一、监管动态 （一）中国人民银行、外汇管理局进一步便利跨国公司跨境资金统筹使用 3月12日，中国人民银行、国家外汇管理局决定在深圳、北京开展跨国公司本外币一体化资金池业务首批试点，进一步便利跨国公司企业集团跨境资金统筹使用。 试点面向信用等级较高的大型跨国公司企业集团，主要内容包括：一是统一本外币政策。整合现有各类资金池，实现跨国公司企业集团内跨境本外币资金一体化管理。二是实行双向宏观审慎管理。适度调整外债和境外放款额度，在稳慎经营理念基础上提升跨境投融资的自主性和资金利用效率。三是进一步便利资金划转和使用。主办企业国内资金主（子）账户结汇资金可直接进入人民币国内资金主（子）账户，国内资金主账户资金可直接下拨至成员企业自有账户办理相关业务。四是实现一定额度内意愿购汇。购汇所得外汇资金可存入国内资金主账户，用于对外支付。五是强化事中事后监管。加强统计监测，强化风险评估、非现场核查与现场检查，有效防范跨境资金流动风险。 下一阶段，中国人民银行、国家外汇管理局将根据试点情况及政策效果，进一步完善跨国公司本外币一体化资金池业务管理框架。 （中国人民银行官网） 点评 开展跨国公司本外币一体化资金池试点方案，在提高准入门槛的同时，放宽资金跨境、购结汇、使用限制等，支持特大型跨国公司更好地管理成员公司跨境资金。该项试点政策以为跨国企业降低汇率风险创造更为有利条件、防范跨境资金流动风险等多种方式，能够提升跨境贸易和投融资便利化水平，营造良好营商环境，促进涉外经济平稳健康发展。 （二）中国银保监会排查农村中小银行股东股权，五大方面问题突出 3月12日，银保监会发布消息称，银保监会于2018年至2020年系统组织开展了“农村中小银行股东股权三年排查整治行动”。三年来，3898家农村中小银行全部完成了机构自查和监管检查，实现了排查整治全覆盖的工作目标。 农村中小银行股东数量多、结构极为复杂，呈现“小”“散”“弱”的特点。银保监会披露的最新数据显示，三年排查整治共涉及持股1%以上股东38.5万个、股权3889亿股，累计发现问题1.99万个。上述提及的问题集中反映在五大方面：一是股东资质不合格；二是入股资金来源不合规；三是逃避“穿透”监管，超比例、超数量持有股权；四是违规开展关联交易；五是股权质押不受约束。 银保监会表示，下一步，将持续巩固股东股权三年排查整治工作成果。 （证券时报网） 点评 近年来中小银行暴露出许多问题，主要体现在股权结构混乱、通过他人违规代持股权、逃避监管审查、大股东违规干涉银行业务经营、内部人控制等方面。通过对农村中小银行股东股权为期三年的排查整治行动，银保监会摸清了当前农村中小银行股东股权存在的实质问题及范围，这对于深化农村中小银行改革、不断改进股东股权管理和完善公司治理提供了重要抓手，有助于进一步增强中小银行风险防控和服务实体经济的能力。 （三）中国证监会发布《行政处罚委员会组织规则》 3月12日，为更好地适应当前资本市场执法工作的新形势，符合新修订的《行政处罚法》相关要求，进一步规范中国证监会行政处罚委员会运作，证监会对《行政处罚委员会组成办法》进行了修订，名称修改为《行政处罚委员会组织规则》（以下简称《组织规则》），现发布施行。 《组织规则》主要修订内容体现在5个方面：一是明确行政首长负责制的基本原则，二是明确兼职审理委员的职责和定位，三是明确巡回审理工作机制，四是规范案件审理程度，五是完善行政处罚委员会、主任委员、副主任委员、委员的工作职责。 下一步，证监会将继续贯彻“建制度、不干预、零容忍”方针，进一步规范行政处罚委员会运作，依法严厉打击资本市场违法违规行为，切实维护资本市场秩序。 （中国证监会官网） 点评 《组织规则》的发布实施，一方面通过明确巡回审理工作机制的形式，有效提升了行政处罚工作效率，便利了当事人行使申辩权利；另一方面以规范案件审理程序的方式，能在依法保障当事人合法权益的同时，合理配置审理资源，提高执法效率。