摘要 《中国支付清算发展报告（2018)》是国家金融与发展实验室支付清算研究中心（中国社会科学院金融研究所支付清算研究中心）推出的系列年度报告的第六本。报告旨在系统分析国内外支付清算行业与市场的发展状况，充分把握国内外支付清算领域的制度、规则和政策演进，深入发掘支付清算相关变量与宏观经济、金融及政策变量之间的内在关联，动态跟踪国内外支付清算研究的理论前沿。报告致力于为支付清算行业监管部门、自律组织及其他经济主管部门提供重要的决策参考，为支付清算组织和金融机构的相关决策提供基础材料，为支付清算领域的研究者提供文献素材。自2013年出版第一本报告之后，连续五本都引起了政策层、实务界和理论界的高度重视与社会的广泛关注。 支付清算市场发展的核心问题，就是如何处理好效率与安全的“跷跷板”。一方面，在不断加强金融监管、防范系统性风险的大背景下，支付清算强监管将是未来几年的政策基调，支付市场规范发展也是一项长期性的任务。另一方面，伴随着新技术的快速发展，支付清算体系也迎来了日新月异的变化，尤其是在零售支付工具领域，各种创新令人眼花缭乱，不断改变着老百姓的日常生活。作为交易环节的“最后一公里”，“支付+”的探索越发受到关注。 本报告由总报告和专题报告两部分构成。总报告全面分析了我国支付清算体系的发展历程、现状特点、存在问题及发展趋势，并且运用量化分析工具考察了支付清算体系运行与宏观经济变量、区域经济与金融发展、金融稳定与金融风险、货币政策的内在关联等；专题报告跟踪分析了国内外支付清算体系的发展状况、热点与难点，系统梳理了金融科技与支付创新的相关研究文献。我们期待本报告能够成为一个重要平台，用来促进我们与各界同人加强交流与合作，共同为中国支付清算体系的创新与发展做出贡献。   Abstract China Payment and Settlement System Development Report (2018), as the annual report of Research Center of Payment & Settlement, aims to summarize and reflect the various aspects of China's payment and settlement system and their implication for real economy. It tries to cover the reform and evolution of institutions, rules, and policies on payment and settlement system over the world and track the theoretical frontiers in this area. With ample data and detailed analysis, the report tries to provide reliable and useful references for financial institutes, academic researchers, and regulatory authority. Since its first publication in 2013, the five issues of the annual report have attracted general and intense attention of academics, market professionals, and policy makers. The key issue in the development of payment market is the balance between efficiency and security. On the one hand, against the background of strengthening financial supervision and preventing systemic risk, the regulation of payment market will be a basic and long-term task. On the other hand, with the rapid development of technology, our payment and settlement systems are evolving at a breathless pace. Especially in the area of retail payment, all kind of innovations are changing people's routine life. As the last link of payment process, “payment+” is getting more and more attention. The report consists of two parts: general reports and special topics. The general report presents a panorama of China's payment and settlement system, including its evolution path, current status, existed problems, and future trends and explores the relationship between payment system indexes with macroeconomic variables, regional development, financial risk, and monetary policy with quantitative methods. Special topics keep a track of the development in domestic and foreign payment and settlement systems as well as the hot issues in this area and provide a selective survey of the literature in FinTech and payment innovation. We expect this report to become a platform for the communication between Research Center of Payment & Settlement and all the peoples and institutes interested in this significant area to contribute to the development of China's payment and settlement system.

摘要 《中国金融科技运行报告（2018)》系国家金融与发展实验室金融科技研究中心与金融科技50人论坛（CFT50）联合推出的系列年度报告的第一本。报告旨在系统分析国内外金融科技创新与发展状况、演进动态与市场前景，充分把握国内外金融科技领域的制度、规则和政策变化，不断完善金融科技相关的理论基础与研究方法。 报告主要包括五个部分。一是明确了讨论金融科技时，究竟有哪些“科技”需要关注。围绕大数据技术、人工智能技术、互联技术（移动互联、物联网）、分布式技术（云计算、区块链）、安全技术（生物识别、加密）等，“技术篇”从基础技术及其应用层面着手，围绕相关技术类别，进行了理论探讨与动态跟踪。二是虽然谈到金融科技时，人们更关注一些新兴业态与产品，但是技术创新早就成为金融变革的主线，只是在当前形势下才趋于“质变”。由此，“行业篇”仍然试图从银行业、证券业、保险业的角度，深入探讨传统金融行业拥抱科技的情况及前景。三是根据金融稳定理事会和巴塞尔委员会的分类方法，金融科技活动主要分为支付结算、存贷款与资本筹集、投资管理、市场设施（包括分布式账户）四类。依托该分类原则，“业务篇”侧重于分析主流金融体系之外的金融科技创新尝试。四是金融科技的健康发展，离不开对风险和监管的深入思考，风险识别、管理与监管本身就是金融科技研究的重要领域。“风险篇”试图在此领域弥补现有研究的不足。五是从全球视野，“比较篇”努力探索金融科技理论、政策与实践的比较研究范式。 报告致力于为金融科技相关监管部门、自律组织及其他经济主管部门提供重要的决策参考，为金融科技企业和金融机构的业务探索提供有效支撑，为金融科技领域的研究者提供文献素材。   Abstract China FinTech Annual Report (2018) is the first report co-published by the Research Center of Financial Technology in National Institution for Finance and Development and Fifty People Forum of Financial Technology. The report is aimed at improving the theoretical basis and research methods in FinTech with systematic analysis of the innovation and development, the evolution and market prospects, and the standard and policy changes in FinTech area at home and abroad. The report consists of five parts. The first part clarifies the definition and scope of Fin Tech that we should give more focus on. The section of technology starts from basic technology and application level, which including big data, artificial intelligence, interconnect technologies (mobile internet, internet of thing），distributed technology (cloud computing, blockchain),as well as security technologies(biometrics, encryption),and conducts theoretical discussions and dynamically tracks on related technology categories. While people paying more attention to some emerging Fin Tech business and products, the second part shows that technology innovation has long been the main driving force of financial reform even though its role only gets recognized recently. The section of industry tries to investigate on the application of Fin Tech in traditional finance industry from the perspective of banking industry, securities industry and insurance industry. Based on the classification of Financial Stability Board and Basel Committee, the third part divides the FinTech business into four segments: payment and settlement, deposit and loan and capital financing, investment management, market facilities (including distributed accounts). Relying on the classification methods stated above, this part focuses on the analysis of the financial innovations outside the mainstream of financial system. The fourth part proposes that healthy development of Fin Tech business depends on the dep understanding of risk and supervision, particularly the identification, management and supervision of risks. Those factors constitute to an important research area of FinTech. The section of risks tries to make up for the lack of those research area. From a global perspective, the fifth part explores a comparative research paradigm of theory, policy and practice in Fin Tech area. This report can be a reference book for regulators, self-regulatory organizations and other economic authorities in their decision-making related to Fin Tech. It also offers basic materials to financial institutions, Fin Tech enterprises and researchers in Fin Tech area.

