2022年三季度的房地产市场和房地产金融形势可概括为“气若游丝”，房价和地价持续低迷、销售规模深度下探、房企违约蔓延至优质大型民营房企，仅有开发贷余额增速转正。在党的二十大胜利闭幕后仅半个月的时间，房地产市场迎来了金融政策的三个“大礼包”：银行间交易商协会支持民营房企约2500亿元的发债额度；人民银行和银保监会发布254号文（业界称为金融16条），从稳定开发贷、债券、信托等资管产品、并购贷、“保交楼”专项借款等多渠道支持房企融资，并对房企的存量融资进行合理展期；银保监会、住建部、人民银行联合发布《关于商业银行出具保函置换预售监管资金有关工作的通知》，允许商业银行与优质房企开展保函置换预售监管资金业务。 上述政策找准了问题方向并抓住了重点环节，为市场注入了强心剂。从问题方向来看，房地产市场面临的需求偏弱、预期不稳、供给冲击（房企违约）三个方向的问题最终都归结为供给冲击。而此次三项政策都是针对供给冲击，方向精准。政策抓住了重点环节则体现在两个方面：第一，供给冲击主要源于金融端，政策目标是要帮助房企再融资速度跑赢“资金失血”速度。此次三项政策中，第一项政策是针对房企的金融体系负债，第三项政策是针对房企的购房者负债，这两处都是房企“资金大出血”的地方；第二项政策（金融16条）则可谓是一剂经典中药配方，“君臣佐使”搭配合理，目标就是为了“止血”。第二，政策关注了微观传导渠道不畅的问题。自2021年6月恒大风险事关注了微观传导渠道不畅的问题。自2021年6月恒大风险事件爆发以来，各个重要时点都有高层表态，随后亦有相关政策出台，但政策效果迟迟未能显现，一个重要原因在于微观主体面临考核机制、风险约束。此次金融16条明确向专项借款发放配套融资，对于新发放融资形成不良的，相关机构人员已尽职的，可予免责。这是金融16条的最大亮点。 至于政策强心剂效果何时显现，我们认为短期内还难言筑底。原因包括三点：第一，政策传导过程存在时滞。一些研究表明，美国货币政策对产出和就业产生影响大约需要6个月；考虑到中国的动员能力，政策时滞效应会明显小于美国。第二，资金供给方（金融机构）“给药”的意愿和能力。金融16条明确了专项借款配套融资如果尽职则可免责，其他方面尚未明确。然而，中国特色金融发展之路除了坚持“安全性、流动性、盈利性”三原则外，更应坚持政治性和人民性原则。第三，资金需求方（房企）对“药力”的吸收意愿和能力。一方面，房企依然存在着项目交付后主体保不住的担忧；另一方面，在错综复杂的债权债务关系中，资金注入后的经营能力和偿付安排能力对房企也是个考验。 当前，微观主体风险已经汇集形成系统性压力，在非常时刻如果商业银行继续采取“雨天收伞”策略，房企选择“躺平”文化，那么“当雪崩发生时，没有一片雪花是无辜的”。防范系统性风险需要每一位行业从业者的努力。 党的二十大报告指出，我们“完成脱贫攻坚、全面建成小康社会的历史任务，实现第一个百年奋斗目标”，从此踏上“全面建成社会主义现代化强国、实现第二个百年奋斗目标，以中国式现代化全面推进中华民族伟大复兴”的新征程。党的二十大报告为新征程擘划了伟大愿景，即“五个现代化”，其中前四个现代化都与深度城市化密切相关。我们认为：尽管当前市场面临较大困境，但这一困难是短暂的。新征程描绘的现代化伟大愿景为房地产市场的转型和发展提供了广阔空间，我们必将克服困难，谱写历史新篇章。 ...... 本报告全部内容详见附件。

本文结合行为金融和计算实验方法建立包含三类交易模式的异质跨期人工金融市场,分别在期望效用和前景理论框架下描述投资者决策方式对资产价格波动特征的影响。其中,基于前景理论框架的情绪交易包含二维风险态度、参考点效应、主观概率扭曲等多种心理因素。通过与上证50ETF波动特征的对比,本文验证了该模型对于异象观测的有效性;通过方差分析,验证了模型中市场环境和心理参数是价格波动特征改变的决定性因素。进一步,本文对不同参数取值下价格形成系统进行收益率横截面分析,发现系统环境和投资者心理因素对市场波动特征的影响机制存在差异,系统环境的改变能够引起收益率极端值增加和市场尾部风险累积,而心理因素仅引发收益率围绕均值的波动增加。这表明投资者认知局限和决策偏好导致的有限理性对市场波动的影响较为间接和温和,维护市场稳定更重要的措施应着眼于市场环境的改善。

