面对需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力以及日益严峻的外部形势，金融监管当局稳中求进、积极应对、有效处置，不断深化金融体制机制改革，不断加强和完善现代金融监管，中国金融体系整体保持稳定。2022年，中国金融监管法制建设不断深化，《金融稳定法》《银行业监督管理法》等法律正在制订或完善。银行业监管持续加强，信用风险管理、风险抵补要求、系统重要性机构附加要求以及中小银行改革化险等工作取得成效。房地产市场的监管正在结构优化，以“三支箭”为代表的政策组合将缓释房地产市场风险及其传染冲击。数字经济和资本扩张监管更加注重法制化，更加注重消除复杂关联性，更加注重监管常态化。2023年，在常态化监管深化的同时，房地产市场、地方政府债务、地方金融监管、数字经济等监管改革将着重加强和完善。 ...... 本报告全部内容详见附件。

2022年，在美联储陡峭加息影响之下，美元持续走强，这给全球外汇市场带来较大扰动。伴随着美国通货膨胀回落和美联储加息节奏的放缓，美元指数在2022年9月底达到顶峰之后开始回调。2022年第四季度，全球主要国家货币兑美元汇率出现了升值行情。非常值得关注的是，2022年第四季度，中国和日本两国的政策出现重大调整，这对人民币和日元汇率走势产生重要影响。 作为传统避险资产的日元，在2022年前三季度出乎意料地大幅贬值，成为外汇市场上表现最差的货币之一。2022年第四季度，随着美联储加息进度的放缓和日本央行将收益率曲线控制政策（YCC）目标从±0.25%调整±0.5%，日元开始大幅升值。日本央行意外调整收益率曲线控制（YCC）目标给市场带来较大冲击。从短期来看，日元开始大幅走强，日本国债收益率多次突破0.5%的上限。从长期来看，日本央行调整收益率曲线控制（YCC）目标会增加日本政府财政负担，并对国际资本流动产生重要影响。 2022年，人民币兑美元汇率呈现出“贬值-升值”行情。在2022年前三季度，人民币兑美元汇率出现急贬，2022年第四季度，人民币兑美元汇率由贬转升。随着中国疫情防控政策在2022年底的调整，中国经济增速将会在2023年强劲反弹，而美国经济增速将会明显下滑，由此形成“东升西降”格局，中美增长差的反转将利好人民币汇率。笔者预计，2023年上半年，考虑到美联储还会继续加息缩表，人民币兑美元汇率可能呈现双向波动，预计在6.5至6.9的区间内波动。2023年下半年，人民币兑美元汇率可能再度显著升值，预计升值至6.4上下。 ...... 本报告全部内容详见附件。

2022年中国经济呈现出（私人）部门资产负债表“躺平”与宏观杠杆率攀升的迷思。一方面，实体经济部门总债务增速回落至9.5%，差不多是2000年以来的低点；居民部门债务增速仅为5.4%，是1992年以来的新低，体现出资产负债表收缩的特征；企业部门债务增长不到10%（2000-2017年的企业债务增速均保持在10%以上，高点超过30%），也呈现“躺平”迹象。另一方面，宏观杠杆率从2021年末的262.8%升至273.2%，上升了10.4个百分点，超过了2020年末的水平。 破解资产负债表“躺平”与宏观杠杆率攀升的迷思，关键在于经济增速的放缓。2022年实际GDP仅上升了3.0%，名义GDP也仅上升了5.3%。名义GDP的增速达到了1990年以来的次低位，仅高于2020年。 政府杠杆率继续上升3.6个百分点，由2021年末的46.8%上升至50.4%，增幅超过预期。实际新增政府债务超过了新增限额，在有限的预算范围发挥了政策的积极性。 展望2023年，宏观杠杆率仍将保持上升态势，但增幅会低于2022年。假设2023年经济增速为5.5%，宏观杠杆率将上升5.5个百分点左右，增幅只及上年的一半。 ...... 本报告全部内容详见附件。