|序| 一个值得深人研究的 货币金融学新问题 金融与实体经济的关系，一向是极其重要但颇具争议的研究课题。在2007~2008年发生的全球金融与经济危机中，高债务和高杠杆的兴风作浪，更使这一论题成为全社会关注的热点。在中国，随着经济增速减缓以及货币金融政策效率递减，人们也开始关注高债务和高杠杆问题。很快，对于高杠杆率的关注便与中国本土产生的老问题，如M2占GDP比重过高、信贷增速过快等结合起来。一时间，“金融应当服务实体经济”，几乎成为所有文件、文章、讲话以及各类会议的箴言。近两年，随着国内“经济发展新常态特征更加明显”，另一个与此相近且彼此应和的命题一—制止金融“脱实向虚”，又不胫而走。金融与实体经济的关系，涉及相当广泛的领域，其中，金融与实体经济的彼此渗透关系，是一个十分重要的方面。 传统的主流经济学对金融是不重视的。在古典经济学的眼界里，金融（更严格地说是“货币”）与实体经济的关系是一个宏观问题，尽管当时还没有用宏观经济学的概念来指称这种关系。古典经济学认为，货币与实体经济是彼此分离的，因而，货币无非只是罩在实体经济上的“面纱”；它决定的是物价水平的高低。至于由货币衍生出的金融活动，也没有改变货币与实体经济之间的宏观联系，只是在资源配置这一微观经济运行的层面上，加入了一项成本要素（利率），从而对资源配置的效率产生一定影响。尽管如此，在古典经济学的框架里，货币金融对于实体经济而言，本质上是中性的，企图运用货币金融政策来影响实体经济运行，或可产生短期冲击，但长期终归无效。 在理论界，最早企图突破金融与实体经济“两分”框架的是瑞典经济学家维克赛尔。他致力于在金融世界和实体世界之间找到一座“由此达彼”的桥梁。在他看来，利率就是这座桥梁：通过货币利率和自然利率对应调整、相互靠近的“累积过程”，引致储蓄和投资、供给（生产）和需求发生方向相反的变化，最终驱使均衡达成，进而决定经济活动的总体水平；而利率结构的变化，则可能影响资源配置的效率，进而影响经济活动的总体水平。凯恩斯继承了维克赛尔的分析思路，并将之发扬光大。不过，他的主要贡献是将维克赛尔的天才思想引入了说英语的国家。然而，尽管凯恩斯开了宏观经济学的先河，但是，在金融与实体经济的关系上，他并没有较维克赛尔走得更远。在此之后，尽管凯恩斯主义、“新凯恩斯主义”、“凯恩斯主义的反革命”、“货币主义的反革命”等“你方唱罢我登场”，争论得不可开交，但在实体经济和金融的关系的研究上，能够称得上革命性的理论贡献，似乎并没有见到。这样，虽然金融在人们日常生产和生活中显得极为重要，但是，在主流经济学的理论体系中，团于有效市场假说，金融因素始终未被系统性地引入宏观经济学一般均衡模型框架，从而一直委屈地在经济学家族中居于“庶出”地位。 20世纪70~80年代，信息经济学、新增长理论和新金融发展理论兴起，开始打破传统金融研究的僵局。从金融功能的角度研究金融发展对经济增长的影响，为现代金融发展理论的形成和发展奠定了基础。2007年全球金融与经济危机以来，经济学界重构宏观经济理论和金融理论的努力获得了新的刺激，从而有了一些新的进展。努力的基本方向，就是将金融作为内生性体系纳入（刻画实体经济的）动态随机一般均衡模型。在这方面，伯南克和格特勒做出了主要贡献。 人手之处，是在模型中引入企业资产负债表效用。在伯南克和格特勒看来，作为引起经济波动主要因素的投资水平，高度依赖于企业的资产负债表状况。具体而言，企业现金流的多寡、资产净值的高低，对于投资有直接或间接的正面影响。如果企业资产负债表是健康的，其现金流充裕，资产净值也高。这种状况的直接影响，是增加了企业内源融资的来源，降低企业的融资成本；间接的影响则在于，充裕的现金流和高净值为其进行外源融资提供了更多的抵押品，从而降低了其外源融资的成本。当企业遭受到经济中的正向冲击或负向冲击，其净值随之升高或降低时，经由信贷市场的作用，这种冲击对经济的影响会被放大，出现“金融加速器效应”。简言之，存在着这样的逻辑链条：一方面，企业资产负债状况的改变能够引起投资的变化，投资的改变会进一步引起下一期产量的变化，从而造成经济波动。另一方面，随着金融创新的不断推展和金融自由化的不断深入，金融市场波动日趋剧烈，而且显示出强烈的顺周期性和“超调”的特征。这种状况与资产负债表效应彼此呼应，相互强化，使得实体经济呈现出“繁荣一萧条”的新的周期特征。如此，金融因素及其变化便被纳入主流经济分析模型之中。 值得注意的是，当主流经济学的探讨徘徊于从实体经济的立场来解释实体经济与金融之间的关系时，实践却把这一命题引向了另一个方向——实体经济的金融化。用非专业的眼光来观察，人们看到的是，金融作为一个服务行业，在人类生产、生活中已经无处不在，金融业增加值在各国GDP中所占比例越来越高，金融从业人员的收入在社会各类人群中名列前茅，金融对宏观经济政策、社会生活、文化乃至意识形态的影响都日益增大。 然而，在理论层面讨论经济的金融化，则须有更为专业的分析视角，经济的证券化率（各类证券总市值/GDP）、金融相关比率（金融资产总量/GDP）不断提高，证券市场年交易量、信贷余额、年保费收入、外汇日交易量等对GDP的比率稳步上升，贸易相关的资本流动与非贸易相关的资本流动的比率的逆转（20世纪末已达1：45），都使得金融上层建筑日益膨胀，并进一步改变了人们之间的经济关系，使得债权/债务关系、股权/股利关系、风险/保险关系等金融关系占据了统治地位。 在一般人看来，货币金融与实体经济是泾渭分明的。然而，经过专业训练的经济学者都清楚地知晓：货币金融与实体经济之间的界限从来就不是非此即彼的。马克思早就指出：“货币是和其他一切商品相对的一般商品”（《马克思恩格斯全集》（46卷），第90页），这就从起点上揭示了货币和实体经济（商品）的同源性。在人类历史上，货币确曾固定地由某些商品（如黄金）来充当，但是，自从货币被信用化之后，金融活动日趋多样，货币金融与实体经济的界限更为模糊。尤其是近几十年来，经过层出不穷的金融创新和持续不断的金融自由化，实体经济已程度不同地被“金融化”或“类金融化”了。 在实体经济金融化的过程中，发挥关键作用的是金融的一个基本属性——流动性。在货币金融世界里，一种资产是否是货币，是依据其流动性高低来确定的。所谓流动性，指的是一种资产转换为交易媒介的难易、快慢和受损失程度。一种资产有了流动性，便就有了一定程度的“货币性”。货币当局总是将定期存款、储蓄存款和外币存款等合称为“准货币”，根据就是：它们较其他资产具有较高的流动性，因而可称作“货币”；但较之现金和活期存款，其流动性较低，因而只是接近货币（准）而已。 一种资产流动性的高低，由该资产之市场状况决定。一种资产的市场如果具有较高的密度（Tightness，即每笔交易价格对市场中间价格的偏离幅度较小）、较大的深度（Depth，即较大规模的交易都不会对市场现行价格产生显著影响）和较大的弹性（Resiliency，即由交易引起的价格波动向其均衡价格收敛的速度越快），则称该资产具有较高的市场流动性；资产的流动性越高，其货币性越强。根据这一界说，现钞、活期存款等我们常识中的货币，无非只是拥有最高流动性的资产而已。 显然，一种资产的金融化，是通过提高该资产市场的流动性产生的。问题恰恰在于，近几十年来的金融创新，其不懈的动力和客观的结果，就是提高了所有资产的流动性。举例来说，房地产历来是流动性最差的资产，但是，经过一级又一级的证券化和信用增级，基于庞大的市场交易规模，与房地产相关联的金融资产如今获得了很高的流动性。正因如此，在危机之初，美联储才将用于投资的房地产归入金融一类，将之与实体经济相对立。 如今，在普通投资者资产配置的选项里，其“实体性”不容置辩的大宗产品，霍然就与其“金融性”毋庸置疑的固定收益产品和汇率产品等量齐观；时下稍具规模的投资机构，都会在旗下专设FICC部门，即将固定收益（Fixed In-come）、货币（Currency)和商品（Commodity)统一在一个逻辑框架下加以运筹。仅此一端就告诉我们，如今讨论金融和实体经济的关系，根本的难点之一，在于缺乏清晰的概念界定和不含糊的分析前提。要解决这一难题，恐怕需要另辟蹊径，从实体经济的金融化入手，将实体经济和金融经济同炉熔炼。 从历史发展来看，金融化现象发端于工业资本主义向金融资本主义的转化时期。与传统经济学不同，基于实体经济全面金融化这一事实所展开的货币金融理论，从一开始便将金融视为经济的一个有机组成部分，并从此出发，全面分析金融如何影响实体经济的生产和收入分配，以及金融的泛化如何对社会和文化产生冲击。从涉及的学科范围来看，有关金融化的研究，整合了政治经济学、社会学、政治学及历史学等众多学科的研究成果。 本书的作者戴险峰是我在中国社科院指导的博士研究生。他受过良好的经济金融理论基础训练，而且有较丰富的国内外金融市场操作经验。读书期间，他经常同我谈起大宗产品的金融化，以及整个金融市场中金融与实体经济相互融合的趋势，可以说，本书正是他读书期间不懈探讨和深入思考的结果。本书建立在对大量文献的深入研究及作者多年的金融从业实践的基础上，体例清晰、逻辑紧密，既有理论深度又有实践意义，相信能对学术研究、政策制定乃至投资决策等提供助益。 值此《金融化》付梓之际，我写下以上思考，对戴险峰博士表示祝贺，同时，也借以求教于同行。       国家金融与发展实验室 李扬 2017年4月24日于紫竹公寓

