统环境的改变能够引起收益率极端值增加和市场尾部风险累积,而心理因素仅引发收益率围绕均值的波动增加。这表明投资者认知局限和决策偏好导致的有限理性对市场波动的影响较为间接和温和,维护市场稳定更重要的措施应着眼于市场环境的改善。