一、监管动态 （一）中国人民银行发布《金融控股公司关联交易管理办法》 为规范金融控股公司关联交易行为，促进金融控股公司稳健经营，防范金融风险，中国人民银行制定了《金融控股公司关联交易管理办法》（以下简称《办法》），现正式发布。 金融控股公司参控股机构数量多、业务和组织架构复杂、金融活动体量大、关联性高，规范关联交易管理是加强和完善金融控股公司监管的重要组成部分，是落实党的二十大关于强化金融稳定保障体系总体部署的重要一环。《办法》明确金融控股公司承担对金融控股集团关联交易管理的主体责任，规范集团内部交易运作，在做好自身管理的基础上，指导和督促附属机构做好关联交易管理，并统一管理集团对外关联交易及其风险敞口。发布实施《办法》，有助于推动金融控股集团提升关联交易管理水平，防范利益输送、风险传染和监管套利，健全宏观审慎政策框架。 （中国人民银行官网） 点评 《金融控股公司关联交易管理办法》结合我国金融控股公司特点，按照实质重于形式和穿透原则，界定金融控股公司关联方以及金融控股集团的关联交易类型，明确禁止性行为，有助于强化金融控股公司关联交易监管，促进金融控股集团健康有序发展，维护金融体系稳定。 （二）证监会发布《证券公司场外业务资金服务接口》等4项金融行业标准 近日，证监会发布《证券公司场外业务资金服务接口》《证券期货业机构内部接口 账户管理》《证券期货业机构内部接口 资讯数据》《证券期货业信息系统渗透测试指南》4项金融行业标准，自公布之日起施行。 《证券公司场外业务资金服务接口》金融行业标准明确了证券公司开展场外资金服务的业务流程及场景，并定义了业务报文的格式、要素、接口形式，适用于证券公司场外资金结算系统与结算用户之间的数据交换。标准的制定实施将有利于提升证券公司场外业务资金服务的自动化水平，为实现场外业务的资金动态监测监管提供条件，对进一步规范场外业务发展起到积极促进作用。 《证券期货业机构内部接口账户管理》和《证券期货业机构内部接口资讯数据》2项金融行业标准，分别规范了机构内部账户管理业务系统及资讯数据业务系统的数据接口，通过梳理核心业务模块之间的数据交互场景，对数据接口的数据字段、数据格式、数据交互协议提出了相关要求，对行业机构高效建立内部信息系统、实现跨平台资源共享具有指导意义。 《证券期货业信息系统渗透测试指南》金融行业标准提供了一套通用的信息系统渗透测试框架，为在渗透测试策划、设计、执行、结果以及风险管理等环节，保障测试质量、控制安全风险提供了操作指南。标准的实施将有利于规范行业机构安全、稳定地开展渗透测试工作，强化信息系统安全运行保障，提高行业网络安全防护能力，助力资本市场平稳运行。 （证监会官网） 点评 金融行业标准的制定有助于促进行业信息交换、信息安全等领域标准研制，夯实科技监管基础。 （三）银保监会发布《关于财产保险业积极开展风险减量服务的意见》 为彰显保险的风险管理特征，满足社会公众对财险业风险减量服务的需求和期盼，推动风险减量服务高质量发展，近日中国银保监会发布《关于财产保险业积极开展风险减量服务的意见》（以下简称《意见》）。 《意见》指出，财产保险业要深刻认识和把握开展风险减量服务的重要意义，坚持回归保险本源，始终以服务人民群众和经济社会为出发点和落脚点，坚持依法合规服务底线，统筹谋划，不断提升风险减量服务水平。 《意见》要求，各公司要扩展服务内容，积极协助投保企业开展风险评估等风险减量工作；要拓宽服务范围，在责任险、车险、农险等各类财产险业务中积极提供风险减量服务。鼓励各公司丰富风险减量服务提供形式，提升服务的可获得性和便利性；组建服务团队或委托专业第三方机构，做深做实做细服务内容；延伸至投保企业上下游产业，为客户提供一站式服务方案。 《意见》提出，各公司应当根据自身条件研究制定风险减量服务总体规划，逐步探索推进。鼓励各公司加强内控管理、人才建设、信息化建设，创新科技应用，推动基础研究，不断夯实风险减量服务基础。 《意见》强调，各公司要依法开展风险减量服务，与投保企业协商一致，严格按照会计准则进行账务处理，做好消费者权益保护，不得存在虚假宣传、违规承诺、强制捆绑销售、通过风险减量服务套取费用以及非法买卖、泄露信息等违法违规行为。 