导言 一 近年来，在讨论全球金融危机以来的国内外经济发展格局时，越来越多的人倾向于用“新常态”（new normal)加以描述；其他如经济发展的“新阶段”“新时期”“新秩序”等等概括，表达的也是相同的意思。 但是，“新常态”一词，在国内外的缘起及其表达的含义并不完全一致。 在国际上，“新常态”一词最初是与经济衰退联系在一起的。 早在2002年，“新常态”一词就已在西方媒体中出现，其经济含义，主要是指无就业增长的经济复苏。在全球金融危机爆发之后，“新常态”旋即转变为刻画后危机时代全球经济新特征的专用名词。2009年，更有一些媒体和知名学者开始在危机之后的长期深度调整的意义上使用新常态概念。例如，2010年，太平洋投资管理公司（PIM-CO）CEO默罕默德·伊尔艾朗就在一份题为《驾驭工业化国家的新常态》的报告中，正式在后危机时代之深度调整的意义上提出了新常态概念（El-Erian,2010）。自那以后，这一概念迅速传播开来，成为诠释危机后世界经济特征的流行词汇。例如，克拉瑞达（Clarida，2010）就曾指出：在“新常态”下，发达经济体（高收入国家或工业化国家）的经济特征可以概括为“低增长、高失业以及投资的低回报”。 在中国，“新常态”一词则与中国经济转型升级的新阶段密切相联。 2014年5月，习近平主席在河南考察，论及经济形势时，他说：“我国发展仍处于重要战略机遇期，我们要增强信心，从当前我国经济发展的阶段性特征出发，适应新常态，保持战略上的平常心态。”7月29日，在中南海召开的党外人士座谈会上，习近平问计当前经济形势，又一次提到“新常态”，他进一步指出：“要正确认识我国经济发展的阶段性特征，进一步增强信心，适应新常态，共同推动经济持续健康发展。”11月10日，在北京召开的APEC工商领导人峰会上，习近平发表主旨演讲，集中阐述了我国经济发展新常态下速度变化、结构优化、动力转化三大特点，继而，他集中阐述了新常态将给中国带来四个新的发展机遇：第一，新常态下，中国经济增速虽然放缓，实际增量依然可观；第二，新常态下，中国经济增长更趋平稳，增长动力更为多元；第三，新常态下，中国经济结构优化升级，发展前景更加稳定；第四，新常态下，中国政府大力简政放权，市场活力进一步释放。到了2014年12月9日的中央经济工作会上，新常态进一步上升为中国目前及未来一段时期的经济发展战略的逻辑起点。在这个重要会议上，习近平主席从消费需求、投资需求、出口和国际收支、生产能力和产业组织方式、生产要素相对优势、市场竞争特点、资源环境约束、经济风险积累和化解、资源配置模式和宏观调控方式九个方面，详尽分析了中国经济新常态的表现及原因，然后他总结道：“我国经济发展进人新常态是我国经济发展阶段性特征的必然反映，是不以人的意志为转移的。认识新常态，适应新常态，引领新常本，是当前和今后一个时期我国经济发展的大逻辑。” 显然，新常态概念在国内和国外基本上是相对独立形成的，而中国的新常态更应该看作是习近平主席的创造性转化：如果说全球新常态是对未来世界经济趋势的一种悲观认识，那么，中国新常态则包含着经济朝向形态更高级、分工更复杂、结构更合理的阶段演化的积极的内容。 全球新常态与中国新常态有着共同的经济基础。国内外的经济学家、政治家和商界领袖们都清醒地认识到，自本轮全球危机以后，全球经济的发展，包括构成“全球”的各个国家的经济发展，自然也包括中国在内，均进入了一个新的发展时期。但它们之间的区别也十分明显。在国际上，新常态更多地是被动地反映了自20世纪80年代以来的经济增长之长周期的阶段转换，其隐含的意蕴，如果不是消极的，至少也是无可奈何的。在中国则不然，新常态构成面向未来更高发展目标的战略规划，它不仅分析了中国经济转型的必要性，而且明确指出了中国经济转型的方向，同时也指出了转型的动力结构。 二 “新常态”是一个具有历史穿透力的战略概念。 一个“新”字，将20世纪80年代中后期以来的全球发展划分出存在系统性差别的两个不同时期。就外在特征而言，两个时期的经济增长率存在高低之别，自然地，与之内洽的宏观经济变量，诸如就业、物价、利率、汇率、国际收支、财政收支、货币供求等，均呈现出不同的水平。就内在根源而论，支持经济长期发展的实体基础，诸如科技创新及其产业化水平、人口结构、要素供给效率、储蓄与投资关系，以及储蓄投资均衡状态下的真实利率水平等，都彰显出不同的性状。因此，新常态概念昭示我们：在认识当前、规划未来时，我们必须首先沉下心来回顾来路，对“旧常态”进行认真分析，搞清楚我们几十年前从何处出发，何以发展到今天，如今何以不能循旧轨继续走下去，今后又将向何处发展，以及我们将创造怎样的实体经济基础和体制机制去实现这一转型。 “新常态”的判断，指示出当前及未来一段时期国内外经济发展的基本底色。它提醒我们，旧常态的辉煌或许值得眷恋，但是，在大概率上，它已经很难回归。因此，面向未来，我们必须全面调整理念、心态、战略和政策，主动适应新常态，学会在新常态下生产和生活，并积极地引领新常态向着我们设定的更高目标发展。 毫无疑问，新常态蕴含着发展的新动力。发现、挖掘并运用好这些动力，需要我们对旧常态下习以为常的发展方式进行革命性调整，必须对已被旧常态扭曲的经济结构进行壮士断腕式改革，必须以高度的智慧引领新常态。这意味着，改革构成新常态条件下的经常性任务。 鉴于新常态事实上是一个全球性现象，我们可以合乎逻辑地认为，2008年金融危机以来，全球已进入了一个“改革竞争期”。这意味着，对改革的紧迫性、艰巨性及其多样化内容认识得最深刻、策略最完备、决心最大、效果最明显的国家，将会在未来的全球竞争中抢占先机。毫无疑问，这一次，中国再次走在世界前沿：中国共产党十八届三中、四中全会通过的全面深化改革和依法治国的决定，以及2014年底召开的中央经济工作会议，已为我们勾画出进行新一轮改革、实现中国梦的完备纲领。

写在前面的话 今年是我国改革开放30周年。从年初开始，举国上下都在为庆祝这个伟大的日子做准备。作为一名没有改革开放便无缘进入大学校园学习的研究者，我自然不愿错过这个总结历史并借以回顾自己学术生涯的机会。 学者纪念改革开放，写点东西当属本分。但是，写什么，如何写，颇难定夺。写一篇论文似显分量过轻。写一部学术专著，又怕被体例、系统、逻辑、结构等束缚，不能充分展示中国改革开放之丰富多彩。写历史当然也是可行的，但是，写史非我所长，而且，要去查阅浩如烟海的史料，去下甄别真伪、去粗取精的工夫，又恐非短时间所能完成。尤其是，看到近来国内一些学者为某个概念的发明权争得你死我活，甚至伤了和气，更让我彻底打消了这个念头。 还是社会科学文献出版社社长、老朋友谢寿光先生提醒了我。他建议我出一部论文集。在他看来，如果能把改革开放以来有代表性的论文按某个线索辑录起来，当能收既反映历史过程，又体现理论进展之效。于是就有了这部书。 在选编过程中，无意间翻到黄达教授的一部文集，更给了我切实的启发。在该文集中，黄老师按时间顺序选编了40余篇论文，并在每篇论文前都写上一段说明性文字，让人读起来颇有历史的穿透力。 借鉴黄达老师的做法，本书首先按照金融改革和发展的主要领域，划分出宏观经济运行和宏观调控、货币理论和货币政策、金融市场、金融发展和开放经济下的宏观调控五个部分，然后将相关论文分门别类，依时间顺序归入其中，并在每部分前添写了必要的背景介绍和观点概括。同时，在每一篇论文之前，我都写了一段文字，以期对该领域的发展变化及所要解决的主要问题做一概括。    李扬 2008年11月26日 于中国社会科学院金融研究所

摘要 中国的文化金融研究是伴随着我国文化产业的发展和文化产业政策的出现而兴起的，具有极其鲜明的中国特色。本报告由国家金融与发展实验室与中国文化金融50人论坛联合发布，结合中国文化金融最新研究和实践成果，对中国2017年度文化金融发展进行了总结。本报告共分为总报告、工具篇、行业篇和专题篇四个部分。 总报告是本报告的核心部分，集中了课题组对文化金融研究和实践的基本观点。本报告先就2017年中国文化金融发展状况进行了分析，并且进一步探讨了文化金融未来发展中需要突破的三大领域，以及与文化金融相关的三大战略性重大命题回顾，最后提出了关于文化金融研究的几点建议，包括：坚持文化金融研究的科学性与规范性，坚持基础研究与关注产业热点相结合，坚持中国实际与国际视野相结合。 本报告的工具篇从债权、股权和风险管理三个角度总结分析了2017年文化金融发展状况。报告的行业篇对电影、艺术品、版权、传媒、文化创意和设计服务、文化旅游等领域的文化金融发展进行了分析，奠定了从产业视角研究文化金融的基础，有助于文化产业研究者继续深入开展研究。本报告的专题篇则深入探讨了与文化产业相关的互联网金融发展问题。 关键词：文化金融债权股权风险管理互联网金融   Abstract Research on China's culture finance has emerged with the development of China's cultural industry and the promotion of relevant policies, which is a research field with Chinese characteristics. This report, which is published jointly by National Institution for Finance & Development and China Culture Finance 50 Forum, summarizes of the development of China's culture finance in 2017.Based on the latest research and practice, this report is divided into four parts. Part I is the General Report, which is the core of the whole report, focusing on the basic ideas of the research group on the research and practice of cultural finance. This part summarizes the present status of China's culture finance, and explores the three major areas in the further development of culture finance. It also gives policy recommendations on the study on China's culture finance, including the normalization of research framework, the combination of academic research and industrial practices, and the integration