今年以来，面对新冠肺炎疫情扰动与国际地缘政治冲动相互叠加的复杂局面，我国高效统筹疫情防控和经济社会发展，经济运行总体平稳，前三季度我国主要经济指标均较上半年有所回升。从拉动经济增长的动力来看：一是消费对经济增长的拉动作用明显减弱，居民基础性消费占比明显提升；二是受制造业投资保持韧性和基建投资增速回升带动，固定资产投资维持较快增长；三是净出口对经济增长的拉动作用较强，但今年以来外贸出口增速已逐步下降、进口增速在二季度快速下降后三季度仍在走低。 综合我国出口、固定资产投资增速变化以及消费增长可能面临的现实情况，我们预计2022年第四季度中国GDP增速可能在4.2%左右，全年GDP增速可能在3.3%左右。物价走势方面，预计四季度我国CPI同比会较三季度小幅下行，全年涨幅在2.0%左右；PPI同比将继续回落，可能由正转负，全年涨幅在4.3%左右。人民币兑美元汇率在前期贬值幅度较大的情况下，四季度出现双向波动的可能性大幅增加，年末可能围绕在1美元兑7.2元人民币左右波动。 如果以2019年前三季度各行业增加值为基期，来看2020年前三季度至2022年前三季度的各行业复苏状况，可以发现，受疫情影响以来的2020~2022年前三季度制造业增加值年均复合增速为5.3%，是未受疫情影响的2019年前三季度4.5%增速的1.18倍；同期，服务业年均复合增速为4.0%，仅为2019年前三季度7.3%增速的54.2%。制造业快速增长对冲服务业收缩的态势非常明显。在新冠肺炎疫情的冲击之下，中国制造业能够实现较为强劲的增长，主要得益于制造业完整的供应链体系以及有效的疫情防控，国际供需缺口则提供了良好的外部需求环境。目前来看，这种外部需求环境正在发生改变，全球经济增速逐步放缓甚至在2023的出现衰退的概率增加，这可能降低因制造业增长形成的中国经济韧性。通过观察中国经济潜在增长路径与实际增长路径间的偏离，可以看出疫情已经对中国经济增长产生了非常大的冲击；外部需求下降和信用收缩可能对中国经济形成新的二次冲击。 当前，中国经济面临的现实状况主要有以下特征：一是经济处在低通胀和稳定增长的复苏周期中，自身经济潜力和活力还有待充分激发；二是必须直面全球化转变和全球经济增速下滑和信用收缩可能带来的二次冲击。尽管全球化转变已经开始，但全球经济间的关联性依然很强，国际经济走势对中国的影响依然重要。在此情况下，中国要保持战略定力，利用有利的宏观周期解决国内问题、应对国际风险，同时利用高水平的对外开放应对逆全球化进程，共同应对全球绿色转型，积极参与国际金融、数据治理等规则制定与合作。 ...... 本报告全部内容详见附件。

一、监管动态 （一）中国银保监会等三部门联合发布《关于商业银行出具保函置换预售监管资金有关工作的通知》 11月14日，中国银保监会、住房和城乡建设部、人民银行联合印发《关于商业银行出具保函置换预售监管资金有关工作的通知》（以下简称《通知》），指导商业银行按市场化、法治化原则，向优质房地产企业出具保函置换预售监管资金。 《通知》指出，监管账户内资金达到住房和城乡建设部门规定的监管额度后，房地产企业可向商业银行申请出具保函置换监管额度内资金。商业银行可按市场化、法治化原则，在充分评估房地产企业信用风险、财务状况、声誉风险等的基础上进行自主决策，与优质房地产企业开展保函置换预售监管资金业务。 下一步，银保监会、住房和城乡建设部、人民银行将密切沟通协作，联合做好《通知》贯彻落实工作，指导商业银行依法合规开展保函置换预售监管资金业务。 （中国银保监会官网） 点评 保函仅可用于置换依法合规设立的预售资金监管账户的监管额度内资金。置换金额不得超过监管账户中确保项目竣工交付所需的资金额度的30%，置换后的监管资金不得低于监管账户中确保项目竣工交付所需的资金额度的70%。