此外，《组织规则》还完善了各主体职责，有利于进一步厘清责任，理清工作流程，提高执法效能。 二、观点聚焦 （一）陈雨露：宏观金融政策将保持连续性、稳定性和可持续性 3月10日，在全国政协十三届四次会议最后一场“委员通道”上，全国政协委员、中国人民银行副行长陈雨露就缓解中小微企业融资难、融资贵等问题作出最新回应。 陈雨露表示，2021年宏观金融政策将会保持连续性、稳定性和可持续性。广大小微企业普遍关心的贷款延期还本付息的政策将会延续。工、农、中、建这些大型商业银行的普惠小微贷款将会增长30%以上。在防控好金融风险的基础上，小微企业的无抵押信用贷款的占比也将会继续上升。 陈雨露表示，中小微企业在国民经济发展中发挥着不可替代的大作用，缓解中小微企业融资难、融资贵，是过去一年社会各界普遍关注的一个重大问题。2020年人民银行创新直达实体经济和中小微企业的货币金融政策工具，一共为3200多万户中小企业和个体工商户及时给予了融资支持。融资利率和费用率实现了显著下降。 陈雨露表示，科创小微企业、绿色小微企业、乡村振兴战略当中的农村新型经营主体等，符合新发展理念的中小微企业，将会得到特殊的融资支持。 （证券时报） （二）张晓慧：超宽松宏观政策可能导致“财富幻觉”和“能力幻觉” 清华大学五道口金融学院院长张晓慧11日晚间在参与第23期浦山讲坛“美国通胀预期与全球金融市场”讨论时表示，在美联储提升了对通胀的容忍度后，是不是继续有能力引导和管理好通胀预期，以及控制好利率上行的安全边际，可能是其未来一段时期遇到的一个比较重要和棘手的任务。如果整体宏观政策特别宽松的话，可能会加剧宏观杠杆率的飙升。尽管通胀预期所带来的利率上行，确实有利于美国国债的发行，但利率上升也会带来全球金融市场上资产价格的重估，导致市场主体出现“财富幻觉”和“能力幻觉”，甚至会导致金融市场出现大的动荡。 不过张晓慧认为，从长期看，美国的通胀和利率难以大幅走高，尤其是在基本面还在改善向好的时候，单纯的利率抬升不大会扭转经济的中期趋势。 在谈到通胀对中国的影响时，张晓慧表示，对于中国来讲，当下的通胀算不上是个“大问题”。不过，在国内实体经济的通胀风险相对可控的情况下，资本市场的通胀还是比较明显，这可能也是当前金融市场表现非常敏感的一个原因所在。 （CF40论坛）

一、今年已有26只债券违约 后期违约概率不减 今年债市违约仍不断出现，数据显示，今年以来共有26只债券发生违约，合计债券余额为270.44亿元，较去年同期有所减小。具体发行人方面，今年上市公司*ST海航债券违约规模最大，其5只债券因提前到期未兑付而违约，涉及81.9亿元，成为今年违约的最大户。紧随其后三亚凤凰国际机场、鸿达兴业集团等9家违约余额都在10亿元或以上。其余还有东旭集团、紫光集团等6家发行人违约规模在10亿元以下，违约债券数量基本在1至2只。虽然违约规模不大，但公司经营肯定是出现较大的危机，因此还需谨慎。整体来看，上市公司今年违约较少，仅有*ST海航和*ST康得，但违约规模却不小。因经营不佳，业绩亏损、流动资金紧张等各种原因造成今年16家企业发生债券违约，一旦违约出现，后期这些发行人的其他债券到期也会大概率出现兑付困难。因此这些公司中，即将需要兑付本金或利息的其他债券还需要格外谨慎，违约风险有望再度来临，可提前注意。（Wind资讯） 二、基金大跌 千亿私募发文致歉 牛年以来，基金走势惨淡。数据显示，2月18日-3月9日，偏股型基金平均亏了15.41%，普通股票型基金平均跌幅也接近16%。明星基金经理也不能例外，王宗合管理的鹏华成长价值混合A、安昀管理的长信内需成长混合A跌幅也超过28%。