《意见》明确，各银保监局要统筹多方资源，不断配合优化财险业风险减量服务政策环境，指导财险公司提高服务质效。保险学会要加大人才培养力度，保险行业协会要加强行业交流与业务宣传，促进财险业风险减量服务持续、健康发展。 （银保监会官网） 点评 《关于财产保险业积极开展风险减量服务的意见》的出台，进一步彰显保险的风险管理特征，有助于推动财险业高质量发展，维护国家安全和社会稳定。 二、观点聚焦 （一）李扬：发展平台经济有助于解决年轻人就业 中国社科院学部委员、国家金融与发展实验室理事长李扬近日在“2023（首届）长白山高峰论坛”上表示，发展平台经济有助于解决年轻人就业。 就年轻人就业率下降的问题，李扬认为有以下几个原因：一是大学生青睐的主要行业领域，岗位净创造速度明显下降，应届毕业生的就业意愿不足以适应经济下行压力，导致缓就业慢就业现象延续。二是已外出农民工劳动饱和程度整体不高，建筑、房地产等行业拖欠农民工工资的现象增多。失业人员再就业难度仍然较大，结构性矛盾突出。三是人力资本流动通道变窄、灵活就业群体保障不足。 李扬强调，解决年青人就业最重要，有效方法之一是发展平台经济，中央现在也对平台经济给予了高度重视。 （凤凰网财经） （二）黄建生：金融风险处置核心原则的借鉴与启示 中国人民银行金融稳定局黄建生近日在《中国金融》撰文指出，当前金融风险处置进入常态化阶段，有必要吸收国际准则、实践和国内处置经验，加快制定《金融稳定法》，构建在国务院金融委统筹协调下的金融风险有效处置机制，重点是明确金融风险处置应当坚持的核心原则。 黄建生指出，一是明确处置策略分为单点处置和多点处置两种。二是要求建立总损失吸收能力工具（TLAC）。通过实施TLAC要求，确保全球系统重要性银行在进入处置阶段时尽量自救，降低政府救助的概率和道德风险。三是改革金融衍生品清算机制。在金融交易主协议框架中加入暂停机制，明确当交易对手一方被宣布进入处置程序时，另一方在一定时间内不得以此为触发原因，提前终止合约或要求追加保证金和押品。四是定期制定G-SIFIs的恢复和处置计划，并遵循不使用公共资金处置风险的前提。 （《中国金融》）

一、债市震荡盘整 机构判断中期利率或“易上难下” 近期，债市呈现出震荡整固格局，10年期国债收益率行至2.90%附近。分析人士指出，节后债市走强，基本面支撑相对较少，更多是银行出现交易盘投机和基金理财等拥挤短端的后果。往后看，2月至3月为两会时段，或是政策发力的主要窗口期，届时债券利率料依旧“易上难下”，投资仍需审慎至上。展望后市，尽管受预期差、境外资本增持等因素影响，债市存在阶段性的小行情，可拉长时间维度分析，不论是基本面的疫后修复，还是股市有望继续走强，抑或是配置力量的减弱，尚有诸多因素将对债市情绪构成压制，只要经济复苏预期无法证伪，那么债市利率就仍有向上的动能。分析人士表示，聚焦债市布局，当前各机构仍需关注以下三大潜在风险点：首先，是资金收敛的可能性；其次，是房地产销售提前回暖的可能性；再者，是股市上涨的可能性。（新华财经） 二、借贷违约 贝因美集团被判赔超3亿 2月9日晚间，贝因美公告披露，近日收到控股股东贝因美集团有限公司(贝因美集团)和实控人谢宏函告，贝因美集团、谢宏及其关联方于收到法院出具的《执行通知书》，要求其向申请执行人长城国融投资管理有限公司(长城国融)共计支付涉及违约款项3.16亿元。该笔款项为因贝因美集团未按约定支付相关本息构成违约款项。就在一日前，贝因美刚公告，贝因美集团将此前质押的4800万股表决权委托给第三方，导致具有表决权股份比例降至13.74%，其中超九成股份处于质押状态。贝因美方面称，若质押股份被强制执行，或引发股份被动减持。实际上，贝因美集团的资金链承压早已出现端倪。近两年来，贝因美集团频繁减持上市公司股票。而且贝因美短期偿债压力也不小，截至去年三季度末，该公司短期借款和一年内到期非流动负债金额共计超过9.5亿元，而其手头资金仅为6.24亿元。