《通知》的发布和实施，将帮助优质房地产企业缓解流动性压力，稳定房地产市场预期，促进房地产市场平稳健康发展。 （二）中国证监会 国务院国资委联合发布《关于支持中央企业发行科技创新公司债券的通知》 近日，中国证监会和国务院国资委联合发布了《关于支持中央企业发行科技创新公司债券的通知》(以下简称《通知》)。 《通知》主要内容包括:一是通过优化市场服务运行机制、监管考核标准、融资决策程序等方式多措并举支持中央企业发行科技创新公司债券募集资金，并积极支持中央企业开展数据中心、工业互联网、人工智能等新型基础设施领域REITs试点，促进盘活存量资产、扩大有效投资;二是鼓励中央企业增加研发投入，同时将募集资金通过权益出资、供应链金融、园区孵化等途径带动中小企业创新协同发展;三是增强证监会与国资委在规范与服务中央企业科创融资等方面的政策协同，形成引导金融资源向科技创新领域聚集的合力。 下一步，证监会、国资委将抓紧细化落实各项工作举措，充分发挥中国特色现代资本市场推动科技创新的机制优势、专业优势，以中央企业科技创新为引领示范，带动产业链上中下游、大中小企业科技创新和融通发展，服务构建新发展格局、着力推动高质量发展。 （中国证监会官网） 点评 截至目前，科技创新公司债券共支持130多家企业融资近1400亿元，主要投向集成电路、人工智能、高端制造等前沿领域，助力科技成果加速向现实生产力转化。《通知》的发布，有助于进一步健全资本市场服务科技创新的支持机制，发挥中央企业科技创新的引领示范作用，促进科技、资本和产业高水平循环，引导各类金融资源加快向科技创新领域聚集，更好服务国家创新驱动发展战略。 （三）中国人民银行发布《2022年第三季度中国货币政策执行报告》 11月16日，中国人民银行发布《2022年第三季度中国货币政策执行报告》。国民经济明显回升，2022年第三季度国内生产总值（GDP）同比增长3.9%，比第二季度加快3.5个百分点；前三季度居民消费价格指数（CPI）同比上涨2.0%，在全球高通胀背景下继续保持物价形势的基本稳定。 总体来看，稳健的货币政策灵活适度，保持连续性、稳定性、可持续性，政策传导效率增强，金融支持实体经济质效进一步提升。外汇市场平稳运行，人民币汇率预期总体平稳。 当前外部环境更趋复杂严峻，海外通胀高位运行，全球经济下行风险加大，国内经济恢复发展的基础还不牢固。但要看到，我国构建新发展格局的要素条件较为充足，有效需求恢复的势头日益明显，经济韧性强、潜力大、回旋余地广，长期向好的基本面没有改变。要保持战略定力，坚定做好自己的事。 加大稳健货币政策实施力度，搞好跨周期调节，兼顾短期和长期、经济增长和物价稳定、内部均衡和外部均衡，坚持不搞“大水漫灌”，不超发货币，为实体经济提供更有力、更高质量的支持。高度重视未来通胀升温的潜在可能性，特别是需求侧的变化，不断夯实国内粮食稳产增产、能源市场平稳运行的有利条件，做好妥善应对，保持物价水平基本稳定。统筹做好经济发展和风险防范工作，保持金融体系总体稳定，建立健全金融风险防范、预警和处置机制，坚决守住不发生系统性金融风险的底线，维护好广大人民群众的利益。 （中国人民银行官网） 点评 央行首次提出“高度重视未来通胀升温的潜在可能性，特别是需求侧的变化”。央行之所以高度重视通胀升温可能性，一方面，外部输入性通胀压力依然存在；另一方面，国内结构性通胀压力存在上升可能。这对货币政策稳定物价提出新的要求，未来需要时刻关注需求侧对物价上涨的影响，做好预期管理与极限管理，兼顾好经济增长与物价稳定。 二、观点聚焦 （一）宣昌能：继续做好金融支持绿色低碳转型重点工作 近日，中国人民银行副行长宣昌能在中国金融学会绿色金融专业委员会2022年年会上表示，近年来，绿色金融标准体系、环境信息披露、激励约束机制、产品市场体系和国际合作“五大支柱”初步确立，资源配置、市场定价和风险管理“三大功能”日益完善。 