of domestic topics and international perspective. Part II summarizes and analyzes the development of China's culture finance in 2017 from three aspects: debt instruments, equity instruments and risk management instruments. Part II focuses on four industries: film, art, publishing, media, cultural creativity, design services, and cultural tourism, laying a foundation for the studies on culture finance from the perspective of industries. Part IV is a special report focusing on the development of internet finance related to cultural industries. Keywords：Culture finance；Debt instruments; Equity instruments; Risk management instruments；Internet finance

摘要 当前全球经济持续复苏回暖，主要大宗商品价格有所回升，全球贸易呈扩张态势。但未来世界经济不稳定、不确定性因素较多，回升基础仍然脆弱。 2017年以来，中国经济延续回稳向好态势，国民经济呈现运行平稳、结构优化、动能转换、质量效益提升的态势。全社会固定资产投资增速小幅回落，消费增速总体平稳，进出口增速显著大幅回升，居民收人稳定增长。预计2017年中国经济增长6.8%左右，增速比上年小幅回升，实现年初的增长目标。其中第一、二产业增速平稳，第三产业对经济增速贡献显著，增加值占比继续提高。 2017年全社会固定资产投资总体保持适中较快增长，预计将超过65万亿元，其中基础设施投资增长15.2%，房地产开发增长7.5%，制造业增长3.7%，基础设施投资成为稳增长的主要动力之一，民间投资增速高于上年，达到5.5%；社会消费品零售总额预计达到36.6万亿元，总体继续保持平稳增长态势，从消费结构看，最终消费支出对国内生产总值增长的贡献率为65.3%，达到2001年以来最高水平。同时，我国进出口增速比上年大幅回升，进口增速提高尤为显著，全年货物贸易顺差4146亿美元，比上年减少961亿美元。 2018年是全面贯彻落实党的十九大精神的开局之年，经济社会发展具有良好支撑基础和许多有利条件，预计经济增速保持在6.7%，与民生密切相关的就业、物价保持基本稳定，发展质量和效益有望持续提升，中国经济将在新常态下保持稳中向好发展态势。

前言 中共中央、国务院制定的《“健康中国2030”规划纲要》从两方面推动了健康保险业发展，一是要“积极发展商业健康保险”；二是要“逐步引入社会力量参与医保经办”。在市场经济环境下，健康保险业在医疗保障体系和医疗服务体系的重要性日益凸显，但是，业界和理论界对其发展规律仍然存在许多模糊的，甚至似是而非的认识，有必要持续关注和深入研究。 《中国健康保险研究报告2017》是国家金融与发展实验室保险与发展研究中心组织编写的系列性研究报告，致力于对健康保险业发展面临的长期性、根本性、前沿性问题的研究，汇聚政产学研力量，走理论与实践相结合、国际视野与国内实际相结合之路，为主管部门提供政策储备，为健康产业链中的相关机构提供经营参考。 在研究对象上，国内外大多数研究报告把“健康保险业”（health insurance industry)和“商业健康保险”混为一谈，我们认为有必要对二者加以明确区分，因为健康保险业的业务包括两部分：一是基于《民商法》、自愿原则和营利性原则，经营商业健康保险业务；二是基于强制原则、保本微利甚至非营利原则，经营公私合作业务，如我国保险业的大病保险、个人税优健康保险和新型农村合作医疗经办业务。从美国和德国的经验看，公私合作业务对于健康保险业的重要性日益凸显。鉴于研究对象的复杂性，研究方法需要相应改变，基于自愿原则的健康保险市场供需分析框架需要加以拓展。 《中国健康保险研究报告2017》的主题是探讨健康保险发展的逻辑，主要内容如下： 总报告在传统影响因素之外，引入医保体制改革因素，构建一个扩展的分析框架，论证了健康保险业的发展受到基本医保公私合作制改革的深刻影响；而健康保险业是否成为基本医保公私合作制的运营载体，取决于其能否在功能创新和政策支持之间形成正反馈循环。在医药费用膨胀和基本医保公私合作制改革背景下，解释“美国健康保险业发展之谜”——为何五家美国健康保险集团进入世界五百强。我国基本医保运营制度的主流模式没有采用公私合作制，本文分析了政府运营基本医保制度能否促进中国健康保险业发展。 分报告共有七个专题，主要运用了总报告提出的公私合作分析框架对我国健康保险业现实问题进行分析，前面三个专题分别对2016年的中国商业健康保险发展状况、中国社会基本医疗保险发展状况和中国医药行业发展状况进行评述。接着回顾了我国大病保险和个人税优健康险发展历程，对制度设计和实施效果等进行分析，提出完善制度的建议。总结了中国保险业经办政府基本医疗保障的典型案例和模式，提出完善中国基本医疗保障公私合作制的建议。公私合作与中间道路是奥巴马医改特色，本报告分析了奥巴马医改来龙去脉和成败得失，为探讨美国川普政府医改走向提供参考。最后，论述了医疗责任保险的北欧模式，为解决中国医患矛盾提供借鉴。 本报告是集体研究成果，作者团队来自国家智库、保险业、医药行业和社保研究机构等多个领域，间建军对报告全文进行统编、修改和定稿。各部分的作者分别为：总报告（间建军），分报告1（歌俊强、武晓明、袁梅），分报告2（瑾瑜、崔鹏、潘苏瑞），分报告3（季序我），分报告4（冯鹏程），分报告5（崔明夫、武晓明、冯鹏程），分报告6（黄决、刘霞），分报告7（杨泽云）。 本报告得到国家金融与发展实验室李扬理事长的亲自指导和大力支持，中国保险行业协会朱进元会长给予了多方面的支持，业内专家郁华、龚贻生、董向兵、刘洪波、刘越、沈浩等为本书的撰写提供了评审意见和多方面的帮助，谨致谢忱。但文责由作者自负。 期盼着各种批评建议，也希望我们的成果能够为我国发展健康保险业和深化医药卫生体制改革提供些许智力贡献。

“金融服务实体经济”辨  李扬 本轮全球金融危机以来，“金融发展应当服务实体经济”，几乎成为所有文章、文件、讲话以及各类会议的箴言。近两年来，随着国内“经济发展新常态特征更加明显”，另一个与此相近的命题，即制止金融“脱实向虚”，又在朝野不胫而走。 一望之下，这两个彼此应和的命题简单、明了，但是，深究下去就会看到，要在实践中落实这些箴言，殊非易事。原因是多方面的：金融与实体经济、经济的虚与实之间的界限日益模糊，使主、客体难辨，“服务”难措手足；实体经济长期疲弱，风险积累，致使金融业望而却步；金融自身的发展逻辑客观上存在对实体经济“疏远化”倾向等，都是不容忽视的重要因素。本文将就这些问题展开分析。 本文认为，尽管存在缺陷，金融服务实体经济的命题仍是可以成立的。然而，我们主张从金融的基本功能出发来阐释这一命题，并制定相应政策。必须认识到：在市场经济条件下，一切社会经济活动都是通过交易展开的，凡交易就需要有货币，货币有条件地移转就会有金融，这就使货币金融活动深深渗透到经济社会的各个领域和各个层面。尽管金融活动纷繁复杂，但是，说到根本上，其最终的作用只是在资源配置过程中发挥媒介作用，并无其他。因此，所谓金融服务实体经济，根本上指的是其应有效发挥媒介资源配置的功能；而所谓更好地服务实体经济，无非是要求降低流通成本，提高资源配置效率——离开这一点，无论是讨论金融的产业归属，还是辨析贷款的难易、利率的高低，都会误入歧途。 一 若干概念辨析 金融与实体经济、虚与实的分野 金融与实体经济之间的界限曾经十分明晰，但是，经过近几十年层出不穷的金融创新和持续不断的金融自由化，实体经济已程度不同地被“金融化”和“类金融化”了，致使金融与实体经济的界限日益模糊。如今，在普通投资者资产配置的选项里，其“实体性”不容置辩的大宗产品，霍然就与其“金融性”毋庸置疑的固定收益产品和汇率产品等量齐观；时下稍具规模的投资机构，也都会在旗下专设FICC部门，即将固定收益（Fixed Income）、货币（Currency)和商品（Commodity）统一在一个逻辑框架下加以运筹。仅此一端就告诉我们，如今讨论金融和实体经济的关系，根本的难点在于缺乏清晰的概念界定和不含糊的分析前提。 虚和实这一对概念更是如此。无论如何界定，虚、实关系的主体都包含金融与实体经济的关系；这两者间的边界越来越模糊且彼此渗透，已如上述。随着经济的发展，更有一些新的因素不断加入，使得虚实难辨，其中最致命者，就是作为实体经济主体的制造业，自20世纪70年代以来已经大规模“服务化”了。 在传统的经济学分类中，服务业大部分被划归“流通部门”。根据传统理论，服务业的大部分自身并不创造价值，因而可视为经济的虚拟部分。然而，20世纪70年代以来的制造业服务化浪潮逐渐侵蚀了传统的分类界限，如今，制造业和服务业已经难分轩轾。 制造业的投入广泛服务化了。这当然归功于生产的信息化、社会化和专业化趋势的不断增强。生产的信息化发展，使得对与信息的产生、传递和处理有关的服务型生产资料的需求，逐渐超过对传统实物型生产资料的需求。而生产的社会化、专业化以及在此基础上的协作深化，则使企业内外的经济联系大大加强，从原料、能源、半成品到成品，从研究开发、生产协调、产品销售到售后服务、信息反馈等，越来越多的企业在生产领域织就了密如蛛网的纵向和横向联系，其相互依赖程度日益加深。这些趋势发展的综合结果，就是使经济社会对商业、金融、银行、保险、海运、空运、陆运以及广告、咨询、情报、检验、设备租赁维修等服务型生产资料的需求呈指数级上升。简言之，如今，服务作为生产要素，已经与劳动、资本、科技进步、企业家精神等传统要素霍然并列，而且日益显示出其重要性。 