（中国基金报） 三、买基金亏48万 银行被判赔偿30万 近日，中国裁判文书网公布的一起判决书显示，北京的马女士出资110万在光大银行北京分行购买的基金，持有三年后亏损48.68万元，仅收到赎回款61.32万元。对此马女士认为，光大银行向其主动推介了与风险评估不相匹配的涉案理财产品，但未采取有效的方式充分披露投资风险，违反了诚实信用和勤勉尽责原则，应对其损失承担责任。马女士遂向法院提起诉讼。法院审理认为，光大银行作为专业的金融机构在明知案涉产品超出马女士风险承受能力的情况下，并无充分证据证明马女士对此明知且确认，无法证明其恰当的履行了适当性义务及充分告知说明义务。关于责任承担范围和金额，法院认为，虽然光大银行在销售案涉产品时确实存在未恰当履行适当性义务和告知说明义务的情形，但马女士作为有一定经验的投资者应当对所投资产品的风险等级和自身风险的匹配进行关注。结合案涉产品的销售时间、马女士的投资经验及本案具体在案证据事实，最终法院酌定光大银行的赔偿责任为30万元。（中国基金报） 四、五家上市公司集体“爆雷” 涉案企业和个人均与上市公司有密切关系 股东被立案、实控人被起诉、业绩爆雷、总裁失联、子公司原大股东被采取刑事强制措施……众泰汽车、春兴精工、ST中捷、新城控股、美盈森五家公司集体“爆雷”。具体来看，众泰汽车2月10日晚发布公告称，股东铁牛集团涉嫌信披违规被证监会立案调查；春兴精工同日晚公告，实控人孙洁晓因涉嫌内幕交易罪被检察机关提起公诉；ST中捷下修业绩预告，预计亏损4亿元至4.2亿元；新城控股曝出联席总裁曲德君“失联”的消息；美盈森则公告子公司金之彩原大股东欧阳宣因涉嫌职务侵占案，已被深圳市公安局采取取保候审的刑事强制措施。需要指出的是，此番涉案的企业和个人均与上市公司有着密切关系。除春兴精工实控人及新城控股联席总裁外，被立案的铁牛集团曾是众泰汽车原控股股东。（上海证券报） 五、美债收益率曲线倒挂幅度创逾40年来最深 2月9日，美国2年期国债收益率与10年期国债收益率的倒挂幅度，进一步创下了1980年代初以来之最，超过了去年12月所录得的倒挂水平。这表明人们愈发质疑，美国经济是否具有抵御美联储进一步加息的能力。行情数据显示，各期限美债收益率周四再度全线上涨，其中短债收益率涨幅居前。与美联储利率变动关联最为紧密的2年期美债收益率上涨6.3个基点报4.488%，盘中一度突破了4.50%大关，为去年11月30日以来的首次。在隔夜盘中倒挂幅度最深的时刻，2年期美债收益率一度比10年期美债收益率高出了近86个基点。在纽约时段尾盘，这一至关重要的收益率曲线倒挂幅度略微收窄至了82.3个基点。此前，上周五强于预期的1月份就业数据，引发了对美联储政策利率可能需要提高多少才能遏制通胀的重新评估，这是美债收益率曲线倒挂幅度重新拉大的主要原因。利率互换合约目前已将美国联邦基金利率峰值的定价推高至了5.1%以上，这表明美联储将在今年年中至少加息至5%-5.25%。（财联社）

进入2022年，美联储加快收紧货币政策，年内连续7次累计加息425个基点，全球资本大规模回流美国；乌克兰危机爆发，加剧欧元区金融市场的动荡和脆弱性；我国经济面临需求收缩、供给冲击和预期转弱“三重压力”，积极财政政策和货币政策双管齐下，发力护航“稳增长”。 一级市场方面，2022年经济下行压力加大，财政货币政策较为积极，地方债、国债发行明显放量，地方债首次成为存量债市第一大品种；全年发行规模与2021年基本持平，但偿债压力有所增加，净融资额同比有所收缩。二级市场方面，现券成交量创历年来新高，交易持续活跃。信用违约方面，违约主体数和违约规模有所下降，2022年债券违约形势有所缓和，但展期规模创历史新高，后续展期债务处置仍需关注；违约企业集中在房地产行业，弱资质房企风险持续出清；民企融资难问题突出，国企民企信用风险分化加剧。 2022年，相关监管机构深入贯彻“零容忍”理念，依法从严打击证券违法活动；推进完善债券注册制基础制度，深化公司债券注册制改革；推动境内债券市场互联互通，债券市场法制建设取得稳步进展。