3月8日晚间， A股市场和H股市场双双巨震，其中上证指数下跌2.3%，创业板指下跌4.98%，直接跌入技术性熊市。3月9日，A股三大指数全日走势震荡，上证指数失守3400点关口，茅台等不少基金重仓股再度遭重挫。从公募基金2020年四季度末重仓的前十大个股来看，节后跌幅最大的一只已下跌40%。千亿私募明汯投资专注于量化投资领域，在今年春节后，市场风格切换下基金抱团股重挫，该私募旗下产品出现了近10%的回撤，近日其给投资人发文道歉。（金融界） 三、百年老店秋林集团终将退市 巨亏近6亿 3月11日晚间，*ST秋林公告表示，公司于2021年3月11日收到上交所《关于哈尔滨秋林集团股份有限公司股票终止上市的决定》，根据有关规定，上交所决定终止公司股票上市。因2018年、2019年连续两年期末净资产为负值，2018年、2019年财务报告被会计师事务所出具无法表示意见，*ST秋林股票自2020年3月18日起暂停上市。2月23日，*ST秋林发布2020年度业绩。报告显示，2020年，公司实现营收1.44亿元，同比减少57.01%；扣非净利亏损高达5.66亿元，同比扩大156.90%；归属于上市公司股东的净利润-5.82亿元，同比增长9.6%。此外，归属于上市公司股东的净资产为-22.14亿元。在2020年报中*ST秋林还提示了公司存在重大风险，除了将会被暂停上市外，公司还受债务逾期、诉讼及执行案件的影响，公司资产及持有的子公司股权和资产被查封和冻结，且目前涉及的诉讼较多，诉讼结果具有不确定性，如出现不利于公司的生效判决或公司资产被法院强制执行，有可能影响公司的持续经营能力。（中国基金报） 四、经营贷买房行不通 违规购房者面临高风险 去年以来，部分城市房价快速升温下，房贷市场暗流涌动，经营贷违规入市引发关注。本是为了支持小微企业发展的经营贷，在非法中介的推波助澜下违规用于购房，甚至滋生了制造、提供虚假资料骗取贷款的灰色产业链。有中介宣称，经他们包装后，以经营贷购房“万无一失”。记者采访了一些业内人士，他们表示，利用经营贷资金购房，购房者极有可能面临被提前收回贷款、计入不良信用记录以及诉讼等多重风险隐患。上海市房地产科学研究院房地产经济研究所所长江莉提醒道，利用经营贷资金购房，实质是一种加杠杆的行为，会加重个人和家庭的财务负担。深圳某国有大行有关部门负责人表示，监管部门严令禁止利用经营贷、消费贷购房，银行将进一步加大贷前、贷中以及贷后审查力度。“一但我们排查发现客户利用经营贷资金购房，会提前收回贷款，并将客户拉入黑名单，计入信用记录。购房者若无法提前还款还将面临被诉讼、执行的风险。”（金融时报） 五、欧洲央行如期维稳 预计下季度债券购买规模将大幅增加 本周四，欧洲央行选择维持利率不变，投资者密切关注欧洲央行可能如何应对债券收益率上升的线索。欧元区债券收益率自2月以来一直在上升，美国总统拜登宣布大规模财政刺激计划后，欧元区债券收益率走高。人们担心，不断上升的收益率可能会提高已经在与冠状病毒大流行爆发的危机作斗争的国家的借贷成本，从而破坏欧洲的经济复苏。欧洲央行周四还决定将其大流行紧急购买计划维持在当前水平。该计划是在2020年3月大流行之后推出的，目前计划持续到2022年3月，总计1.85万亿欧元。欧洲央行成员魏德曼本月早些时候对媒体表示，可能会对政府债券购买计划进行调整，以稳定债券市场。不过，这对央行来说是个棘手的问题，外界认为央行不会直接采取行动解决债券收益率问题，因为这不是其职责的一部分。任何此类举措都可能招致批评，称其是在保护欧元区政府不受市场波动的影响，并引发市场预期，即当收益率上升时，美联储总能采取行动。（FX168）