宣昌能总结了近年来人民银行在牵头推动绿色金融发展过程中的主要经验。一是统一完善的标准体系是市场规范发展的重要前提，要高度重视绿色金融标准体系建设和转型金融标准研究等基础性工作。二是要持续完善绿色金融政策和市场体系，注重政策激励约束的同时，充分发挥市场在资源配置中的基础作用。三是要始终秉持开放态度，积极参与气候环境治理和绿色金融国际合作。 宣昌能认为，在当前国内外形势复杂多变，全球应对气候变化面临诸多挑战的背景下，全球适应和缓解气候变化的大趋势不会改变。同时，宣昌能列出了下一步推动绿色金融工作的四大重点。 第一，持续完善绿色金融标准，大力提升碳核算和环境信息披露水平。第二，用好用足金融政策支持绿色低碳转型。第三，切实防范气候环境相关金融风险。第四，深度参与绿色金融国际合作与治理。积极参与引领绿色金融和转型金融标准制定，协调开展转型金融发展、金融科技应用、绿色金融能力建设等重要工作，贡献更多中国智慧、中国方案。 （中国金融新闻网） （二）联合国：世界人口达到80亿 日前，联合国宣布，世界人口在2022年11月15日这天达到80亿。 联合国网站“80亿人口日”栏目介绍说，这是人类发展史上的一个里程碑。全球人口增长归功于公共卫生、营养、个人卫生以及医药的改善使人类寿命逐渐延长。另外，一些国家的高生育率也推动了人口快速增长。 联合国秘书长古特雷斯表示，这是人类思考对地球负起共同责任的时刻。 联合国网站显示，全球人口从70亿增长到80亿花了约12年时间，而到2037年达到90亿将需要大约15年的时间，这表明全球人口的总体增长速度正在放缓。 生育率高的国家往往是人均收入低的国家。随时间推移，全球人口增长越来越集中在世界上最贫穷的国家，其中大多数在撒哈拉以南非洲。在这些国家中，持续的人口快速增长可能阻碍实现可持续发展目标，而可持续发展目标仍然是世界迈向幸福和健康未来的重要途径。 人均物质资源消耗和温室气体排放最高的国家往往是那些人均收入较高的国家，而不是那些人口增长迅速的国家。要实现《巴黎协定》设定的控制升温目标，同时实现可持续发展目标，关键取决于遏制不可持续的生产和消费模式。 （新华网）

一、债市“急跌”银行理财再迎考验 2022年是资管新规落地首年，然而多重因素影响下，股债市场颇不平静。临近年底，银行理财产品再度迎来挑战。本周以来，债券市场大幅调整。11月16日，10年国债收益率大幅上行至2.82%，1年国债收益率上行至2.15%；各期限同业存单利率普遍上行15-20bp.债券市场经历一轮“急跌”。债市调整进一步向银行理财传导。银行理财目前以固收或者固收+产品为主，其底层资产中大量是债券。债市的调整导致了银行理财产品净值的回撤，也进一步影响了客户投资行为。多家银行理财公司人士对记者表示，净值型短债产品赎回最多，甚至波及现金管理类产品。对此，包括工银理财、中银理财在内的多家理财公司纷纷发文呼吁投资者理性看待市场，并积极对债券市场做出展望。综合来看，理财公司普遍认为，市场悲观情绪近两日大幅发酵，引发债市大幅度调整。短期来看，利率已经出现超调，客户不必过于恐慌。（21世纪经济报道） 二、信用卡“被分期”支付巨额手续费 提前还款又要交违约金 记者注意到，投诉平台上，由于信用卡莫名被分期、被诱导办理分期而莫名承担了高额分期息费的案例极多。银保监会最近数据显示，信用卡业务投诉占银行业务投诉之首。近期，银行纷纷对旗下信用卡分期业务进行调整。据记者不完全统计，近期徽商银行、浙商银行、建设银行、民生银行、农业银行、招商银行、邮储银行等多家银行均对旗下信用卡分期业务进行了调整，包括下线自动分期业务、将“分期付款手续费”更名为“分期付款利息”，修订信用卡章程等。相关分析人士在接受采访时指出，此前银行信用卡业务发展较为粗放，银行与消费者沟通不到位，出现了部分消费者“被分期”等情况发生，相关投诉也高企，但随着监管对信用卡业务的规范，信用卡业务正顺应监管要求，逐渐实现精细化发展。（华夏时报） 三、神奇制药连续6涨停 公司提示多项风险 神奇制药本月16日晚间发布异动公告，公司关注到热炎宁合剂相关报道。