与此同时，落地多项优化举措，提高境外投资机构在境内债券市场开展投融资的便利性，持续深化债券市场高水平对外开放。 展望2023年，国家“稳经济”“稳增长”的基调没有改变。随着疫情防控政策优化，市场信心的重振，叠加房地产相关的利好政策不断加码，经济复苏步伐加快。同时，我们认为2023年的宽信用政策仍然需要继续降低融资成本以及存在降准的可能，从而进一步打开财政政策发力空间。 ...... 本报告全部内容详见附件。

2022年我国经济复苏的重要引擎是净出口和基建。从三大需求来看，净出口延续了2021年以来的高速增长趋势，主要是受到制造业韧性和价格因素的支撑。不过，在各国消化通胀的努力下，以欧美为代表的海外需求持续收缩，工业原料价格涨幅出现回落势头，预计净出口可能会拖累明年经济表现。汽车出口量跃增，或成为2023年外贸的亮点；固定投资增速持续放缓，房地产行业下行、消费疲软和出口红利减退等因素加大了制造业投资增速的下滑压力。为了缓和经济下行压力，地方政府专项债券持续发力，拉动基建投资增速持续加快。房地产行业回暖仍需时间，主要看相关政策进一步的细化和落实；2022年消费表现整体疲弱，拖累了经济表现，居民收入增长乏力，消费意愿疲弱，物价结构呈现输入性通胀与内生性通缩并存的特征。从汇率来看，结合近两年来看，人民币汇率保持双向宽幅波动，韧性增强。由于美国通胀率开始下降，2023年美联储的加息步伐趋于放缓，美元升值的空间相对有限，预计2023年人民币兑美元波动幅度收窄，大概率会维持在7以下。从利率来看，我国采取不同于主要发达国家的宽松货币政策，资金利率、信贷利率、债券利率的利率中枢基本都低于2020年水平，为实体经济复苏提供了有利的金融环境，不过，这也使我国承受了较大的跨境资本外流压力，随着外部压力缓和以及国内政策工具对冲，明年资本外流的压力有望缓解。 2022年国内金融环境的特征是货币的信用派生能力减弱，大量资金沉淀在居民存款里，难以流向企业部门，核心原因是市场信心不足、预期不稳。企业部门信用增速不断上升，宽松的流动性减轻了企业的资金拆借压力，但是消费复苏缓慢、产业链供应链阻滞和房地产市场触底等因素对企业的投资和经营意愿形成制约。企业部门复苏的不平衡现象比较明显，体现为能源工业产能和利润更高，以及与生产需求有关的制造业和服务业复苏更快。2022年应该是疫情以来企业发展最困难的一年，不过年末消费和企业中长期贷款都出现积极改善，多项数据均体现市场主体信心正在加快修复；中央政府信用增速比较稳定，地方政府信用增速在下半年较快回落，主要是受到财政发力前置和地方政府隐性债务治理的影响。在经济长期放缓的趋势下，积极的财政政策使得地方政府的赤字抬升，债务积累、隐性债务、债务集中到期等问题都可能加大地方政府的债务压力，掣肘后续财政政策的空间。资源型省份财政收入增长更快，弱资质地区的融资能力减弱，区域间经济发展的不平衡性有所增加；居民部门信用增速不断下滑，由于收入和就业修复慢，居民的消费意愿一直偏弱。就业局势保持总体稳定，但是青年失业率较高。2022年我国人口首次出现负增长，一旦成为长期局势，将对经济和金融都产生严重冲击。需要尽快扭转人口负增长趋势，在人口问题上要注重政策的有效性、连续性和稳定性。 综合而言，我国主要面临三个挑战，一是尽快恢复市场信心和经济秩序，二是防范化解地方政府的债务风险，三是重视解决“少子化”问题。同时，我国也存在三个重要机遇，一是推进“一带一路”建设，二是在落实双碳目标中加快锻造新的产业竞争优势，三是深化财政体制改革。预计2023年的复苏模式将是“基建+内循环”修复。从当前数据来看，疫情防控政策优化对市场有明显的提振作用。随着消费场景的恢复和就业的提升，居民消费将进一步向潜在增速修复。预计2023年经济增速前低后高，如果市场信心延续恢复，房地产行业可能在下半年迎来改善。 ...... 本报告全部内容详见附件。