2020年二季度疫情趋于平缓，但经济依旧处于待恢复阶段，各级政府均进一步加大财政支出力度以缓解疫情带来的后遗症，财政压力进一步加大。为缓解财政吃力状况，政府通过发行抗疫特别国债、增发专项债、松解城投债等债务组合政策支持民生及基础建设各方面的发展。 地方政府债务的扩张在缓解经济冲击的同时也加大了政府的债务风险，其一，债务还本付息的加重及财政收入的难以为继进一步加大了未来地方政府偿债压力；其二，疫情爆发激化了地方政府债务的内在矛盾。疫情前地方政府债务风险已处于濒临爆发的边缘，为缓冲疫情采取的更加积极的财政政策只是暂时延缓了风险爆发的时间，但是却增加了未来潜在风险的爆发概率；其三，更容易加剧各个区域之间的债务不平衡问题。 短期需以稳经济为主，但要注意经济与债务之间的平衡，重点在于提升债券资金的使用效率，细化政策，精准使用，发挥债券资金最大效用，最大程度地撬动社会投资，促进当地的产业转型升级。长期则需要从根本上对内在体制问题进行改革。第一，进一步优化央地事权与支出责任；第二，需同步对债券发行市场进行改革，完善债券市场发行定价机制的同时建立健全风险预警体系，进一步优化债券市场监管制度，实现监管部门、银行部门、资本市场以及政府部门间的信息联动，为债券融资提供较好的政策环境；第三，建立银行间信息联通机制并进行风险预警改革；第四，可以针对经济发展水平、财政自有收入和财政支出效率不同的地区采取不同的债务融资机制。 ...... 本报告全部内容详见附件。

二季度我国非金融部门信用总量为269.5万亿元，同比增长11.46%，增速较上季末提高1.25个百分点。二季度GDP同比转正，非金融部门杠杆率增幅明显收窄，金融部门杠杆率有所回落。政策性金融的逆周期调节力度加大，金融机构对实体经济的支持力度较强，推动上半年信用总量较去年同期显著多增。 从资金流向来看，企业部门通过银行信贷和债券融资的信用扩张力度仍然较强，但存贷款双双高增的特征说明资金使用效率并不高。经济活动逐步修复，但小型企业的生产经营不容乐观；居民部门贷款需求逐渐修复，房地产市场明显回暖，但低贷高存的特征意味着消费复苏承压。核心通胀保持低位，下半年通缩风险抬升；政府信用规模扩张进一步提速，中央责任持续强化，地方政府非赤字融资得到较大拓展，下半年财政融资力度仍然较大；金融体系内部的同业活动明显增加，货币政策工具出现边际收紧，短端及长端利率逐步上行并回归至政策利率附近。 从偿债压力来看，非金融部门偿债率达到148.2%，较去年同期提高5.3个百分点。受益于利率下行及还款期限延长，非金融部门利息偿付额占信用总量增量的比例显著低于去年同期。企业部门债务违约风险相对可控，债券违约潮可能存在滞后；居民部门的偿债压力进一步攀升，收入与消费增速差距未见明显改善，内需修复难度仍然较大；政府部门偿债率创同期新高，中央及地方政府的收入降幅持续大于支出降幅，各级政府均面临较大的偿债压力；银行业金融风险有所抬升，不良贷款风险开始逐步暴露。 当前须以稳就业为重点，扎实做好“六稳”、“六保”工作，完善稳就业体制机制，加强中央财政和地方财政紧密配合，推进财政货币政策体制改革。 ...... 本报告全部内容详见附件。

2020年二季度，全球主要股票市场普遍上涨。同时，国内A股市场主要指数均上涨，创业板指数二季度上涨31.05%，创五年来年新高。其中，中小盘成长股明显强于权重股。 股市上涨的动力来源于无风险收益率的下降及风险偏好的上升。宽松的货币环境及资管新规的实施降低了无风险收益率，鼓励资本市场发展的政策刺激了投资者风险偏好的提升。 核心关键技术的自主替代是现阶段行情演绎的主要脉络，投资者要警惕那些并不掌握核心关键技术的公司，这些所谓高科技公司的股票已经被高估。在三季度经济复苏趋势下，金融等周期类股相对价值得到提升。 资本市场改革进程显著加快。创业板注册制改革已经进入实施阶段，新三板转板制度落地，政策对资本市场的呵护将持续。 ...... 本报告全部内容详见附件。

政策的迅速对冲加之经济开始适应疫情环境，二季度全球市场风险偏好呈上升趋势。然而需要警惕可能导致流动性再次紧缩的因素，近期应主要关注以下三点：财政部现金存款的变化、美国垃圾债券市场风险，以及新兴经济体的信用危机。 次贷危机以来，美国股市呈现两大特征，一是成长股大幅跑赢价值股，二是大市值科技股优于中小市值股票。成长股跑赢的原因主要是：第一，成长股具有长久期特征，降息环境下利好支撑明显；第二，宽松货币环境推升风险偏好，资金向头部聚集的趋势明显；第三，成长股代表未来信息和数字经济时代的产业和社会发展趋势，盈利增速受周期影响相对更小。而大市值科技股占优则主要因于新经济时代科技巨头的自然垄断特征，以及被动策略的流行强化了市场的马太效应。 过去十几年来全球化和科技巨头的崛起从结构上深刻改变了全球金融市场的格局。大型科技企业高度金融化，并已成为国际金融市场的重要参与者；科技巨头的资金池已成为市场资金供给的重要来源之一，并且深刻地改变了美元货币市场的结构，助推了影子银行体系的膨胀；大型科技企业热衷于现金股票回购和股权收购，进一步强化了其市场地位。 需要关注全球深度金融化带来的影响，尤其是中美摩擦带来的交易成本急剧上升，使得全球经济很难从根本上提高劳动生产率，也就无法真正从供给侧来解决全球经济深层次的矛盾，从而令市场始终无法摆脱对于深度金融化的依赖。 美国股市拥挤度过高，波动加大难以避免，但风格切换的时机尚不成熟，市场系统性调整还有待更明确的信号。针对美国垃圾债违约风险以及新兴经济体的信用风险爆发所带来的流动性冲击，中国应该有所预备。 ...... 本报告全部内容详见附件。