经核查，公司及下属企业均未获得该药品生产批准文号。此外，公司披露了主要经营风险，包括控费降价政策风险、疫情不可抗力风险、原料成本上涨风险。同时，公司表示，公司近期换手率显著高于前期水平，且静态、滚动市盈率均明显高于同行业平均估值水平。龙虎榜数据显示，该股近6日内因连续3个交易日涨幅偏离值累计达20%、日涨幅偏离值达7%等2次登上龙虎榜。买卖居前营业部中，营业部席位合计净买入4265.77万元。知名游资现身龙虎榜，炒股养家（华鑫证券有限责任公司上海宛平南路证券营业部）净买入1175.65万元、宁波桑田路（国盛证券有限责任公司宁波桑田路证券营业部）净卖出1224.92万元。此外，东莞证券湖北分公司、华鑫证券长沙芙蓉中路证券营业部分别买入3702.75万元、2005.43万元。（证券时报） 四、违规举牌 百亿量化私募被罚 近期广东证监局发文，对珠海阿巴马资产管理有限公司出具警示函，因公司管理的两只私募基金在今年5月到8月期间合计增持三雄极光股份1490.22万股，占公司总股本的5.32%，但其在达到5%的“举牌线”时没有停止买卖三雄极光股票，违反了证券法等的相关规定。广东证监局表示，阿巴马资产在管理的私募基金合计持股达到5%时，未停止买卖三雄极光股票，违反了《证券法》第六十三条第一款、《上市公司收购管理办法》第十三条第一款等。相关规定根据《证券法》第一百七十条、《上市公司收购管理办法》第七十五条的规定，因此决定对公司采取出具警示函的行政监管措施。事实上，阿巴马资产今年基本上是抄底买进三雄极光这只小盘股的，主要持仓是通过大宗交易买进的，目前拥有不小浮盈。但这家上市公司今年前三季度却出现了营收、净利润双降。今年9月初深交所向阿巴马资产下发监管函。（中国基金报） 五、报告显示欧元区金融稳定风险增加 据新华社消息，欧洲中央银行16日发布的最新一期金融稳定评估报告显示，伴随能源价格飙升、通货膨胀率上升和经济增长放缓，欧元区金融稳定风险有所增加。报告认为，随着欧元区各国央行采取行动控制通胀，金融条件已经收紧。在能源和其他投入成本上升情况下，企业面临的挑战越来越大，利润预计会随着融资成本增加而下降。如果前景进一步恶化，不排除企业违约增加的可能性，特别是能源密集型企业。此外，通胀以及天然气价格和电费飙升正在打击普通家庭，降低其购买力，并可能削弱其偿还贷款能力。（证券时报网）

本文从不完全契约下剩余权利配置的视角出发，对金融监管的理论机制进行了阐释。金融监管可以看作监管者与被监管者之间的隐性契约。由于监管规则无法覆盖全部相关情境和存在未来修改的可能，这种隐性契约具有不完全性，因此隐含着相应的剩余权利空间。金融科技的颠覆性创新性质导致上述剩余权利空间急剧扩大，并且难以基于监管者的传统经验来加以处理。通过监管双方之间动态的谈判过程，监管沙盒可以避免创新者在资源投入和信息披露上的激励扭曲，从而诱导出对于社会福利更优的金融创新。基于这一视角，中国金融改革的渐进性质决定了其中的监管剩余权利空间会持续存在，而监管沙盒的精神实质可以为上述乘余权利空间的配置提供重要的借鉴。

随着我国经济的发展，居民家庭财富不断增长，家庭资产结构也逐渐开始改变，财富管理日益成为居民迫切的诉求。与此同时，我国财富管理市场近年来经历了从2004年~2010年起步，2010年~2016年发展，2016年至今规范的三个阶段。尤其是自2018年4月颁布的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称“资管新规”）以来，财富管理市场业态迎来了较大改变，目前形成了商业银行、证券公司、保险公司、信托公司、基金公司、期货公司、第三方机构等共同发展、各具特色的格局。本报告通过分析当前我国财富管理市场现状，探究财富管理市场需求及供给格局、机构业务模式、产品体系等构建立体化的财富管理市场态势，以期给未来财富管理行业发展提供参考及建议。 ...... 本报告全部内容详见附件。