IMF 负利率政策的经验回顾 高级经济学家马奎斯等撰文认为，2012年以来，欧央行、日央行、丹麦央行、瑞典央行瑞士央行等开始推行负利率政策，以着手应对较低的中性实际利率，这也是对通货膨胀长期低于目标水平作出的响应。 在负利率政策推行之初，人们担忧这一政策可能削弱央行利率与其他利率的关系、降低流动性，还可能导致银行利润下降，进而威胁金融稳定，并干扰金融市场和货币市场的基本运行。然而，目前来看，上述这些情况没有出现。事实上，负利率政策刺激通胀的效果与常规降息及非常规货币政策这两种手段效果基本一致；这一过程中，企业存款利率比零售存款利率下降幅度大；同时银行贷款规模普遍扩张。尽管依赖存款融资的小型银行遭受了较大的冲击，但总体银行利润没有下降。在已实施负利率政策的国家中，货币市场基金也没有崩溃。即使当前的长期低利率环境确实使金融机构过度承担风险，带来了一定的金融稳定风险，但负利率政策本身似乎并未加剧这一问题。 总体来说，负利率政策成功地放松了融资环境，且没有带来额外的金融稳定风险。因此，已经实施了负利率政策的央行可以考虑进一步降低利率，而还未实施这一政策的央行也可以将负利率政策作为备选政策。同时，由于中性利率一直处于低水平，因此未来许多央行也将不得不考虑使用负利率政策[1]。 PIIE 美国就业形势 高级研究员福曼等撰文指出，2021年2月美国劳动市场总体有所改善，增加了379000个职业岗位，比疫情前少1190万个岗位。2月份美国总体失业率为6.2%，比1月份的6.3%稍有下降。在总体失业率的基础上，真实失业率(the realistic unemployment rate)将757000个“因为其他原因没有工作”的劳动力记为失业，并多计算了260万劳动力，来反应疫情期间劳动参与率的显著下降，最终得出2月份的真实失业率为8.2%。被耶伦与鲍威尔引用的固定劳动参与率下的失业率(fixed participation rate unemployment rate)则将所有自2020年2月以来离开岗位的人员记为失业人口,该失业率从1月份的9.7%下降至2月份的9.5%。2021年2月，就业人口比为57.6%，而2020年2月的就业人口比为61.1%。同时，非农业就业率比前疫情下降了7.7%。虽然，同一时期总周度工作小时下降7.2%，而总产出量只下降了4%，可能反应出疫情中失去的岗位主要集中在低产出部门。 劳动力市场的前景取决于病毒的传播、未来的政策响应，以及未来劳动力是否能够快速回到原有的岗位。在1.9万亿美元的刺激下，如果疫情控制得当，那么美国经济就有足够的总需求来支持2021年的经济快速恢复，而该需求将通过劳动力返回工作岗位这一情况得到满足[2]。 美联储 美国经济展望及货币政策 美联储理事布莱纳德更新了对于经济的展望以及货币政策的看法。首先，他分析了目前的经济状况。预计2021年一季度总体经济状况好于预期。1月份总体家庭消费水平强劲，表明去年年末的财政政策很好地增加了家庭收入，有效地刺激了消费。尽管目前疫苗接种情况较好，但劳动力市场依旧偏弱。总体就职岗位比疫情前少了约1000万，壮年工人的劳动力参与率也一直维持在低水平。其中工资最低的四分之一的工人面临着23%左右的高失业率。尽管通货膨胀率逐渐接近2%的目标，但是依然保持在低水平，1月个人消费支出和核心通胀水平均为1.5%。 其次，对于未来经济的展望上，尽管未来还有很多的不确定性，但疫苗供给的增多以及宽松的财政、货币政策都可能促进2021年经济快速增长。由于去年3、4月份物价的低基数，今年34月份的通货膨胀率很可能暂时高于2%的水平。但是，在预测未来通货膨胀率时，需要注意到过去25年的通货膨胀率平均数一直低于2%的水平。 最后，他讨论了货币政策。面对低均衡利率、低通胀以及通胀率和资源利用情况的弱相关性，美联储修改了政策框架，将货币政策的目标调整至最大化就业率，并保持2%的长期通货膨胀率。