从产出侧来看，随着信息技术的发展和企业对“顾客满意”重要性认识的加深，制造业企业不再仅仅关注传统实物产品的生产，而是广泛关注实物产品的整个生命周期，包括市场调查、实物产品开发或改进、生产制造、销售、售后服务、实物产品的报废及解体或回收。服务环节在制造业价值链中的作用越来越大，许多传统制造业企业甚至专注于战略管理、研究开发、市场营销等活动，而索性放弃或者将制造生产活动“外包”。在这个意义上，制造业企业正在转变为某种意义上的服务企业，产出服务化成为当今世界制造业的发展趋势之一。 经济的服务化趋势，是造成经济生活中的虚与实、金融与实体经济难分轩轾的最重要因素。我们看到，在有关金融要服务实体经济的讨论中，确实有训练有素的学者提出：金融业是服务业，服务业就是实体经济的一部分，所以，“金融要服务实体经济”这个命题本身是伪命题。对于这种反诘，我们很难作答。 金融能够做什么 一般人理解的金融应当服务实体经济这一命题，其实包含着这样的一句潜台词：在现实经济生活中，金融即便不是无所不能，至少也是最主要的决定因素。这一判断，过高地估计了金融的作用。 在20世纪80年代之前，金融与实体经济之间的关系相对简单，而且主要体现在宏观层面。作为这一实践的理论映射，标准的经济学理论把我们生活在其中 的纷繁复杂的现代经济社会大体分为实体世界（real world)和货币世界（monetary world)两个侧面。所谓实体世界，指的是由物资资源、人口、产品、劳务、劳动生产率、技术等“实体”因素构成的经济世界；而货币世界则指的是由饥不能食，寒不能衣的货币资金的运动所构成的经济世界。这样，在宏观层面讨论金融对实体经济的影响，主要涉及的是货币资金的供求机制及其对物价水平的影响。因而，所谓金融要服务实体经济，主要指的是金融部门要为经济发展提供适当的流动性，并以此保持物价稳定。显然，此时的金融对于实体经济而言，本质上是中性的，企图运用金融手段来影响实体经济运行，或可产生短期冲击，但长期终究无效。这种状况反映在理论上就是金融学始终未能有效地被整合进以一般均衡为主要分析工具的主流经济学分析框架中——它看起来金光耀眼，实则是理论经济学的“弃儿”。 20世纪80年代，新增长理论、信息经济学和新金融发展理论兴起，开始打破传统金融发展研究的僵局，从金融功能的角度研究金融发展对经济增长的影响，为现代金融发展理论的形成和发展奠定了基础。 按照美国经济学家罗伯特·墨顿的概括，金融体系具有如下六项基本功能：①清算和支付功能，即提供便于商品、劳务和资产交易的支付清算手段；②融通资金和股权细化功能，即通过提供各种机制，汇聚资金并导向大规模的物理上无法分割的投资项目；③为在时空上实现经济资源转移提供渠道，即金融体系提供了促使经济资源跨时间、跨地域和跨产业转移的方法和机制；④风险管理功能，即提供应付不测和控制风险的手段及途径；⑤信息提供功能，即通过提供价格（利率、收益率和汇率等）信号，帮助协调不同经济部门的非集中化决策；⑥解决激励问题，即帮助解决在金融交易双方拥有不对称信息及委托代理行为中的激励问题。 不妨归纳一下，上述六项功能中，二、三两项涉及储蓄和投资，这为多数人所熟悉；其他四项概括的则是金融体系在促进分工、防范和化解风险、改善资源配置效率、利用信息优势、降低交易成本等方面的作用。这些功能或容易被人忽略，或索性就只有少数人知晓。 长期以来，我国学界、政府与社会对于金融功能的理解，基本上集中在储蓄和投资方面，而忽视了其他重要功能。由于有此偏颇，金融的功能或多或少地被扭曲了：金融仅仅被看作向经济活动输送资金的“血脉”，其作为市场经济制度之基础以及其他或许更重要的功能（例如，为资源配置提供信号、深化分工与协作、管理风险、提供激励等），则被忽视了。如此理解金融，在我国有其实践基础。从经济发展的阶段性特点来看，在过去传统工业化时期，由于经济发展有着相对确定的需求或投资的方向，金融体系的主要功能确实就是为相应的生产与投资活动提供资金；过去30余年高速增长过程中微观主体对资金的渴求和以银行为主导的金融体系，也使得人们对金融的功能产生了“就是筹集和配置资金”这一认识上的偏颇。基于这些看法，所谓“金融服务实体经济”的命题，在我国这里很容易被简单化为无条件满足微观企业的资金需求；如果做不到，便会被扣上“不为实体经济服务”的帽子。 总结以上，我们认为，环绕提高资源配置效率展开分析，是理解和阐释金融服务实体经济命题唯一可行的路径。 二 金融运行的实体经济背景 金融业的收益来自实体经济，因此，有效服务实体经济，是金融业安身立命之本。人们在责难金融部门，称其不服务实体经济时，常常忽略了这一点。如果在这一点上有清醒的共识，那么，当我们看到金融机构在向企业提供贷款时途巡不前，当我们看到企业发行的债务产品或权益产品在市场上不为广大投资者接受，就应冷静地认识到，资金的融通活动之所以在这里难以实现，主要归因于实体经济中蕴含着越来越大的风险；而金融机构和广大投资者规避这种风险，是一种理性的行为。 基于这一认识，讨论金融服务实体经济问题时不可或缺的前提和重要内容，是对实体经济的状况进行分析判断。我们看到，全球金融危机以来的国内外实体经济中，风险始终存在，而且有愈演愈烈之势。在此首先讨论全球实体经济状况，然后转回国内。 全球经济：长期停滞 始自2008年的全球金融危机，如今已使全球经济呈现长期停滞的特征，其主要表现有五。 其一，经历了7年多金融危机的全球经济，如今仍深陷弱复苏、低增长、高失业、低通胀、高负债、高风险的泥沼中。做此判断的根据有二：第一，导致危机发生的主要因素，即主要经济体的经济发展方式、经济结构、财政结构和金融结构的严重扭曲，依然故我；第二，在救助危机的过程中，各国相继推出的超常规措施，在防止危机产生多米诺骨牌死亡效应的同时，正逐渐显现巨大的副作用。其中最显著者，是低迷的投资回报率、居高不下的债务率和杠杆率、过度的货币供应、徘徊于悬崖边的财政赤字、松懈的市场纪律以及社会动荡愈演愈烈。 其二，各国经济运行非同步、大宗商品价格变动不居、利率水平悬殊、汇率上下波动、国际游资肆虐。各国宏观经济变量差异的长期化和无序化，为国际投机资本创造出从事“息差交易”的温床，从而，国际游资大规模跨境流动并引发国际金融市场动荡，已经成为全球经济的新常态之一。 其三，各国宏观经济政策均程度不同地陷入“去杠杆化”和“修复资产负债表”的两难境地。此次危机作为金融危机，主要是由各类经济主体负债率和杠杆率过高引发的。因此，危机的恢复，显然以“去杠杆化”为必要条件。然而，去杠杆化至少涉及两大难题：第一，从根本上去杠杆化，需要不断提高储蓄率并积累大量储蓄，而对绝大多数国家来说，储蓄率不易提高，储蓄更急切难得；第二，去杠杆化作为经济恢复的前提条件，势将全面引发“修复资产负债表”冲击，这将使大量企业在一个相当长的时期内改变行为方式，从“利润最大化”转向“负债最小化”，从而引致整个社会形成一种不事生产和投资，专事还债的“合成谬误”，进而引致“资产负债表式衰退”，全社会的信用紧缩局面，就此形成。 其四，贸易保护主义抬头，地缘政治紧张，局部战争频仍。在经济普遍放缓、失业率攀升、风险不断积累的背景下，以保护本国产业和就业为名推行贸易保护，自然成为各国政府的第一选择。这已经导致全球贸易的增长率连续4年低于全球GDP增长率，并进一步触发了“去全球化”进程。 其五，全球治理出现真空。第二次世界大战以来，国际社会在几乎所有领域中都建立了专门的治理机构，并相应制定和形成了专业化的治理规则、最佳实践和惯例体系。这些机构及其运行规则，在各个领域中形成了完备的治理机制。这些机构、规则和机制一向运转有效，但显然未能经受住本轮危机的冲击。2007年以来，现行的全球治理机制，既不能有效应对传统挑战，更无法对日趋复杂的非传统挑战适时应变，几乎所有的国际治理机构和治理机制都已失灵。可以认为，“二战”以来建立的以美国为主导的国际治理体系已经濒临崩溃。 上述状况将长期存在。这是因为全球经济处于“长周期”的下行阶段，主要经济体均陷入了“长期停滞”。造成长期停滞的原因，从供给端分析，主要是技术进步缓慢、人口结构恶化、劳动生产率下降以及真实利率水平降至负值区间；从需求端看，主要表现是持续存在“产出缺口”，即实际增长率在较长时期内低于其长期潜在趋势；从宏观政策角度看，主要体现为均衡利率为负值状态下的货币政策失效（流动性陷阱）；从收入分配看，日趋恶化的收入分配格局，进一步撕裂了社会，抑制了经济社会的活力与增长潜力。 中国经济进入新常态 如果说全球经济已陷入长期停滞，那么，中国经济新常态的主要特征则是结构性减速。不过，这种因“三期叠加”导致的经济增长速度由高速向中高速的下落，同时也伴随着中国经济的总体质量、效益、生态及可持续性向中高端水平迈进。换言之，中国经济新常态包含着经济朝向形态更高级、分工更细致、结构更合理的高级阶段演化的积极内容。这些趋势性变化，既是新常态的外在特征，又是其内在动因。 其一，中国经济的结构性减速。如果剔除2009年财政强刺激政策引致的2010年经济增长率“异动”，中国经济增速的缓慢下滑自2008年开始，而且下行的压力至今并未消减。对未来潜在增长率的预测，进一步佐证了我国的结构性减速趋势。中国社会科学院宏观经济运行与政策模拟实验室的预测结果显示，2011~2015年、2016~2020年和2021~2030年三个时间段内，中国潜在增长率区间分别为7.8%~8.7%、5.7%~6.6%和5.4%~6.3%，增速递减的趋势甚为明显。 导致我国经济出现结构性减速的原因主要有四。一是要素供给效率变化。人口、资本和技术进步，构成支撑一国经济增长的三大要素供给。从人口供给看，过去30余年中，每年数以千万计的劳动力从闲置、半闲置状态转移到制造业，构成支撑我国高速增长的主要因素。但是，从几年前开始的人口参与率下降、继以总人口下降的趋势，使得支撑中国经济长期发展的“人口红利”逐渐消逝，迎来了“刘易斯转折点”的到来。从资本形成看，在高储蓄率的支撑下，过去30余年，中国的资本形成率一直保持在相当高的水平上。然而，人口红利消失、传统工业化渐趋式微、消费率缓慢走高、资本边际收益率下降、资本产出率下降等，已使得无通货膨胀的资本投入呈逐渐下降之势，固定资产投资增长率从过去30余年的平均26%直落到2016年的8.1%，便是明证。技术进步的动态仍然令我们失望：资本回报率低、技术进步缓慢，是我们面临的长期挑战。以要言之，劳动力和资本投入增长率下降，技术进步缓慢，三因素叠加，在经济增长的要素层面，合成了未来我国经济增长率下降的趋势。 其二，资源配置效率变化。过去30余年我国的经济增长主要依靠的是大资源从农业部门转移到工业部门，从效率低的第一产业转移到效率高的制造业。长期、大规模地进行这种资源的重新配置，带来了劳动生产率的大幅提高。如今，中国的制造业份额（占GDP比重）已近饱和，产能过剩已严重存在，人等资源开始向以服务业为主的第三产业转移。然而，作为世界普遍规律，服务业的劳动生产率显著低于制造业；在中国，由于服务业多处于低端，这种生产率差距尤为显著。据中国社会科学院经济研究所分析，2006~2015年，我国第三产业劳动生产率仅为第二产业的70%。基于这样的差距，当越来越多的人口和答源从制造业转移到劳动生产率相对较低的服务业时，中国经济整体的劳动生产案必将下降，并累及经济增长速度下滑。 其三，创新能力不足。30余年来的中国科技创新，以向世界学习为主要内容，从而可以轻易地通过将农业中未充分就业的劳动力转移到以出口为导向、使用进口技术的制造业中来持续地提高生产率。但是，当我们基本完成了以赶超目标的“学习课程”时，或者国外已没有系统的东西可供学习；又或者面对中国崛起，发达国家已开始对我国进行全面的技术封锁，这意味着，“干中学”的模式已不可持续，我们必须从依赖技术进口全面转向自主创新。但是，自主创新谈何容易。举例来说，我国专利申请数量在2014年已居世界第一，学术论文发表数量亦列世界前茅，但专利转化率却居世界中游。诚如习主席最近尖锐地指出：创新不是发表论文、申请到专利就大功告成了，创新必须落实到创造新的增长点上，把创新变成实实在在的产业活动。习主席的这段话，清晰地指明了我国创新能力不足的关键所在。 其四，资源环境约束增强。浪费资源，曾经是我国粗放型经济增长方式的典型现象。21世纪以来，能源价格和其他大宗商品价格相继飙升，随后又剧烈波动，终于使我国资源消耗型增长方式遇到强硬的约束。同样，环境曾经被我们认为是可以粗暴“忽视”的外在要素，然而，雾霾挥之不去，食品中重金属超标，饮用水被污染等，已经使那些发达国家发展一两百年后方才出现的环境问题，集中在我国显现出来。当我们着手解决环境污染问题时，中国的经济增长函数就会内生地增添资源环境约束的负要素。经济新常态下，我国经济发展的基本特征之一，就是大部分实体经济尚未找到新的发展方向。这样，金融体系的融资功能也就失去了依托和目标。在这种局面下，金融与实体经济的发展保持了一定的距离，并非不可思议。 三 金融对实体经济的疏远化 早在20世纪90年代，类似我国金融“脱实向虚”的论断，在美国便已出现。在那里，提出的命题是金融对实体经济“疏远化”，由被誉为美国“经济沙皇”的美联储前主席格林斯潘在1991年向国会就货币政策作证时首次提出。这说明，金融不服务实体经济、脱实向虚的问题，是一种世界现象。 金融对实体经济的“疏远化” 在1991年那段著名的证词中，格林斯潘表达了这样的意思：由于金融创新不断深化，货币当局使用传统手段（控制利率、控制货币供应）来对实体经济进行调控，其传导机制越来越不畅通，以至于货币政策效果日趋弱化。换言之，控制货币供应这样一个政策行为，要经过金融市场的传导才能到达实体经济并对之产生影响。但是，由于金融创新层出不穷，传导效果不断弱化，使得金融与实体经济的关系越来越远。确认了“疏远化”的事实，美国的货币政策模式开始调整。格林斯潘抛弃了前任主席沃尔克的货币政策理念和手段，转而进入了一种“没有主义”，“去中介化”，本质上是某种新凯恩斯主义的调控模式。 其实，货币金融对实体经济疏远化，在货币的原初形式中便已存在；随着经济的发展，这种疏远化逐渐由内含而外化，找到了其多样化的存在形式。也就是说，探讨金融脱实向虚的问题并寻找解决的方略，必须追根溯源，从货币金融的发展历史说起。 从历史看，经济发展到一定阶段，货币便出现了。货币对实体经济发展的促进作用主要体现在其解决了储蓄和投资的跨时期配置问题。如果经济中没有货币，全社会就不可能有跨时期的储蓄和投资，就没有储蓄向投资转移这一社会机制出现。因为，没有货币，每一个经济主体的当期储蓄都必须而且也只能转化为当期的投资，并且，这种转化只能局限在同一个经济主体上。货币的出现，改变了这种状况。生产者当年生产的东西没有消费完，可以将之卖出，从而用货币的形式转化为储蓄。到了第二年，若有必要，该生产者就可以将这笔上期储蓄的货币支用出去，其当年的支出就可以超出当年的收入。 但是，这样一个堪称革命的事情，其实已经蕴含着货币与经济相疏远的倾向。首先，货币一经产生，就有了价值和使用价值的分离，两者不相一致是常态。其次，由于货币供应很可能而且经常与货币需求不对应，通货膨胀或通货紧缩就有可能发生。事实上，一部货币史就是探讨货币供应怎样与货币需求相吻合的历史；所调对货币供求的研究，其核心内容就是努力寻找一种机制，使得货币的需求得以充分展示，使得货币的供应得以伸缩自如，进而，使得货币供求经常地吻合。为什么这个问题至关重要呢？而且，为什么达到这种境界如此困难呢？那是因为货币供应是虚拟的：它代表商品和劳务，但又不直接代表商品和劳务，尤其是，它只是宏观地用一堆货币去与一堆商品相对应，而不是一一对应地去代表商品和劳务的每个个体。简言之，货币的产生，无非只是商品自身内部客观存在的“实”（可以满足人们的物质需求）与“虚”（可以用来与别的商品相交换）相对立的最初的外化形式。 讨论了货币问题，便可以进一步讨论金融。首先要指出的是，不做深入考究，货币和金融是可以不加区别来使用的。因此，我们平常使用的货币政策、金融政策、货币金融政策等概念，均可以表示相同的意思。但是，当我们研究具体的、金融体系内部各种形式的关系之时，货币和金融就必须区分开来。在这里，货币是供应到市场上用来便利交易的媒介，它也是价值计算的尺度；而金融则是已经提供到市场上的货币的有条件转移。正是因为有了金融，举凡信用问题、期限问题和利率问题等，方始出现。 那么，金融的作用是什么呢?是提高资源配置的效率。不同的是，它使得储蓄资源可以跨主体（在赤字单位和盈余单位之间调节余缺）、跨空间（储蓄从此一地区向彼一地区转移）地有条件转移。我们知道，货币出现以后，所有的商品和劳务，所有的具体财富都被抽象化为某一货币单位。金融产生之后，这个货币单位便可在一定条件下、一定时间内、以一定的代价并被赋予一定的附加条件，由某一经济主体转移到另外一个经济主体手中。在这个转移过程中，资源配置得以完成，其使用效率也得到提高。我们常说，市场经济条件下是“物跟钱走”，就是说，资源的配置体现为货币的配置，而货币的配置则是通过货币的流通和金融交易完成的。在这里，虚拟的经济因素引导了实体经济因素的配置过程。 同时我们也看到，金融活动在货币流通的基础之上产生后，经济活动进一步虚拟化了。这不仅表现在经济资源的实际流转逐渐被掩盖在货币的借贷洪流之下，而且表现在货币交易自身开始成为目的，一批以经营货币为业的专门机构和人群应运而生。与此同时，当我们用存款/贷款的方式、用发行债券的方式、用发行股票的方式更为有效地展开资源配置的时候，诸如信用风险、市场风险、利率风险、操作风险等新的风险也就产生了。纯粹的实体经济不可能有这样的风险；单纯的货币流通也不可能产生这样的风险。更有甚者，金融产品一经产生，其自身也就成为交易的对象；在其自身供求关系的左右下，金融产品的价格可以飙升飙落，从而引起货币供求的盈缩，引起物价的涨跌，带来社会剧烈动荡。 在论及金融时，有一个被讨论得很多的问题不能不提及，这就是直接融资和间接融资的关系问题。如果直接融资规模逐渐增大并趋向于超过间接融资规模，这就意味着经济虚拟化进程的加快，产生泡沫的可能也逐步增大。仔细想一想，当经济社会只有银行间接融资时，全社会的储蓄都将变成银行存款，而银行则用之发放贷款，从而实现储蓄到投资的转移。显然，在这种以银行融资为主的融资体系下，由于银行只是中介，只是“过手”，经济的泡沫不易产生。更准确地说，如果这时出现泡沫，那也是从总体上来看的货币供应超出（或不足）货币需求，其最坏的结果是造成通货膨胀（或通货紧缩）。直接融资则不同。诸如股票、债券、基金等，由于其自身特殊的定价方式，也由于其自身就是交易对象，并且这种交易强烈地受到自身供求关系的影响，它们的价格可能严重背离其赖以产生的实体资产的价值，从而形成泡沫。《新帕尔格雷夫货币与金融大辞典》（2002）曾对经济泡沫做了形象的描述。所谓泡沫，指的是在一个连续的资产运作过程中，一种或一系列资产价格突然上升，而且，开始的价格上升会使人们产生还要涨价的预期，于是又吸引了新的买者，而新买主对这些资产本身的使用和产生赢利的能力是不感兴趣的。总而言之，在这个过程中，市场参与者感兴趣的是买卖资产的收益，而不是资产本身的用途及其赢利能力。更为严重的是，由于价格可能被“炒”得高扬，而在长期中价格又存在着向其真实价值回归的趋势，千是，伴随着一段时期涨价的，常常是继之而来的预期的逆转，接着是价格暴陕，最后以金融危机告终。笔者认为，金融之所以被称为虚拟，就是因为它的这种“自我实现”和“自我强化”的运动特征，使得其价格常常与其赖以产生的商品和劳务的价格相去万里，脱实向虚愈演愈烈。 金融发展的下一阶段就是金融衍生产品的出现。这里所说的衍生产品，指的是其价值是名义规定的，衍生于其所依据的资产或指数的业务或合约。在这里，“所依据的资产”指的是货币、股票、债券等原生金融工具。应当说，金融衍生工具的出现有着巨大的积极作用：通过远期、掉期、互换、期货、期权等手段，通过一系列令人眼花缭乱的“结构性”金融操作，我们的经济社会得以大规模地规避和转移风险，从而大大提高了流动性，进而大大提高了资源配置效率。 衍生金融工具的产生和发展，当然同时产生了使经济进一步虚拟化的效果。如果说在金融原生产品上，金融与实体经济的关系还是若即若离，在金融衍生产品上，这种联系便彻底地被割断了。因为金融衍生产品本就不是根据实体经济来定义的。它的全部价值只是存在于其赖以产生的金融原生产品的价格波动之中。发展到这一阶段，金融产品已变成了一个影子、一种称呼、一种符号、一个数字。