在这一政策框架的指导下，联邦公开市场委员会表示将继续保持目前的联邦基金利率，并继续资产购买，直到就业率最大化，且通货膨胀率达到2%的水平，并保持在略高于2%的水平持续一段时间。总体来说，目前美国的就业率和通货膨胀率都远低于目标，实现进一步的经济恢复仍然需要时间[3]。 欧央行 后疫情时期的宏观审慎政策 欧央行副行长金多斯于3月1日对未来宏观审慎政策发表演讲。他指出，在此次疫情中，银行业通过借款的方式，很好地支持了经济的恢复，信贷紧缩没再成为经济危机的原因。在这种情况下，两个关于宏观审慎政策的要点变得更加重要。 第一，创造更多的宏观审慎空间。在疫情中，欧元区只有很小的资本缓冲被明确释放，限制了宏观审慎政策的宏观金融稳定作用：欧央行研究表明，如果疫情初期更多的反周期资本缓冲得到释放，那么在银行部门偿付能力不受到影响的情况下，银行贷款或将得到更大的改善，2020年欧元区经济受到的冲击可能会有所减轻。因此，从新审视系统性和周期性缓冲的平衡可以创造更多的宏观审慎空间，用以解决系统性危机。对此，金多斯提出了三个指导原则：（1）创造宏观审慎政策空间的手段应该是资本中性的，即额外的宏观审慎政策空间应当通过改进部分已经存在的缓冲条件实现，而不应该通过创造额外的缓冲条件实现；（2）以这种方式创造的额外宏观审慎空间需要有强有力的治理，以确保在面临系统性危机时，各国能够以一致且可预测的方式释放资本缓冲；（3）在创造宏观审慎政策空间时，要确保新要求符合巴塞尔委员制定的国际准则。 第二，充分利用宏观审慎政策与货币政策的互补关系：在风险累积的阶段，有效的宏观审慎政策可以减轻货币政策在金融稳定方面的压力；在风险爆发的阶段，释放宏观审慎政策缓冲可以通过影响银行信贷供应的方法支持货币政策。欧元区目前的货币政策及微观审慎政策是共同决定的，而宏观审慎政策决定却是由不同国家分别决定的。因此，要充分利用这两项政策的互补关系，那么主要的问题在于如何统一这两种政策的方向。对此，金多斯建议扩大欧央行在宏观审慎政策中的职责[4]。 编译：贺怡源 国家金融与发展实验室研究助理 审校：胡志浩 国家金融与发展实验室副主任 [1] Luis Brandao-Marques, Gaston Gelos, “The Evidence Is In On Negative Interest Rate Policies,” https://blogs.imf.org/2021/03/03/the-evidence-is-in-on-negative-interest-rate-policies/ [2] Jason Furman, Wilson Powell, “US Employment Remains Worse than It Seems as Millions Still out of the Labor Force,” https://www.piie.com/blogs/realtime-economic-issues-watch/us-unemployment-remains-worse-it-seems-millions-still-out-labor [3] Lael Brainard, “U.S. Economic Outlook and Monetary Policy: An Update,” https://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/brainard20210302a.htm [4] Luis de Guindos, “Macroprudential Policy after COVID-19 Pandemic,” https://www.ecb.europa.eu/press/key/date/2021/html/ecb.sp210301~207a2ecf7e.en.html