更有甚者，对金融产品（原生产品）价格变化的追求甚至操纵，在这里可能成为无可厚非的“常规”，因为金融衍生品本就是应金融原生品的价格波动而生的。 金融对实体经济的“疏远化”，在此次危机之前的若干年中表现得极为明显。这可以从如下四个方面来看：①从基础金融产品到证券化类产品，再到CDO、CDS等结构类金融产品，金融产品的创造及金融市场的运行逐渐远离实体经济基础；衍生品的过度使用，不断提高了金融业的杠杆率，使得这种疏远日趋严重；②大宗商品市场全面“类金融化”，致使商品价格暴涨暴跌，干扰实体经济正常运行，这里所谓类金融化指的是，金融机构和巨额资金大举进入传统的商品市场，并运用金融的推动力，造成商品价格像纯粹的金融产品那样暴涨暴跌，随着金融业的大发展，所有的经济活动都染上金融的色彩，传统的经济周期也演变为金融周期；③市场中介机构行为扭曲，这在投资银行上表现得最具典型性，投资银行原本是中介，但随着金融创新的发展，其行为越来越像对冲基金，起初，投资银行的专业是发现好的企业，然后替它包装，定价、推荐、上市，赚手续费，后来，投资银行依靠雄厚的资金实力，开始有了自营业务，继而，投资银行又相继成为上市公司，拥有独立的资产负债表，成为一个负债型企业，有了自己的各种利益，基于这种地位，投资银行自然什么东西都“炒”，最后“炒”到大宗商品上，这种行为方式已经与对冲基金毫无二致；④金融业普遍采取过度的激励机制，助长了短期、投机性行为，从美林、高盛这样超一流投行的情况来看，正是这样一种激励机制，导致了其在出现大幅亏损的时候，还一定要去兑现奖金合同的怪异现象，可见这里存在严重问题。 四 环绕金融功能，实现由虚还实 我们主张环绕金融功能来落实金融服务实体经济的战略。事实上，这样做也进一步明确了下一步我国金融改革和发展的方向。为了更具针对性，我们首先讨论：经过30余年连续不断的改革，作为在市场经济条件下承载资源配置机制的金融体系，依然存在哪些缺陷，阻碍了其有效发挥媒介资源有效配置的功能?厘清了这些问题之后，进一步金融改革的方向、重点和内容自然呼之欲出，金融服务实体经济的战略目标，当然也就容易落实。 经过30余年改革，我国金融体系还缺什么？ 那么，经过35年不间断的改革，目前还存在哪些障碍和缺陷，使我国金融体系难以很好地发挥有效引导资源配置的功能呢？概言之，主要有六：①金融体系虽已初具雏形，但是，引导市场得以有效配置资源的基准价格——利率、收益率曲线和汇率等——尚未完全市场化；②总体而言中国已不是资金短缺国家，但是，长期资金尤其是股权资金的供给，却严重不足；③已有很多公民获得了较好的金融服务，但是，向社会所有阶层和群体特别是弱势群体提供服务的金融体系，依然有待建立；④金融业确已有了较大发展，但防范和化解金融风险依然主要依靠政府的潜在担保甚至直接出资，市场化管理风险的体制机制暂付阙如；⑤对外开放已迈出重大步伐，但是，资本项目尚被管制，人民币尚不可兑换，这无疑阻得了我们构建开放型经济体制的步伐；⑥金融监管框架已经初立，但是，各领域监管的有效性、针对性、稳健性均有待改善；监管掣肘问题更是十分严重。 笔者认为，以上六个方面，就是我国金融体系实现“到2020年，……各方面制度更加成熟更加定型”战略目标的“重要领域和关键环节”，在今后3～5年内，我们必须在这些领域和环节的改革上取得决定性进展。 健全市场运行基准 30余年中国金融改革和发展的成就十分巨大，中国的金融体系已经实现了“从无到有”的翻天覆地的变化。如今，全球前十名的超级大银行中，中国已占3位；全球金融理事会圈定的30家“全球系统重要性银行”中，霍然也有4家中国的银行在列；金融稳定理事会公布的首批9家全球系统重要性保险机构，也有1家中国机构跻身其中。若就资产来排名，中国的央行已在世界上名列前茅。如此等等足以说明，从外在指标看，中国的金融系统已堪与发达经济体相比。但是，在这令人眼花缭乱的“金融上层建筑”之下，各类金融交易赖以进行的 “基准”，即利率、汇率以及无风险的国债收益率曲线等，现在还在相当程度上被管制。这意味着迄今为止我们所有的金融交易，一直都在由某种可能被扭曲的定价基准引导着；依据这些信号展开的资源配置过程，其效率大可存疑。每念及此，不免心惊。 金融市场的核心基准是利率。利率市场化将构成下一阶段改革的核心内容，自不待言。然而，利率市场化绝不仅仅意味着“放开”，它至少包括三大要义：①建立健全由市场供求决定利率的机制，使得利率的水平、风险结构和期限结构由资金供求双方在市场上通过反复交易的竞争来决定；②打破市场分割，建设完善的市场利率体系，建设核心金融市场并形成市场核心利率，建立有效的利率传导机制；③中央银行全面改造其调控理念、工具和机制，掌握一套市场化的调控利率的手段。这样看，我国利率市场化的任务还很繁重；“放开存款利率上限”，其实只是我们必须完成的并不具有决定性意义的任务之一。 另一个重要的市场基准就是国债收益率曲线。众所周知，收益率曲线是固定收益市场的主要收益率，它反映无风险收益率基准在各个期限上的分布；基于这条曲线，其他各种固定收益产品才能根据各自的风险溢价来有效定价。在我国，国债收益率曲线在20世纪已开始编制，但面于各种条件，其缺陷依然明显。使之日臻完善，自然是下一步改革的任务。在这方面，完善国债发行制度，优化国债期限结构；完善债券做市支持机制，提高市场流动性；改善投资者结构，增加交易需求；完善国债收益率曲线的编制技术等；适时引进境外投资者等，都是必不可少的功课。 第三个市场基准就是人民币汇率。为了提高国内国外两种资源的配置效率，促进国际收支长期基本平衡，我们必须完善人民币汇率的市场化形成机制。为达此目标，必须大力发展外汇市场，增加外汇市场的参与者，有序扩大人民币汇率的浮动空间，尤为重要的是，央行必须大规模减少其对市场的常态式干预。 除了以上三项机制性改革，我们还须加强金融的基础设施建设，这包括一整套登记、托管、交易、清算、结算制度以及规范并保护这些制度运行的法律法规。 致力于提供长期资本 经过30多年的金融改革，我国金融体系动员储蓄的能力已经相当强大。统计显示，从1994年开始，中国总体上已经摆脱了储蓄短缺的困境，成为一个储蓄相对过剩的国家。我国的外汇储备开始逐年净额增长，就是储蓄过剩的明证。但是，在资金供给方面，以银行为绝对主导的金融结构所动员起来的资金在期限上偏短；而在资金需求方面，由于工业化深入发展和城市化不断推进，我们对长期资金的需求甚殿。这种“期限错配”，是中国各类系统性金融风险的根源之一。不仅如此，以银行为主的金融体系，只能以增加债务的方式向实体经济提供资金；与之对应，我国非金融企业获取股权性资金的渠道相当狭窄和有限。这种“权益错配”，在推高微观主体负债率的同时，也为我国经济和金融体系留下了债务率提高和杠杆率飙升的风险。我国银行资产中的中长期贷款目前已高达60%左右的危险水平，地方政府融资平台问题愈演愈烈，都与金融体系上述结构性缺陷密切相关。毫无疑问，在下一步改革中，增加长期资金的供给，特别是增加股权性资金供给，是又一个极为紧迫的议题。 改变我国金融体系期限错配和权益错配的方略，大致可归纳为如下几点。①进一步发展多层次资本市场。这一目标提出甚久，但长期以来，由于我们沿着主板、中小板、创业板的旧发展思路一路走来，迄今仍成效甚微。今后，必须加快完善以机构为主、公开转让的中小企业股权市场；健全做市商、定向发行、并购重组等制度安排；引导私募股权投资基金、风险投资基金健康发展；支持创新型、成长型企业通过公募和私募的方式进行股权融资；建立健全不同层次市场间的差别制度安排和统一的登记结算平台等。②应当给区域性资本市场“正名”，让市场基于区域差别，建立不同层级，服务于区域发展的资本市场。③进一步推行股票发行注册制改革，根除我国股票主板市场的瘤疾。④规范发展债券市场，其中最重要者，一是允许发行市政债券，二是大力推行资产证券化。⑤发展和完善类如国家开发银行等各类长期信用机构。与此同时，建立透明规范的服务城市化建设的投融资机制；研究建立城市基础设施、住宅政策性金融机构；在沿边地区，建立开发性金融机构等，都是从机构层面全面增加长期资本和股权资本供给的改革举措。 发展普惠金融 目前，我国的很多机构都已获得了充分、在一定程度上甚至是过度的金融服务，但是，普通居民只是获得了有限的金融服务，而广大的弱势群体却很难获得有效的，甚至根本就得不到金融服务。正如2006年诺贝尔和平奖得主、孟加拉乡村银行总裁尤努斯教授所说，信贷权是人权，而这样的人权，在我们这里并没有受到应有的尊重和体现。 发展普惠金融，支持服务地方的小型金融机构发展、大力发展小额信贷、鼓励金融创新、不断扩大金融服务的覆盖面和渗透率、优化小微企业金融服务生态环境、加强消费者保护等，当然都是题中应有之义，然而，我们应特别关注两个领域的改革和发展。 一是要破除我们行之60余年的禁止非金融机构之间发生信用关系的禁令。笔者认为，唯有放开民间信用，普惠金融才有真正合适的发展土壤。二是大力发展互联网金融。实践告诉我们，普惠金融之所以难以发展，客观上存在着成本高和结构化信息不易获取等难以逾越的技术障碍。现代互联网金融的发展，恰恰提供了有效解决这些问题的渠道和手段。通过改变交易的基础设施，互联网使交易成本大大降低，人们可以更加方便、快捷、低成本地进行交易；同时，互联网金融还突出了个体特有的需求，有效实现了所谓“私人定制化”；另外，大数据、云计算、社交网络、搜索引擎等现代手段的运用，也为金融业有效地提供了获取普罗大众有效信息的手段。 市场化的风险处置机制 经过30余年的不懈努力，我国的金融市场已经有了长足的发展，与之相伴，各类风险也随之而来。然而，虽然我国金融体系正向着更为市场化的方向发展，但风险处置机制却依然停留在政府大包大揽的框架下。这意味着，在金融体系进一步改革的进程中，我们需要创造一个市场化的风险管控机制，需要用市场化的手段来防范和化解金融风险。 建立市场化的风险管理和处置机制，涉及方方面面，其中最重要者有三。①完善商业性保险制度。近年来，保险业在中国发展很快，但是，很多保险机构不安心于从事保险的本业，无视其提供经济补偿的基本功能，而热衷于从事金融活动，热衷于投资和所谓“社会公益”活动。我们不无忧虑地看到，此次危机中若干国际一流保险机构涉险，无不起因于其对本业的忽视和对金融的迷恋。强调保险业应强化其经济补偿功能，目的是促使保险业的发展回归正途。②建立存款保险制度。加快建设功能完善、权责统一、运作有效的存款保险制度，促进形成市场化的金融风险防范和处置机制，是关乎我国金融业特别是银行业健康发展的重大举措。这种存款保险机制，要与现有金融稳定机制有效衔接，应能及时防范和化解金融风险，维护金融稳定。③明确金融机构经营失败时的退出机制，包括风险补偿和分担机制；进一步厘清政府和市场的边界，加强市场约束，防范道德风险，从根本上防止金融体系风险积累；明确地方政府对地方性金融机构和地方性金融市场的监管职责，以及在地方金融风险处置中的责任。在处理金融风险的过程中，切实加强对存款人的保护，有效防止银行挤兑。 加强金融监管 经过持续不断的机构改革和功能调整，我国已在20世纪初确立了“货币政策与金融监管分设，银、证、保分业监管”的金融监管和调控格局。然而，不仅银、证、保、信等领域的监管自身需要更新理念、提高水平，不断提高监管的有效性、针对性和稳健性，而且，监管当局相互掣肘致使出现监管真空、监管重复等问题的局面也亟待改变。若无有效的协调，整个监管体系就很难发挥出有效的监管效应。 加强金融监管的措施，主要涉及两个方面。首先需要提高银、证、保、信各业的监管标准和监管质量，包括设立、完善逆周期资本要求和系统重要性银行附加资本要求，适时引进国际银行业流动性和杠杆率监管新规，提高银行业稳健型标准；根据我国金融市场结构和特点，细化金融机构分类标准，统一监管政策，减少监管套利，弥补监管真空；优化金融资源配置，明确对交叉性金融业务和金融控股公司的监管职责和规则，增强监管的针对性、有效性等。其次要加强监管协调，应充分发挥金融监管协调部际联席会议制度功能，不断提升监管协调工作规范化和制度化水平，形成监管合力。 特别需要指出，近年来，我国金融业发展的一个极为重要的现象就是银、证、保、信等业已经在产品层面上实现大规模混业了。在混业已在微观层面大规模展开的情势下，仍然在宏观层面坚持分业监管，将使得我们无法把握信用总量的规模、结构和动态变化，弱化监管效率。更有甚者，会使得大量金融活动处于无人监管境地，使监管套利获得肥沃土壤。显然，借鉴美、英、欧监管框架从分业重归一统的最新实践，我们需要从体制上彻底改革目前心劳日拙的分业监管格局。

摘要 《中国支付清算发展报告（2017)》是国家金融与发展实验室支付清算研究中心（中国社会科学院金融研究所支付清算研究中心)推出的系列年度报告的第五本。报告旨在系统分析国内外支付清算行业与市场的发展状况，充分把握国内外支付清算领域的制度、规则和政策演进，深入发掘支付清算相关变量与宏观经济、金融及政策变量之间的内在关联，动态跟踪国内外支付清算研究的理论前沿。报告将致力于为支付清算行业监管部门、自律组织及其他经济主管部门提供重要的决策参考，为支付清算组织和金融机构的相关决策提供基础材料，为支付清算领域的研究者提供文献素材。自2013年出版第一本报告之后，连续四本都引起了政策层、实务界和理论界的高度重视与社会的广泛关注。 目前，我们需要跳出支付本身，从更高层面来理顺支付清算体系的研究思路，包括基于金融市场基础设施的认识视角、基于国家支付体系的认识视角、基于支付清算中心化与去中心化的认识视角。应该说，与之在经济金融运行和学术研究中的地位不断提升相称，支付清算体系已得到了国家层面的高度重视。在技术和制度变革成为现代金融市场基础设施两大驱动力的前提下，我们亟须深人认识过去、把握现在、展望未来，努力使得支付清算体系更好地服务于国家治理体系建设与核心竞争力优化、金融的高效与安全运行、社会公众的福利改善，并助力普惠金融。我们希望《中国支付清算发展报告》的连续出版，能够成为上述努力的一部分。 本报告由总报告和专题报告两部分构成。总报告全面分析了我国支付清算体系的发展历程、现状特点、存在问题及发展趋势，并且运用量化分析工具考察了支付清算体系运行与宏观经济变量、区域经济与金融发展、金融稳定与金融风险、货币政策的内在关联等；专题报告跟踪分析了国内外支付害算体系的发展状况、热点与难点，系统梳理了近年来以支付经济学为主线的学术文献，组织翻译了美联储发布的“美联储支付研究报告（2016）”们期待《中国支付清算发展报告》能够成为一个重要平台，用来促进我们与各界同人加强交流与合作，共同为中国支付清算体系的创新与发展做出贡献。 Abstract China Payment and Settlement System Development Report (2017), as the annual report of Research Center of Payment & Settlement, aims to summarize and reflect the various aspects of China's payment and settlement system and their implication for real economy. It tries to cover the reform and evolution of institutions, rules, and policies on payment and settlement system over the world and track the theoretical frontiers in this area. With ample data and detailed analysis, the report tries to provide reliable and useful references for financial institutes, academic researchers, and regulatory authority. Since its first publication in 2013, the three issues of the annual report have attracted general and intense attention of academics, market professionals, and policy makers. For the understanding of modern payment system, three perspectives from an advanced standpoint are needed: the one based on financial market infrastructure; the one based on national payment system; and the one based on decentralization of payment With its rising role in economic and financial operation and academic research, the payment system has got highly emphasis from our central government As technology and institution evolution has become the two driving factors for modern financial market infrastructure, it's imperative that we achieve a deep understanding of the development of payment system based on its history and ensure its efficient and safe operation to promote the social welfare We hope China Payment and Settlement System Development Report can be a part of the effort The report consists of two parts: general reports and special topics. The general report presents a panorama of China's payment and settlement system, including its evolution path, current status, existed problems, and future trends and explores the relationship between payment system indexes with macroeconomic variables, regional development, financial risk, and monetary policy with quantitative methods Special topics cover the practice of payment and settlement. system in foreign countries and provide a selective survey of hot issues in this area including a translation of The Federal Reserve Payments Study 2016.We expect this report to become a platform for the communication between Research Center of Payment &Settlement and all the peoples and institutes interested in this significant area to contribute to the development of China's payment and settlement system.